请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年04月19日增持迈威生物-U（688062.SH）Nectin-4ADC多适应症快速推进临床核心观点公司研究·财报点评医药生物·化学制药证券分析师：张佳博证券分析师：陈益凌021-60375487021-60933167zhangjiabo@guosen.com.cnchenyiling@guosen.com.cnS0980523050001S0980519010002证券分析师：陈曦炳0755-81982939chenxibing@guosen.com.cnS0980521120001基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价31.28元总市值/流通市值12499/6386百万元52周最高价/最低价37.00/19.44元近3个月日均成交额89.29百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《迈威生物-U（688062.SH）-能力全面的创新药公司，Nectin-4ADC进度领先》——2024-01-31产品销售快速增长。迈威生物2023年实现营收1.28亿元（+361%），营收大幅增长主要是因为公司的9MW3011项目对外授权并收到首付款1000万美元，同时实现药品销售收入0.42亿元；公司全年净亏损10.53亿元（上年同期亏损9.55亿元）。公司2023年度研发费用为8.36亿元（+10.2%）；销售费用为1.43亿元（+82.0%），管理费用为2.25亿元（+19.2%）核心产品商业化推进良好。公司2023年实现了两款产品的商业化：阿达木单抗（君迈康）和地舒单抗（迈利舒）。其中，君迈康完成发货约16.7万支，完成26省招标挂网，准入医院173家，覆盖药店1316家；迈利舒完成发货约8.4万支，完成28省招标挂网，准入医院605家，覆盖药店2061家。Nectin-4ADC多适应症快速推进临床。公司的核心产品9MW2821（Nectin-4ADC）已在2023年底开启3LUC适应症的3期临床，研发进度全球第二，且在国产同靶点产品中领先优势较大；在RP2D下，9MW2821在末线UC的ORR=62.2%，DCR=91.9%，mPFS=6.7mo，具备BIC潜力。另外，9MW2821单药在后线宫颈癌和食管癌中也取得了优秀的早期临床数据，预计将进行3期临床的推进。另一方面，9MW2821联合PD1单抗在一线治疗中的应用也在进行早期的临床探索。投资建议：维持“增持”评级。我们维持对于公司营收的预测，预计2024-26年营收4.17/8.87/14.31亿元，同比增长226%/113%/61%；由于公司持续的研发投入，我们小幅下调2024-25年的利润预测，预计2024-26年净利润-7.49/-5.16/-1.26亿元（24-25年前值-6.48/-4.35亿元）。公司的Nectin-4ADC研发进度领先，早期临床数据优秀，且有差异化的适应症布局，维持“增持”评级。风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；创新药销售不及预期。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)281284178871,431(+/-%)70.9%361.0%226.4%112.7%61.2%净利润(百万元)-955-1053-749-516-126(+/-%)24.1%10.3%------每股收益（元）-2.39-2.64-1.87-1.29-0.32EBITMargin-3608.1%-846.0%-197.7%-68.4%-14.8%净资产收益率（ROE）-27.2%-40.8%-40.8%-39.1%-10.6%市盈率（PE）-13.0-11.8-16.5-24.0-98.3EV/EBITDA-14.4-14.2-19.1-28.4-134.1市净率（PB）3.524.796.759.3910.39资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2产品销售快速增长。迈威生物2023年实现营收1.28亿元（+361%），营收大幅增长主要是因为公司的9MW3011项目对外授权并收到首付款1000万美元，同时实现药品销售收入0.42亿元；公司全年净亏损10.53亿元（上年同期亏损9.55亿元）。公司2023年度研发费用为8.36亿元（+10.2%）；销售费用为1.43亿元（+82.0%），管理费用为2.25亿元（+19.2%）。图1：迈威生物营业收入及增速（单位：亿元、%）图2：迈威生物单季营业收入及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：迈威生物归母净利润及增速（单位：亿元、%）图4：迈威生物单季归母净利润及增速（单位：亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理核心产品商业化推进良好。公司2023年实现了两款产品的商业化：阿达木单抗（君迈康）和地舒单抗（迈利舒）。其中，君迈康完成发货约16.7万支，完成26省招标挂网，准入医院173家，覆盖药店1316家；迈利舒完成发货约8.4万支，完成28省招标挂网，准入医院605家，覆盖药店2061家。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：迈威生物毛利率变化情况图6：迈威生物研发费用及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图7：迈威生物销售费用及增速图8：迈威生物管理费用及增速资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理Nectin-4ADC多适应症快速推进临床。公司的核心产品9MW2821（Nectin-4ADC）已在2023年底开启3LUC适应症的3期临床，研发进度全球第二，且在国产同靶点产品中领先优势较大；在RP2D下，9MW2821在末线UC的ORR=62.2%，DCR=91.9%，mPFS=6.7mo，具备BIC潜力。另外，9MW2821单药在后线宫颈癌和食管癌中也取得了优秀的早期临床数据，预计将进行3期临床的推进。另一方面，9MW2821联合PD1单抗在一线治疗中的应用也在进行早期的临床探索。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：迈威生物核心研发管线（截至2024/4/3）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理投资建议：维持“增持”评级。我们维持对于公司营收的预测，预计2024-26年营收4.17/8.87/14.31亿元，同比增长226%/113%/61%；由于公司持续的研发投入，我们小幅下调2024-25年的利润预测，预计2024-26年净利润-7.49/-5.16/-1.26亿元（24-25年前值-6.48/-4.35亿元）。公司的Nectin-4ADC研发进度领先，早期临床数据优秀，且有差异化的适应症布局，维持“增持”评级。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物249116511223611513营业收入281284178871431应收款项83130171292392营业成本012993165存货净额7915991858营业税金及附加24134其他流动资产6593125222215销售费用79143197349410流动资产合计27782048154411581193管理费用189225210220227固定资产10891753170016281550研发费用759836805829837无形资产及其他161140135131126财务费用(35)(33)284244投资性房地产571472472472472投资收益1(2)000长期股权投资2042424242资产减值及公允价值变动36000资产总计46194455389334313383其他收入(755)(845)(805)(829)(837)短期借款及交易性金融负债122238500300200营业利润(958)(1053)(853)(649)(257)应付款项4562272229营业外净收支0(3)100130130其他流动负债278516480741913利润总额(958)(1055)(753)(519)(127)流动负债合计445816100710641142所得税费用04000长期借款及应付债券492888888888888少数股东损益(3)(5)(4)(3)(1)其他长期负债172178178178178归属于母公司净利润(955)(1053)(749)(516)(126)长期负债合计6641065106510651065现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计11091882207221292208净利润(955)(1053)(749)(516)(126)少数股东权益(5)(10)(14)(17)(18)资产减值准备(0)8113(0)股东权益35162584183513191193折旧摊销64746895104负债和股东权益总计46194455389334313383公允价值变动损失(3)(6)000财务费用(35)(33)284244关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动(49)212163346每股收益(2.39)(2.64)(1.87)(1.29)(0.32)其它(3)(13)(15)(5)(1)每股红利0.030.090.000.000.00经营活动现金流(946)(779)(669)(391)23每股净资产8.806.474.593.302.98资本开支0(732)(21)(21)(21)ROIC-36.41%-26.83%-28%-27%-11%其它投资现金流(60)45000ROE-27.17%-40.77%-41%-39%-11%投资活动现金流(61)(709)(21)(21)(21)毛利率100%99%93%89%88%权益性融资20000EBITMargin-3608%-846%-198%-68%-15%负债净变化360396000EBITDAMargin-3376%-788%-181%-58%-8%支付股利、利息(13)(34)000收入增长71%361%226%113%61%其它融资现金流2706(76)262(200)(100)净利润增长率24%10%------融资活动现金流3402647262(200)(100)资产负债率24%42%53%62%65%现金净变动2394(840)(428)(612)(98)股息率0.1%0.3%0.0%0.0%0.0%货币资金的期初余额97249116511223611P/E(13.0)(11.8)(16.5)(24.0)(98.3)货币资金的期末余额249116511223611513P/B3.54.86.89.410.4企业自由现金流0(1531)(762)(500)(84)EV/EBITDA(14.4)(14.2)(19.1)(28.4)(134.1)权益自由现金流0(1211)(528)(742)(228)资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 证券研究报告免责声明分析师声明作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。国信证券投资评级投资评级标准类别级别说明报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除