请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 公司动态点评 2024年04月19日 华阳股份（600348.SH） 煤炭为基钠电为翼，高分红高成长兼具 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 35,046 28,518 24,950 27,676 30,293 增长率yoy（%） -7.9 -18.6 -12.5 10.9 9.5 归母净利润（百万元） 7,024 5,179 5,240 5,638 6,247 增长率yoy（%） 98.9 -26.3 1.2 7.6 10.8 ROE（%） 26.9 18.8 17.4 16.6 16.4 EPS最新摊薄（元） 1.95 1.44 1.45 1.56 1.73 P/E（倍） 5.3 7.1 7.1 6.6 5.9 P/B（倍） 1.5 1.3 1.2 1.1 1.0 资料来源：公司财报，长城证券产业金融研究院 事件：华阳股份发布2023年度报告：2023年公司实现营业收入285.18亿元，同比减少18.63%，归母净利润为51.79亿元，同比减少26.26%，扣非后的归母净利润为50.83亿元，同比减少30.95%。基本每股收益为1.44元，同比减少26.15%，加权平均净资产收益率为19.45%，同比减少11.94pct。 分季度看，2023年第四季度，公司实现营业收入68.67亿元，环比增加10.07%，同比减少20.88%；实现归母净利润9.08亿元，环比减少27.95%，同比减少56.07%；实现扣非后的归母净利润8.46亿元，环比减少32.08%，同比减少65.11%。 点评： 煤炭业务主因价跌业绩下降，成本管控见效毛利率小幅增长。1）产销量：根据公司2023年报，2023年公司煤炭产量为4591万吨（同比+1.50%），煤炭销量为4100万吨（同比-11.68%），其中块煤产量为399.52万吨（同比-15.47%），销量为399.52万吨（同比-15.47%）；末煤产量为3465.70万吨（同比-10.91%），销量为3409.31万吨（同比-10.93%）。2）售价与成本：2023年公司煤炭平均售价为605.82元/吨（同比-14.64%），其中块煤吨煤售价为976.42元/吨（同比-13.24%），末煤吨煤售价为545.59元/吨（同比-13.27%）；公司吨煤成本为295.64元/吨（同比-18.90%），其中块煤吨煤成本为376.45元/吨（同比-29.09%），末煤吨煤成本为274.43元/吨（同比-18.21%）。3）盈利：2023年煤炭业务实现吨煤毛利310.20元/吨（同比-10.13%），主因煤价下跌叠加销量减少，其中块煤吨煤毛利为599.97元/吨（同比+0.95%），末煤吨煤毛利为271.17元/吨（同比-7.62%，。 总体来看，2023年公司煤炭实现营业收入248.39亿元（同比-24.61%），煤炭营业成本为121.21亿元（同比-28.37%），煤炭业务实现毛利127.18亿元（同比-20.63%），煤炭毛利率为51.20%（同比增加2.56pct），主因公司持续加强成本管控。 电力业务量价齐升，毛利大幅增长。1）产销量：根据公司2023年报，2023 买入（上调评级） 股票信息 行业 煤炭 2024年4月18日收盘价（元） 10.25 总市值（百万元） 36,976.88 流通市值（百万元） 36,976.88 总股本（百万股） 3,607.50 流通股本（百万股） 3,607.50 近3月日均成交额（百万元） 550.87 股价走势 作者 分析师 汪毅 执业证书编号：S1070512120003 邮箱：y iw@cgws.com 联系人 武克 执业证书编号：S1070123070016 邮箱：wuk e@cgws.com 相关研究 1、《煤炭毛利逆势增长，布局钠电赛道增长可期》2023-09-18 -23 %-16 %-10 %-3%3%10%16%23%2023-042023-082023-122024-04华阳股份沪深300 公司动态点评 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 年公司发电量为17.10亿千瓦时（同比+47.17%）。2）售价与成本：2023年公司单位电价为0.3元/千瓦时（同比+61.32%）；公司电力业务单位成本为0.25元/千瓦时（同比+52.66%）。3）盈利：2023年电力业务实现单位毛利0.05元/千瓦时（同比+128.09%）。 总体来看，2023年公司电力业务实现营业收入5.09亿元（同比+137.42%），营业成本为4.27亿元（同比+124.67%），实现毛利0.83亿元（同比+235.68%），毛利率为16.23%（同比增加4.75pct）。 股息率达7%，现金分红比例高于承诺。分红方面，公司2023年度拟派发每股现金红利0.718元（含税），现金分红总额（含税）为25.90亿元（含税），占归母净利润的比重为50.01%，以2024年4月18日收盘价10.25元/股计算，股息率为7%。根据公司《山西华阳集团新能股份有限公司2024-2026年股东分红回报规划》，公司在当年盈利且累计未分配利润为正的情况下，采用现金方式分配股利，每年以现金方式分配的利润不少于当年实现的可供分配利润的30%。 在建煤矿稳步推进，发电业绩有望增长。根据公司2023年报，1）煤炭方面：七元煤矿建设项目批准生产规模 500 万吨/年产已取得项目核准批复，预计2024年9月底具备联合试运转条件。泊里煤矿建设项目批准生产规模 500 万吨/年产同样已取得项目核准批复，正按照原定日期计划加紧施工建设。两大煤矿项目投产后，有望为公司进一步贡献煤炭产量。2）发电方面：西上庄 2×660MW 低热值煤热电项目两台机组已全部取得发电运营资格，有望为公司贡献发电增量。 新能源业务持续推进，助力公司业务转型发展。1）钠离子电池：2023 年正、负极材料分别收入 3257 万元、2128 万元；Pack 电池项目方面，搭建了全球首批量产 1GWh 钠离子电芯生产线和年产 1GWh 钠离子 Pack 电池生产线，已经实现 48V18Ah 电动自行车 Pack 电池和 48V、72V 储能电池模组量产。2）光伏组件制造项目：2023 年，公司光伏组件四条生产线全线贯通，产线效率不断攀升。报告期内，公司光伏组件生产 1GW、销售 1.5GW。 盈利预测与投资建议。我们推荐华阳股份基于以下三个方面：1）公司主产煤种为无烟煤种，资源较为稀缺。2）公司七元、泊里煤矿建设进度稳步推进，主营业务增长空间可期。3）公司布局新能源赛道，钠电业务助力公司转型。我们预计2024-2026年公司实现营业收入249.50亿元、276.76亿元、302.93亿元，归母净利润为52.40亿元、56.38亿元、62.47亿元。EPS（摊薄）为1.45元、1.56元、1.73元，以2024年4月18日收盘价10.25元/股对应PE为7.1x/6.6x/5.9x，考虑到公司煤炭业务仍有增长，上调公司评级至“买入”。 风险提示：重点煤矿发生安全生产事故、下游需求不及预期、煤炭价格系统性下跌、安全环保政策趋严。 公司动态点评 P.3 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 21733 18123 15094 25986 20720 营业收入 35046 28518 24950 27676 30293 现金 17435 14497 12684 21656 17775 营业成本 18776 15713 12469 14155 15799 应收票据及应收账款 1841 1972 1176 2417 1460 营业税金及附加 2434 2097 1784 2007 2181 其他应收款 67 55 52 67 63 销售费用 115 124 125 138 151 预付账款 420 411 316 490 392 管理费用 1357 1495 1248 1384 1515 存货 700 677 415 825 559 研发费用 232 703 374 415 454 其他流动资产 1271 511 451 531 471 财务费用 497 391 144 -51 -226 非流动资产 48167 53448 47950 48650 48970 资产和信用减值损失 -357 -324 -356 -422 -383 长期股权投资 1246 1255 1329 1402 1473 其他收益 138 160 160 162 155 固定资产 23244 28846 25972 27567 28591 公允价值变动收益 57 30 23 29 35 无形资产 6322 6332 6284 6174 6133 投资净收益 72 64 204 112 113 其他非流动资产 17355 17015 14366 13507 12773 资产处置收益 5 1 3 2 3 资产总计 69900 71571 63045 74636 69690 营业利润 11550 7927 8841 9511 10340 流动负债 25116 25908 16936 26041 18267 营业外收入 42 66 64 69 60 短期借款 4791 2780 3729 2780 2780 营业外支出 761 105 598 737 550 应付票据及应付账款 11029 11374 5226 14260 7125 利润总额 10831 7888 8307 8843 9851 其他流动负债 9296 11754 7980 9001 8361 所得税 2868 1838 2068 2131 2413 非流动负债 15195 13497 10294 8183 5993 净利润 7963 6050 6239 6712 7437 长期借款 12730 11042 7839 5728 3538 少数股东损益 939 870 998 1074 1190 其他非流动负债 2464 2455 2455 2455 2455 归属母公司净利润 7024 5179 5240 5638 6247 负债合计 40311 39405 27230 34224 24259 EBITDA 13696 10755 10959 11460 12594 少数股东权益 3214 4303 5301 6375 7565 EPS（元/股） 1.95 1.44 1.45 1.56 1.73 股本 2405 3608 3608 3608 3608 资本公积 72 63 63 63 63 主要财务比率 留存收益 21067 22887 26723 30874 35398 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 26375 27863 30514 34037 37866 成长能力 负债和股东权益 69900 71571 63045 74636 69690 营业收入（%） -7.9 -18.6 -12.5 10.9 9.5 营业利润（%） 53.4 -31.4 11.5 7.6 8.7 归属母公司净利润（%） 98.9 -26.3 1.2 7.6 10.8 获利能力 毛利率（%） 46.4 44.9 50.0 48.9 47.8 现金流量表（百万元） 净利率（%） 22.7 21.2 25.0 24.3 24.6 会计