23年&24Q1继续优异表现，丰富新品&升级储备助力品牌延续高增

请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1 证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 珀莱雅(603605) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 刘嘉仁 社零&美护行业首席分析师 执业编号：S1500522110002 联系电话：15000310173 邮 箱：liujiaren@cindasc.com 周子莘 美护行业分析师 执业编号：S1500522110001 联系电话：13276656366 邮 箱：zhouzixin@cindasc.com 李汶静 美护行业研究助理 联系电话：17380152149 邮 箱：liwenjing@cindasc.com 相关研究 [Table_OtherReport] 珀莱雅（603605.SZ）2023年三季报点评： 行业压力凸显公司α，期待双十一延续优异表现 珀莱雅（603605.SZ）2023年中报点评：中报再超预期，大单品策略推动净利率持续上行 珀莱雅（603605.SH）： 盈利能力继续增强推动Q2归母净利润实现翻倍增长 [Table_Title] 珀莱雅（603605.SZ）：23年&24Q1继续优异表现，丰富新品&升级储备助力品牌延续高增 [Table_ReportDate] 2024年04月20日 [Table_Summary] 事件：公司发布23年年报和24年一季报，公司23年实现营收89.05亿元/yoy+39.45%，归母净利润11.94亿元/yoy+46.06%；23Q4实现营收36.56亿元/yoy+50.86%，归母净利润4.48亿元/yoy+39.06%；24Q1实现营收21.82亿元/yoy+34.56%，归母净利润3.03亿元/yoy+45.58%。 ➢ 分品牌看：核心品牌延续优异增长，新品&升级储备丰富。（1）珀莱雅品牌：23年实现收入71.77亿元/yoy+36.36%；品牌大单品接受度&消费粘性进一步增强。24年维度来看，1）已有大单品线中红宝石&源力为发力核心：①红宝石系列：红宝石面霜3.0升级后预计维持较好增长，红宝石精华3.0于4月18日升级发布，有望推升增速。②源力系列：源力面霜2.0升级后得到消费者认可、增速优异，源力精华亦有望于H2进行升级。2）防晒矩阵持续完善：24Q1已上新线上1款（盾护防晒）+线下2款防晒，并通过免费赠送正装、联动音乐节等形式增强盾护防晒认知度，或可期待后续618大促放量。（2）彩棠：23年实现收入10.01亿元/yoy+75.06%。24年维度来看，我们预计Q2有望上新底妆类产品，H2在新品加持下或可实现更优增长。（3）悦芙媞：23年实现收入3.03亿元/yoy+61.82%。定位“油皮护肤专家”，针对大学生等年轻女性群体，在消费者追求“质价比”的趋势下，有望通过定位拓展获得更多增量。（4）OR：23年实现收入2.15亿元/yoy+71.17%，持续强化“亚洲头皮健康专家”心智。（5）其他品牌：23年实现收入1.94亿元/yoy+18.86%。 ➢ 分渠道看：线上占比进一步提升。（1）线上：23年实现收入82.74亿元/yoy+42.96%/占比93.07%，其中直营/分销分别实现收入67.48/15.26亿元，同比分别增长50.70%/16.49%；（2）线下：23年实现收入6.16亿元/yoy+7.35%/占比6.93%，其中日化/其他渠道同比分别+11.59%/-6.98%。 ➢ 拆分量价来看：23Q4护肤&洁肤均价/销量分别同比+35%/+10%，主要源于单价较高的大单品（精华、面霜类）占比提升；美容彩妆均价/销量分别同比+46%/+21%，主要源于均价较高的彩棠品牌收入占比提升。24Q1护肤&洁肤均价/销量分别同比+51%/-13%，美容彩妆均价/销量分别同比+23%/+27%，大单品持续赋能品牌良性增长。 ➢ 盈利能力来看：高毛利线上直营占比提升推动毛利率继续向上。23年公司毛利率/期间费用率/净利率分别为69.93%/51.01%/13.82%，同比分别+0.23/+0.89/+0.80pct，毛利率受高毛利线上直营占比提升影响结构性提升;费 用 端 来 看 ， 销 售/管理/财务/研 发 费 用 率 分 别 为44.61%/5.11%/-0.66%/1.95%，同比分别+0.98/-0.01/-0.02/-0.06pct，销售费率提升主要受形象宣传推广费费率提升1.79pct至39.69%影响，主要源于新品牌孵化、线下&海外渠道探索。24Q1毛利率/期间费用率/净利率分别为70.11%/50.86%/14.44%，同比分别+0.07/+2.62/+0.73pct，费用端来看，销售/管理/财务/研发费用率分别+3.62/-0.36/+0.42/-1.05pct，期间费率提升核心源自销售费率增长，其他收益增长和资产减值损失同比明显缩窄对于净利率提升产生一定推动作用。 ➢ 盈利预测与投资评级：公司继续兑现优异增长，24年来看，珀莱雅品牌&彩棠大单品升级/新品储备充足，成长品牌悦芙媞、OR调整后有望继续高增，叠加公司在渠道运营方面具备前瞻性策略布局，有望推动品牌持续实现优于行业增速。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为15.4/19.3/23.6亿元，同比分别增长29.2%/25.0%/22.1%，对应PE分别为27/21/17X，维持“买入”评级。 ➢ 风险因素：公司新品表现不及预期，消费者破圈效果不及预期。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Profit] 重要财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万元) 6,385 8,905 11,310 14,000 16,800 增长率YoY % 37.8% 39.5% 27.0% 23.8% 20.0% 归属母公司净利润(百万元) 817 1,194 1,542 1,928 2,355 增长率YoY% 41.9% 46.1% 29.2% 25.0% 22.1% 毛利率% 69.7% 69.9% 70.1% 70.3% 70.5% 净资产收益率ROE% 23.2% 27.4% 28.1% 27.7% 26.7% EPS(摊薄)(元) 2.06 3.01 3.89 4.86 5.93 市盈率P/E(倍) 50.29 34.43 26.65 21.32 17.46 市净率P/B(倍) 11.66 9.45 7.48 5.90 4.67 [Table_ReportClosing] 资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为2024年 4月19日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4,147 5,545 6,855 8,691 10,949 营业总收入 6,385 8,905 11,310 14,000 16,800 货币资金 3,161 4,011 5,234 6,945 8,727 营业成本 1,935 2,677 3,383 4,160 4,955 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 56 91 100 123 148 应收账款 102 345 211 236 304 销售费用 2,786 3,972 5,055 6,265 7,526 预付账款 91 203 186 208 223 管理费用 327 455 594 735 882 存货 669 797 1,022 1,053 1,442 研发费用 128 174 249 315 386 其他 123 189 202 249 252 财务费用 -41 -59 -46 -67 -97 非流动资产 1,631 1,778 1,800 1,739 1,678 减值损失合计 -165 -108 -60 -60 -60 长期股权投资 139 114 114 114 114 投资净收益 -6 -17 -17 -21 -25 固定资产（合计） 570 827 775 720 665 其他 34 34 35 18 24 无形资产 420 405 405 405 405 营业利润 1,058 1,503 1,933 2,406 2,937 其他 502 433 507 500 495 营业外收支 -3 -7 -4 -4 -4 资产总计 5,778 7,323 8,655 10,429 12,627 利润总额 1,054 1,495 1,929 2,402 2,933 流动负债 1,428 2,120 2,279 2,547 2,873 所得税 223 265 357 444 543 短期借款 200 200 200 200 200 净利润 831 1,231 1,572 1,958 2,391 应付票据 70 37 57 82 84 少数股东损益 14 37 30 29 36 应付账款 475 1,019 1,237 1,305 1,448 归属母公司净利润 817 1,194 1,542 1,928 2,355 其他 683 865 785 959 1,142 EBITDA 1,181 1,559 2,045 2,501 3,006 非流动负债 813 803 803 803 803 EPS (当年)(元) 2.07 3.01 3.89 4.86 5.93 长期借款 0 0 0 0 0 其他 813 803 803 803 803 现金流量表 单位:百万元 负债合计 2,241 2,923 3,082 3,349 3,676 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 13 51 81 110 146 经营活动现金流 1,111 1,469 1,750 2,210 2,357 归属母公司股东权益 3,524 4,350 5,492 6,970 8,805 净利润 831 1,231 1,572 1,958 2,391 负债和股东权益 5,778 7,323 8,655 10,429 12,627 折旧摊销 89 96 61 61 61 财务费用 13 13 24 24 24 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 6 6 17 17 21 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营运资金变动 19 65 -396 252 -286 营业总收入 6,385 8,905 11,310 14,000 16,800 其它 153 46 74 74 74 同比（%） 37.8% 39.5% 27.0% 23.8% 20.0% 投资活动现金流 -298 -476 -103 -25 -29 归属母公司净利润 817 1,194 1,542 1,928 2,355 资本支出 -167 -179 -4 -4 -4 同比（%） 41.9% 46.1% 29.2% 25.0% 22.1% 长期投资 -131 -10 -90 0 0 毛利率（%） 69.7% 69.9% 70.1% 70.3% 70.5% 其他 0 -286 -9 -21