请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月22日买入家家悦（603708.SH）2024年一季度业绩增长稳健，积极探索多业态布局核心观点公司研究·财报点评商贸零售·一般零售证券分析师：张峻豪证券分析师：柳旭021-609331680755-81981311zhangjh@guosen.com.cnliuxu1@guosen.com.cnS0980517070001S0980522120001基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价10.02元总市值/流通市值6396/6006百万元52周最高价/最低价15.08/8.54元近3个月日均成交额58.28百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《家家悦（603708.SH）-顺应性价比消费趋势，依托现有优势布局硬折扣业态》——2023-12-10《家家悦（603708.SH）-山东省外区域经营向好，持续推进门店及业态扩张》——2023-10-28《家家悦（603708.SH）-利润端持续改善，积极推进门店优化及业态创新》——2023-05-02《家家悦（603708.SH）-积极推动业态调整融合，供应链能力进一步增强》——2022-08-31《家家悦（603708.SH）-稳步推进全国连锁扩张，供应链能力进一步增强》——2022-05-052023年归母净利润增长127%，2024年一季度增长稳健。公司2023实现营收177.63亿元，同比-2.31%，归母净利润1.36亿元，同比+127.04%，扣非净利润0.99亿元，同比+275.56%，主要受益于公司积极开展降本增效工作以及对低效门店进行优化调整。2024年一季度收入及归母净利润分别同比增长5.73%/7.10%，扣非净利润同比增长1.05%，整体实现稳健表现。此外公司计划每股派现金0.19元（含税），拟分配利润占当年度归母净利润的88%。门店扩张增强区域密度和规模优势，超市线上业务销售占比达5.98%。分区域看，山东省外2023年营收同比增长4.49%，收入占比+1pct达到15.35%。2024年一季度分区域的直营门店经营情况看，山东省内收入同比增长8.63%，山东省外同比增长9.81%，全国化布局稳步经营。线上到家业务持续增长，2023年线上销售增长23.9%，超市线上业务销售占比5.98%。分业态增长看，2024年一季度综合超市主营业务收入增长10.96%，系部分门店由社区生鲜食品超市调整为综合超市影响；包括零食量贩及硬折扣超市在内的其他业态收入增长达到46.66%。门店拓展方面，2023年全年净增加44家，2024年一季度较2023年底净增加16家，其中零食店净增14家，综合超市净增2家。2023年毛利率提升，费用率稳步下降。公司2023年综合毛利率同比+0.62pct至23.88%，2024年一季度毛利率24.04%，同比略降0.62pct。2023年公司销售费用率/管理费用率分别同比+0.19pct/+0.07pct，2024年一季度分别同比-0.18pct/-0.1pct，同比稳中微降。2023年存货周转天数同比下降3.19天至61.15天，周转效率有所提升。经营性现金流净额方面，2023年为16.14亿元，同比+20.5%，2024年7.02亿元，同比+22.1%，整体向好。风险提示：门店拓展不及预期；同店不及预期；零食及折扣业态不及预期。投资建议：随着行业需求逐步回暖及公司自身积极调整，公司门店客流及到店转化率稳步复苏，同时线上到家业务协同推进，全渠道运营服务能力进一步提升。同时，随着山东省外的经营逐步成熟以及盈利能力向好，业绩弹性有望逐步释放。长期来看，公司将持续夯实供应链建设能力，在多变的零售业态竞争中增强核心壁垒。考虑公司2023年推出零食量贩及硬折扣超市折等新兴业态仍在培育期，带来短期成本及费用上升，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至2.24/2.47亿元（前值2.79/3.61亿元），新增2026年预测2.74亿元，对应PE分别为28.5/25.9/23.3倍，维持“买入”。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)18,183.8217,762.9718,959.6219,973.1020,658.65(+/-%)4.31%-2.31%6.74%5.35%3.43%净利润(百万元)54.05136.39224.42246.53274.19(+/-%)-118.42%152.34%64.54%9.85%11.22%每股收益（元）0.090.210.350.390.43EBITMargin2.13%2.40%1.90%2.52%2.44%净资产收益率（ROE）2.64%5.37%8.53%9.04%9.66%市盈率（PE）112.7947.5628.4925.9323.31EV/EBITDA24.3522.9826.2320.9219.77市净率（PB）2.972.552.432.342.25资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2整体业绩看，公司2023营收177.63亿元，同比-2.31%，归母净利润1.36亿元，同比+127.04%，扣非净利润0.99亿元，同比+275.56%，受益公司开展降本增效工作及低效门店的优化调整。2024年一季度收入及归母净利润分别同比增长5.73%/7.10%，扣非净利润同比增长1.05%，整体实现稳健增长表现。图1：家家悦营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：家家悦单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：家家悦归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：家家悦单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理收入分拆及主要经营数据看，公司山东省外2023年营收同比增长4.49%，收入占比+1pct达到15.35%。2024年一季度分区域的直营门店经营情况看，山东省内收入同比增长8.63%，山东省外同比增长9.81%，全国化布局进一步推进。直营门店分业态增长看，2024年一季度综合超市主营业务收入增长10.96%，系部分门店由社区生鲜食品超市调整为综合超市影响；包括零食量贩及折扣店在内的其他业态收入增长达到46.66%；社区生鲜食品超市收入增长5.16%；乡村超市业态收入增长4.16%。线上业务方面，公司持续加强线上线下融合，到店到家业务协同推进，2023年线上销售增长23.9%，带动线下到店客流306万人次，到店转化率达到35%。2023年超市线上业务销售占比达到5.98%。门店拓展方面，公司2023年全年净增加44家，其中新推出了推出零食连锁品牌“悦记零食”、“好惠星折扣店”，分别发展了56家/7家门店。2024年一季度较2023年底净增加16家，其中零食店净增14家，综合超市净增2家。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：家家悦山东省内/省外收入增速情况（%）图6：家家悦山东省内/省外收入占总收入比重情况（%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理表1：家家悦各业态门店数量（家）2021年2022年2023年2024年一季度综合超市253257259261社区生鲜食品超市407403408409乡村超市234232228227零食店5367好惠星折扣店78便利店等其他业态77759493资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理财务数据方面，公司2023年综合毛利率同比+0.62pct至23.88%，2024年一季度毛利率24.04%，同比略降0.62pct。2023年公司销售费用率/管理费用率分别同比+0.19pct/+0.07pct，2024年一季度分别同比-0.18pct/-0.1pct，同比稳中微降。2023年存货周转天数同比下降3.19天至61.15天，周转效率有所提升。经营性现金流净额方面，2023年为16.14亿元，同比+20.5%，2024年7.02亿元，同比+22.1%，整体向好。图7：家家悦毛利率情况（%）图8：家家悦期间费用率情况（%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4投资建议：随着行业需求逐步回暖及公司自身积极调整，公司门店客流及到店转化率稳步复苏，同时线上到家业务协同推进，全渠道运营服务能力进一步提升。同时，随着山东省外的经营逐步成熟以及盈利能力向好，业绩弹性有望逐步释放。长期来看，公司将持续夯实供应链建设能力，在多变的零售业态竞争中增强核心壁垒。考虑公司2023年推出零食量贩及硬折扣超市折等新兴业态仍在培育期，带来短期成本及费用上升，我们下调公司2024-2025年归母净利润预测至2.24/2.47亿元（前值2.79/3.61亿元），新增2026年预测2.74亿元，对应PE分别为28.5/25.9/23.3倍，维持“买入”评级。表2：可比公司估值表代码公司简称股价总市值亿元EPSPEROEPEG投资评级23A24E25E26E23A24E25E26E（23A）（24E）603708家家悦10.0263.960.210.350.390.4362.0328.4925.9323.315.370.44买入002419天虹股份4.9257.510.190.230.260.2728.5221.6119.2218.075.391.24增持资料来源:Wind、国信证券经济研究所整理注：天虹股份为Wind一致预测 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物17122519245125522037营业收入1818417763189601997320659应收款项293241287298311营业成本1395613522144961518915709存货净额25742020210621582223营业税金及附加7777818589其他流动资产601541583628638销售费用33923348359937623899流动资产合计51905431553757465319管理费用371376409421440固定资产32313248406346535628研发费用013151218无形资产及其他454459440422404财务费用28424291326投资性房地产53084968496849684968投资收益(0)(11)(4)(5)(10)长期股权投资192181171159148资产减值及公允价值变动(29)(1)(40)(15)(35)资产总计1437614286151801594816467其他收入5841(15)(12)(18)短期借款及交易性金融负债111978910849971443营业利润132227307471433应付款项33773390359537393877营业外净收支(35)(16)000其他流动负债33263342344636593786利润总额97211307471433流动负债合计78217521812583959105所得税费用787683225160长期借款及应付债券615642642642642少数股东损益(35)(1)(1)(1)(1)其他长期负债38843576377641763876归属于母公司净利润54136224247274长期负债合计44984218441848184518现金流量表（百万元）20222023202