边际加强：黄金、教育、旅游、胶原蛋白、酒店

投资评级:看好(维持) 核心观点 证券研究报告 最近12月市场表现 社会服务 沪深300 1% -7% -15% -23% -31% -39% 分析师刘洋 SAC证书编号：S0160521120001 liuyang01@ctsec.com 分析师于健 SAC证书编号：S0160522060001 yujian@ctsec.com 相关报告 1.《LVMH：24Q1收入同比+3%，增速回归正常化》2024-04-18 2.《三亚DFS亚龙湾项目正式签约，预计2030年营业额可至百亿级》2024-04-17 3.《五一预期带动板块情绪，茶饮品牌集中赴港IPO》2024-04-17 文旅：清明假期文旅部数据里面客单消费较2019年的增速转正，消费预期改善，对国内旅游客单相对较低的消费项目带动较为直接明显，“五一”旅行预定延续高热度，关注出境游复苏机会。受到供应链恢复及目的地免签利好等综合因素影响，众信旅游五一出境游产品总量较去年同期增长200%，截至目前出游人数较去年同期增长370%左右。 酒店：全国RevPAR同环比修复，ADR同比仍有一定压力，2024年第15周全国RevPAR为129.14元，环比上周+10.39%，同比+1.53%，较2019年同期 -7.01%，上周RevPAR较2019年同期-12.61%。首旅酒店收购控股股东首旅集团持有的北京环汇置业有限公司9%的股权及债券，获得“诺岚”品牌运营权丰富公司高端酒店品牌体系。 教育：北京市4月至7月即将开展“双减”专项行动。4月16日，北京“双减”专项行动启动会召开。明确加快实现非学科类机构“应批尽批”、查处学科类培训违法违规行为等重点任务，以首善标准完成“双减”三年目标任务。广东区域K12教培龙头合同负债高增。此前区域教培龙头卓越、思考乐发布2023年度业绩，2023年末合同负债分别为2.12/2.76亿元，同比+40.40%/+51.65%。广东区域人口基数较大且常年保持人口净流入，K12群体规模较大，非学科校外培训需求旺盛。 黄金珠宝：金价保持上升走势。以伊冲突周内发酵，地缘政治不确定性提升国际金价呈上升趋势。其中COMEX金价、沪金分别在2400美元/盎司、570元/g左右。3月内金价快速上涨，终端消费者存在观望情绪，金银珠宝社零增速放缓。我们预计待金价企稳后，黄金饰品中刚需部分持续释放，终端消费将逐步恢复。据国家统计局数据，2024年1-3月我国限额以上单位金银珠宝类零售额达996亿元，同比+4.5%；其中3月零售额达291亿元，同比+3.2%。 医美：医美端，监管对于医美上下游不合规现象打击趋严，有利于行业长期可持续发展。华东医药欣可丽美学2023年增长68%，行业渗透率提升下头部品牌维持高增；锦波生物发布2024年一季度业绩预告，持续推荐关注合规械三产品尚处发展初期、竞争格局良好的重组胶原蛋白赛道。美妆端，抗衰护肤仍是红利赛道，中国抗衰市场扩容明显，老龄化趋势加深，预计抗衰市场未来仍会维持高速增长。国货品牌加速推新&升级，珀莱雅上新红宝石精华3.0，华熙生物润百颜上新重组胶原蛋白产品“元气弹”，丸美差异化布局弹力蛋白 传媒：国内外大模型基础能力持续提升，为模型端及应用端带来催化：Meta官宣发布最新开源大模型Llama3，有望推动AI模型及下游应用生态发展；昆仑万维发布「天工3.0」基座大模型与「天工SkyMusic」音乐大模型，同时加快推动模型及应用端进展。传媒板块公司2023年及2024年Q1业绩相继发布，关注龙头公司业绩及全年展望。 风险提示：宏观经济波动；居民消费意愿恢复不及预期；行业竞争加剧。 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1商社板块观点6 1.1免税6 1.2酒店11 1.3教育14 1.4医美化妆品19 1.5人力资源23 1.6文旅24 1.7餐饮28 1.8黄金珠宝30 1.9传媒32 1.10奢侈品34 2本周绝对估值变化39 3商社行业估值概览42 4附录：本周商社各子版块覆盖标的估值变化趋势44 4.1免税行业相关标的估值情况44 4.2餐饮行业相关标的估值情况45 4.3酒店行业相关标的估值情况46 4.4医美化妆品行业相关标的估值情况47 4.5人服行业相关标的估值情况48 4.6文旅行业相关标的估值情况49 4.7珠宝行业相关标的估值情况50 4.8零售行业相关标的估值情况51 5风险提示52 图表目录 图1.免税销售景气度指数6 图2.海南三大机场进港客流情况（人次）7 图3.海口机场进港客流情况（人次）7 图4.三亚机场进港客流情况（人次）7 图5.北上广深进港客流（人次）8 图6.北部地区进港客流（人次）8 图7.西南地区进港客流（人次）9 图8.华中地区进港客流（人次）9 图9.江南及广西地区进港客流（人次）9 图10.全国酒店OCC情况12 图11.全国酒店ADR情况（元）12 图12.全国酒店RevPAR情况（元）12 图13.经济型酒店OCC情况12 图14.中档型酒店OCC情况12 图15.高档型酒店OCC情况12 图16.广州市K12在读学生数量（万人）15 图17.卓越教育收入构成（百万元）15 图18.深圳市K12在读学生数量（万人）15 图19.思考乐教育收入构成（百万元）15 图20.上海市K12在读学生数量（万人）16 图21.昂立教育收入构成（百万元）16 图22.各地“三支一扶”计划招录人数（人）16 图23.公务员省考联考报名人数17 图24.公务员省考非联考省份报名人数（万人）17 图25.粉笔收入构成（百万元）17 图26.粉笔培训课程收入构成（百万元）17 图27.社会消费品及限额以上化妆品零售总额同比增速（%）20 图28.珀莱雅历年营收及归母净利润21 图29.科思股份历年营收及归母净利润21 图30.缺乏和富含弹性蛋白的皮肤区别22 图31.城镇调查失业率（%）23 图32.31个大城市城镇调查失业率（%）23 图33.宋城演艺2024.4.8-2024.4.14排片量及增长情况25 图34.国际航班恢复情况（截止2024.4.19）26 图35.海底捞同店月度翻台率情况（次/天）28 图36.太二同店月度翻台率情况（次/天）28 图37.喜茶月度店均单量情况（单）28 图38.Manner月度店均单量情况（单）28 图39.奈雪门店分布情况（家）29 图40.全聚德归母净利润及同比增速29 图41.上海黄金现货价格:Au9999（元/g）30 图42.COMEX黄金期货收盘价（美元/盎司）30 图43.金银珠宝类零售额（亿元，截至2024.03）30 图44.六福集团分产品同店销售变化（中国内地）31 图45.六福集团分产品同店销售变化（港澳市场）31 图46.昆仑万维天工SkyMusic对比SunoV332 图47.光线传媒产品大年推动营收高增（亿元）33 图48.光线传媒归母净利润（亿元）33 图49.瑞士表出口额（百万瑞士法郎）35 图50.瑞士表出口额增速（同比增速&相较于19年增速）36 图51.瑞士表至中国大陆出口额增速（同比增速&相较于2019年增速）36 图52.万得A股PE(TTM)39 图53.消费者服务(中信)预测PE40 图54.商贸零售(中信)预测PE41 图55.各公司估值情况（2023E）42 图56.各公司估值情况（2024E）43 图57.免税行业估值情况（2023E）44 图58.免税估值（2023E）44 图59.免税估值（2024E）44 图60.中国中免估值变化趋势44 图61.海汽集团估值变化趋势44 图62.餐饮行业估值情况（2023E）45 图63.餐饮估值（2023E）45 图64.餐饮估值（2024E）45 图65.海底捞估值变化趋势45 图66.九毛九估值变化趋势45 图67.酒店行业估值情况（2023E）46 图68.酒店估值（2023E）46 图69.酒店估值（2024E）46 图70.锦江酒店估值变化趋势46 图71.君亭酒店估值变化趋势46 图72.医美化妆品行业估值情况（2023E）47 图73.医美化妆品估值（2023E）47 图74.医美化妆品估值（2024E）47 图75.珀莱雅估值变化趋势47 图76.爱美客估值变化趋势47 图77.人服行业估值情况（2023E）48 图78.人服估值（2023E）48 图79.人服估值（2024E）48 图80.科锐国际估值变化趋势48 图81.外服控股估值变化趋势48 图82.文旅行业估值情况（2023E）49 图83.文旅估值（2023E）49 图84.文旅估值（2024E）49 图85.长白山估值变化趋势49 图86.天目湖估值变化趋势49 图87.珠宝行业估值情况（2023E）50 图88.珠宝估值（2023E）50 图89.珠宝估值（2024E）50 图90.老凤祥估值变化趋势50 图91.周大生估值变化趋势50 图92.零售行业估值情况（2023E）51 图93.零售估值（2023E）51 图94.零售估值（2024E）51 图95.小商品城估值变化趋势51 图96.吉宏股份估值变化趋势51 1商社板块观点 1.1免税 （1）免税销售景气度指数：2024年4月1日至4月7日，免税销售额指数为30.3，淡季客流带来的增量减弱，景气度指数有所下调。 （注：景气度指数综合三亚海口客流绝对值、客流恢复速度及草根调研销售热度所得，50为景气度中间值，高于50认为处于高景气区间，低于50认为景气度有待提升。） 图1.免税销售景气度指数 120.0 100.0 80.0 50.0 40.0 20.0 0.0 ~)))a)ð))C)”))†)†~)†) 2021202220232024 数据来源：飞常准APP，财通证券研究所 （2）海南客流情况（2024年4月8日至4月14日） 海南机场：客流41.8万人次，环比+7.2%，恢复至19年同期111.7% 海口机场：客流23.9万人次，环比+11.0%，恢复至19年同期113.5% 三亚机场：客流17.4万人次，环比+2.3%，恢复至19年同期106.3% 图2.海南三大机场进港客流情况（人次） 800000 600000 400000 200000 0 1)2)3)4)5)6)7)8)9)10)11)12) 201920202021202220232024 数据来源：飞常准APP，财通证券研究所 图3.海口机场进港客流情况（人次）图4.三亚机场进港客流情况（人次） 400000 300000 200000 100000 0 1)2)3)4)5)6)7)8)9)10)11)12) 201920202021 202220232024 400000 300000 200000 100000 0 1)2)3)4)5)6)7)8)9)10)11)12) 201920202021 202220232024 数据来源：飞常准APP，财通证券研究所数据来源：飞常准APP，财通证券研究所 分客源看客流： 海南前10大客源城市依次为北京、上海、成都、长沙、广州、杭州、深圳、西安、武汉、郑州； 北京→海南：客流3.6万人次，环比+15.4%，恢复至19年同期142.6% 上海→海南：客流2.9万人次，环比-3.3%，恢复至19年同期123.6% 广州→海南：客流1.9万人次，环比+1.5%，恢复至19年同期88.5% 深圳→海南：客流1.8万人次，环比-0.9%，恢复至19年同期102.4% 成都→海南：客流2.5万人次，环比+6.7%，恢复至19年同期204.1% 重庆→海南：客流1.6万人次，环比+3.0%，恢复至19年同期102.1% 长沙→海南：客流2.0万人次，环比+2.6%，恢复至19年同期100.7% 郑州→海南：客流1.6万人次，环比+4.7%，恢复至19年同期103.5% 武汉→海南：客流1.7万人次，环比+1.6%，恢复至19年同