1 公司报告│公司年报点评 请务必阅读报告末页的重要声明 三七互娱(002555) 分红力度加大，静待新游业绩释放 事件： 公司发布2023年报：营收165.47亿元，同比增长0.86%；归母净利润26.59亿元，同比下降10.01%。此外，公司发布2024Q1业绩预告：预计营收同比增长超过25%；归母净利润6-6.5亿元，同比下降16.08%-22.54%。 ➢ 业绩短期承压，主要系销售费用前置 公司2023年营收同比略增，主要系部分老游戏流水同比下滑，同时《凡人修仙传》《寻道大千》等新品上线补足缺口。盈利方面，公司全年归母净利润同比下降10%，其中23Q4同比下降33%，与营收增速形成错配。主要系公司在新游上线初期加大买量推广力度，导致23Q4销售费用率达到60.6%，同比增长7.2pct，进而短期拖累利润率。展望24Q1，随着老游戏流水企稳、《无名之辈》等新游上线，公司营收预计实现较高增速，但销售费用前置对净利润的影响仍将延续。期待24Q2后新游利润的进一步释放。 ➢ 新游储备丰富，分红力度及频率同步加大 2024年，公司有望持续受益于游戏出海、小游戏带来的市场增量。出海方面，公司头部产品《Puzzles&Survival》上线三年多以来表现稳健，在24年3月出海手游收入榜中仍居第8位。小游戏方面，公司自2023年以来接连推出《寻道大千》《灵魂序章》《无名之辈》《灵剑仙师》四款头部小游戏产品，持续巩固龙头地位。产品储备来看，公司目前储备有40+款自研或代理手游，包括《代号斗罗MMO》等，新游上线后有望持续贡献业绩增量。 利润分配方面，公司拟每10股派送现金股利3.7元（共派发8.2亿元）；叠加23H1分红9.9亿元，2023年合计拟分红18.1亿元，占当期归母净利润的68%。此外，公司拟24Q1/H1/Q3进行季度分红，每期派发现金不超过5亿元（含税）。公司分红力度及频率加大，展现管理层对未来发展的信心。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2024-2026年营业收入分别为192/215/238亿元，同比增速分别为16%/12%/11%，归母净利润分别为30.4/35.3/40.5亿元，同比增速分别为14%/16%/15%，EPS分别为1.37/1.59/1.83元/股，3年CAGR为15.1%。鉴于公司在小游戏、出海方面的增长潜力，参照可比公司估值，我们给予公司2024年16倍PE，目标价22元，维持“买入”评级。 风险提示：版号政策、国内及海外竞争格局、公司游戏流水不及预期风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 16406 16547 19194 21527 23802 增长率（%） 1.17% 0.86% 16.00% 12.15% 10.57% EBITDA（百万元） 3441 3020 3798 4297 4816 归母净利润（百万元） 2954 2659 3044 3528 4051 增长率（%） 2.74% -10.01% 14.48% 15.91% 14.84% EPS（元/股） 1.33 1.20 1.37 1.59 1.83 市盈率（P/E） 12.9 14.3 12.5 10.8 9.4 市净率（P/B） 3.1 3.0 2.7 2.3 2.1 EV/EBITDA 10.0 11.9 8.1 6.7 5.5 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月22日收盘价 证券研究报告 2024年04月22日 行 业： 传媒/游戏II 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 17.19元 目标价格： 22.00元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 2,217.86/1,607.35 流通A股市值(百万元) 27,630.32 每股净资产(元) 5.73 资产负债率(%) 33.04 一年内最高/最低(元) 37.97/15.46 股价相对走势 作者 分析师：丁子然 执业证书编号：S0590523080003 邮箱：dingzr@glsc.com.cn 联系人：周砺灵 邮箱：zhoull@glsc.com.cn 相关报告 1、《三七互娱（002555）：新渠道新增量，游戏龙头再启航》2024.02.02 2、《三七互娱（002555）：新游业绩释放，关注小游戏渠道增量》2023.10.30 -50%-23%3%30%2023/42023/82023/122024/4三七互娱沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司年报点评 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 5129 6177 8563 10197 13138 营业收入 16406 16547 19194 21527 23802 应收账款+票据 1434 1479 1630 1828 2021 营业成本 3049 3392 3694 4030 4295 预付账款 855 1143 1192 1337 1478 营业税金及附加 32 37 42 47 52 存货 0 0 0 0 0 营业费用 8733 9091 10365 11840 13091 其他 3168 2323 2346 2385 2423 管理费用 1431 1306 1593 2002 2214 流动资产合计 10587 11123 13731 15746 19060 财务费用 -74 -221 -16 -50 -91 长期股权投资 622 521 551 581 611 资产减值损失 -90 -112 -288 -22 -48 固定资产 882 840 758 662 552 公允价值变动收益 -40 104 50 34 40 在建工程 243 534 445 356 267 投资净收益 76 8 105 180 190 无形资产 1060 1040 912 783 654 其他 127 98 90 153 171 其他非流动资产 3702 5076 5031 4985 4985 营业利润 3309 3041 3474 4004 4594 非流动资产合计 6508 8012 7697 7367 7070 营业外净收益 -7 7 -5 -16 -15 资产总计 17095 19135 21427 23114 26130 利润总额 3302 3048 3469 3988 4579 短期借款 901 1555 2172 1555 2055 所得税 392 414 389 417 479 应付账款+票据 2204 2913 2833 3090 3294 净利润 2910 2634 3080 3571 4101 其他 1237 1438 1582 1744 1879 少数股东损益 -45 -25 37 43 49 流动负债合计 4341 5906 6586 6389 7227 归属于母公司净利润 2954 2659 3044 3528 4051 长期带息负债 340 310 233 158 88 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 101 107 107 107 107 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 441 417 339 265 194 成长能力 负债合计 4783 6322 6926 6654 7421 营业收入 1.17% 0.86% 16.00% 12.15% 10.57% 少数股东权益 129 105 142 185 234 EBIT 1.07% -12.42% 22.17% 14.03% 14.00% 股本 2218 2218 2218 2218 2218 EBITDA 1.41% -12.23% 25.76% 13.12% 12.10% 资本公积 2777 2823 2823 2823 2823 归属于母公司净利润 2.74% -10.01% 14.48% 15.91% 14.84% 留存收益 7189 7666 9318 11234 13433 获利能力 股东权益合计 12312 12812 14502 16460 18709 毛利率 81.42% 79.50% 80.75% 81.28% 81.96% 负债和股东权益总计 17095 19135 21427 23114 26130 净利率 17.74% 15.92% 16.05% 16.59% 17.23% ROE 24.25% 20.92% 21.20% 21.68% 21.93% 现金流量表 ROIC 51.71% 36.46% 42.88% 48.96% 56.82% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 2910 2634 3080 3571 4101 资产负债率 27.98% 33.04% 32.32% 28.79% 28.40% 折旧摊销 213 194 345 359 328 流动比率 2.4 1.9 2.1 2.5 2.6 财务费用 -74 -221 -16 -50 -91 速动比率 2.2 1.6 1.9 2.2 2.4 存货减少（增加为“-”） 0 0 0 0 0 营运能力 营运资金变动 286 374 -158 38 -35 应收账款周转率 11.4 11.2 11.8 11.8 11.8 其它 223 167 -127 -180 -191 存货周转率 经营活动现金流 3557 3147 3124 3738 4112 总资产周转率 1.0 0.9 0.9 0.9 0.9 资本支出 -339 -1307 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -81 -87 0 0 0 每股收益 1.3 1.2 1.4 1.6 1.8 其他 -2910 -52 97 150 161 每股经营现金流 1.6 1.4 1.4 1.7 1.9 投资活动现金流 -3330 -1446 97 150 161 每股净资产 5.5 5.7 6.5 7.3 8.3 债权融资 736 624 540 -692 430 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 12.9 14.3 12.5 10.8 9.4 其他 -2320 -2910 -1375 -1562 -1761 市净率 3.1 3.0 2.7 2.3 2.1 筹资活动现金流 -1585 -2286 -835 -2254 -1331 EV/EBITDA 10.0 11.9 8.1 6.7 5.5 现金净增加额 -1298 -575 2386 1633 2942 EV/EBIT 10.6 12.8 9.0 7.3 5.9 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年04月22日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的6到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准