证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 乘用车III 2024年04月22日 长安汽车（000625）2023年报点评 强推 （维持） 基本面平稳，智能化合作有望增强公司价值 目标价：21.33元 当前价：17.03元 事项：  公司发布年报，2023年营收1513亿元/+25%，归母净利113.3亿元/+45%，扣非归母37.8亿元/+16%。 评论：  公司2023年经营表现整体稳定，2024年有望延续。长安2023年整体销量超过当时年初我们预期，经营性业绩表现也相对较好。对4Q23而言，由于费用受前三季度计提的冲回，使得自主经营性盈利好于预期。 面向2024年，我们对公司经营表现有以下的基准性预期： 1） 销量：预计2024年全口径自主乘用车销量197万辆/同比+25%，主要受到启源、深蓝、阿维塔的拉动，新车型主要在下半年上市。 2） 正面盈利要素：启源、深蓝、阿维塔量增对固定成本的摊薄，尤其下半年；以及出口的拉动，出口有望在2023年23.6万辆的基础上增10万辆左右（预计明年开始增加海外工厂的生产）。 3） 负面盈利要素：行业中的油车、电车都面临降价压力。 4） 盈利的综合展望：假设今年公司能完成合计280万辆的目标（则不再有4Q24的费用冲回），公司油车+启源的单车盈利预计较2023年下降，深蓝和阿维塔单车亏损收窄、亏损总额也略为收窄。预计2024年公司归母净利70.5亿元/-38%，扣非归母51亿元/+13%。  与华为签署投资合作备忘录，有望获得中国汽车智能化核心资产。去年11月，长安公告与华为签合作备忘录，计划将华为智能化相关技术资产及人员注入设立的新公司（智驾、座舱、云、平台等），长安及关联方持股不超过40%。具体方案我们预计或有望在年中落地。华为的汽车智能化技术实力在国内领先，未来方案落地，对长安而言是增加一个汽车智能技术的稀缺供应商资产，随其对外销售供应的数量增长，有望为长安带来整体价值的增加。  投资建议：长安作为目前国内领先的自主车企，同时也是“国家队”，且有华为汽车合作深化的预期，是整车行业中非常重要的标的。1）短期，关注公司一季报表现、华为合作落地的方案细节；2）中期，则关注下半年长安新车（上半年基本面预计平稳），以及市场给车BU对长安价值的重新评估；3）长期，仍要看到长安在产品定义、效率、西南地区人才储备等方面的优势，有望随新品、电动智能、出海为公司打开新成长空间。 预计2023-25年长安自主乘用车(全口径)销量197万、250万、288万辆，增速+25%、+27%、+15%。预计公司2023-25年归母净利71亿、84亿、107亿元，其中扣非归母净利约51亿、69亿、92亿元，对应2023-2025年PE 24倍、20倍、16倍。综合考虑公司平稳向上的基本面，以及智能化稀缺资产的获取预期，参考公司过往估值，给予今年30倍PE，对应21.33元。中长期成长角度看，按自主燃油、启源、深蓝、阿维塔、长福等分部理解，以及智能车相关核心资产，公司整体价值依然可观。维持“强推”评级。  风险提示：新品节奏及销量低于预期，行业价格战压力高于预期，原材料价格波动，华为合作方案细节低于预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 151,298 184,500 236,296 278,757 同比增速(%) 24.8% 21.9% 28.1% 18.0% 归母净利润(百万) 11,327 7,050 8,358 10,678 同比增速(%) 45.3% -37.8% 18.6% 27.8% 每股盈利(元) 1.14 0.71 0.84 1.08 市盈率(倍) 15 24 20 16 市净率(倍) 2.4 2.1 1.9 1.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月19日收盘价 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 公司基本数据 总股本(万股) 991,728.90 已上市流通股(万股) 985,561.95 总市值(亿元) 1,688.91 流通市值(亿元) 1,678.41 资产负债率(%) 60.73 每股净资产(元) 7.25 12个月内最高/最低价 21.48/10.99 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《长安汽车（000625）重大事项点评：深蓝S7有望重启公司新能源价值重估》 2023-06-26 《长安汽车（000625）2023年一季报点评：基盘稳固，自主盈利继续超预期》 2023-04-28 《长安汽车（000625）2022年报点评：自主盈利迎来最佳时刻》 2023-04-19 -21%17%56%94%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-21~2024-04-19长安汽车沪深300华创证券研究所 长安汽车（000625）2023年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 64,871 71,423 86,133 103,675 营业总收入 151,298 184,500 236,296 278,757 应收票据 37,658 45,922 58,815 69,383 营业成本 123,523 150,480 194,761 229,457 应收账款 2,412 2,508 3,212 3,790 税金及附加 4,758 5,803 7,432 8,767 预付账款 288 351 454 534 销售费用 7,645 9,705 12,453 14,454 存货 13,466 15,048 19,476 22,946 管理费用 4,098 5,790 6,440 7,200 合同资产 1,443 1,760 2,253 2,658 研发费用 5,980 8,000 9,500 10,710 其他流动资产 10,797 13,130 16,769 19,752 财务费用 -897 -619 -705 -804 流动资产合计 130,935 150,141 187,113 222,739 信用减值损失 -47 -100 -105 -110 其他长期投资 6 6 6 6 资产减值损失 -814 -855 -897 -942 长期股权投资 13,787 14,477 15,201 15,961 公允价值变动收益 -19 30 30 30 固定资产 19,994 19,078 18,284 17,158 投资收益 3,050 -159 1,162 2,151 在建工程 1,914 2,414 2,414 1,914 其他收益 1,644 1,400 1,470 1,544 无形资产 15,046 26,629 37,316 47,201 营业利润 10,447 6,157 8,575 12,144 其他非流动资产 8,489 8,576 8,707 8,882 营业外收入 170 178 187 197 非流动资产合计 59,236 71,180 81,929 91,123 营业外支出 28 29 31 33 资产合计 190,171 221,322 269,041 313,861 利润总额 10,589 6,306 8,731 12,308 短期借款 30 30 30 30 所得税 1,087 315 437 615 应付票据 37,457 45,631 59,059 69,580 净利润 9,502 5,990 8,294 11,693 应付账款 38,290 46,646 60,373 71,128 少数股东损益 -1,826 -1,060 -64 1,015 预收款项 1 1 1 1 归属母公司净利润 11,327 7,050 8,358 10,678 合同负债 7,924 9,663 12,375 14,599 NOPLAT 8,697 5,402 7,624 10,929 其他应付款 5,881 5,587 5,308 5,042 EPS(摊薄)（元） 1.14 0.71 0.84 1.08 一年内到期的非流动负债 80 80 80 80 其他流动负债 13,577 15,286 19,127 22,454 主要财务比率 流动负债合计 103,239 122,924 156,353 182,914 2023A 2024E 2025E 2026E 长期借款 72 137 202 263 成长能力 应付债券 1,000 1,000 1,000 1,000 营业收入增长率 24.8% 21.9% 28.1% 18.0% 其他非流动负债 11,177 11,566 11,974 12,402 EBIT增长率 44.9% -41.3% 41.1% 43.3% 非流动负债合计 12,248 12,703 13,175 13,665 归母净利润增长率 45.3% -37.8% 18.6% 27.8% 负债合计 115,488 135,627 169,528 196,579 获利能力 归属母公司所有者权益 71,853 78,903 87,262 97,940 毛利率 18.4% 18.4% 17.6% 17.7% 少数股东权益 2,830 6,792 12,251 19,342 净利率 6.3% 3.2% 3.5% 4.2% 所有者权益合计 74,683 85,695 99,513 117,282 ROE 15.8% 8.9% 9.6% 10.9% 负债和股东权益 190,171 221,322 269,041 313,861 ROIC 15.5% 7.6% 9.1% 10.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 60.7% 61.3% 63.0% 62.6% 单位：百万元 2023A 2024E 2025E 2026E 债务权益比 16.5% 15.0% 13.4% 11.7% 经营活动现金流 19,861 17,297 23,385 23,923 流动比率 1.3 1.2 1.2 1.2 现金收益 13,833 9,925 13,162 17,409 速动比率 1.1 1.1 1.1 1.1 存货影响 -7,643 -1,582 -4,428 -3,470 营运能力 经营性应收影响 124 -7,569 -12,802 -10,285 总资产周转率 0.8 0.8 0.9 0.9 经营性应付影响 30,106 16,237 26,875 21,011 应收账款周转天数 7 5 4 5 其他影响 -16,558 285 578 -743 应付账款周转天数 99 102 99 103 投资活动现金流 -6,208 -11,300 -10,635 -9,427 存货周转天数 28 34 32 33 资本支出 -17,001 -15,722 -15,466 -14,779 每股指标(元) 股权投资 619 -689 -724 -760 每股收益 1.14 0.71 0.84 1.08 其他长期资产变化 10,174 5,111 5,555 6,112 每股经营现金流 2.00 1.74 2.36 2.41 融资活动现金流 -2,128 555