农业2024年春季策略会印度专题之UPL：印度植保行业龙头，打造可持续农业生态

请参阅附注免责声明1 请参阅附注免责声明2 请参阅附注免责声明3 •收购MTMAgrochemicalUK——首次国际收购，进军欧洲除草剂产品组合 •UPL最大的生产基地， 公司成立于1969年，最初以红磷起家，1976年步入植保领域。1994年通过收购MTMAgrochemicalUK，公司开启了国际收购之路，同年公司最大的生产基地Jhagadia工厂启动运营。1996年通过收购Devrinol，公司进入美国、日本等市场。2006年通过收购Reposo进入阿根廷市场，并收购Advanta切入种子领域。2012年收购DVAAgro和SIB进入巴西市场。UPL收购标的一方面为快速切入新国家和新业务领域，一方面为深入完善渠道布局，例如2005年收购SWAL拓展印度当地市场、2007年收购Cerexagri拓展全球市场，2019年收购Arysta实现登记证大幅提升和全球业务领域的优势互补。 图：公司发展历程 •收购Cerexagri建立全球分销网络，大幅提高收入 •IPO在BSE/NSE上市 •吸收合并Advanta种子公 司 2021 •天然植物保护 （NPP）业务部门收购天然杀菌剂 Jhagadia工厂开始运营 •收购SWAL，在印度建立并行分销网络进行分销，扩大规模 •收入突破1000亿卢比 •推出UnizebGold 2014 2012 2010 2018 2019 Optichos •与Chr.Hansen达成长 •进军农业化学品 •首次出口 •首次注册EMR（SAAF） 2006 2007 •收购巴西DVA Agro和SIB， 进军巴西市场 期合作，研发和商业 化微生物解决方案 •以红磷起家 1976 1969 • 2005 1996 1994 1980 •收购Devrinol建立美国分销渠道，进军美国、日本和全球其他市场 •开始生产烧碱开始生产黄磷 •利用RiceCo的全球营销网络， 将产品推向全球稻米市场 •开拓代森锰锌业务，建成生产 和制剂装置 •收购Reposo，进军阿根廷市 场 •收购Advanta，涉足种子业务，实现多元化生产 •收购乐亭永乐 •收入突破27亿美元 •登记证突破6000张 •宣布收购Arysta，收购后将成为全球第�大植保公司 请参阅附注免责声明4 近60年的并购发展造就公司目前第五大农化巨头地位。目前全球农化市场规模较为集中，先正达、拜耳、巴斯夫、科迪华四大巨头占据超过50%的市场份额。UPL依靠不断地并购扩张，目前已居全球第五大农化巨头地位。 图：UPL已成长为全球第五大农化巨头（2022财年销售额，亿美元） 180 160 140 120 100 80 60 40 20 UPL 富 安 住 纽 扬 润 中 立 新 利 兴 颖 福 中 红 美 道 友 发 农 丰 农 本 安 尔 发 泰 华 山 太 实 麦 化 姆 化 股 立 作 股 化 集 生 通 化 阳 学 工 份 华 物 份 学 团 物 达 工 请参阅附注免责声明5 0 先拜巴科正耳斯迪达作夫华 物科学 生产基地遍布全球，支撑丰富完善的产品组合。截止2023年2月，公司在全球拥有43个生产基地，主要分布在印度、美洲、欧洲等地区，其中包括11个活性组分生产基地，24个制剂工厂以及8个生物解决方案基地。全球员工数量从2013财年的3595人发展至2022财年的13269人。凭借庞大的团队和供应链支持，公司在全球打造丰富完善的产品组合，并为农户提供从种子到收获的全流程解决方案。目前公司在全球已拥有超过2000种产品组合，涵盖除草、杀虫、杀菌等传统植保领域、种子处理剂、植物营养品、植调剂等植物和种子营养领域以及公共卫生产品等。 图：UPL生产基地遍布全球图：植保产品品种丰富 1% 3% 1% 1% 6% 6% 28% 15% 18% 21% 杀虫剂除草剂杀菌剂公共卫生种子处理熏蒸剂 生物解决方案 水分保持 创新营养 请参辅阅助附注剂免责声明6 组织架构重新调整，独立专业平台释放潜能。2022年10月公司进行了组织架构的重新调整，将公司业务分为IndiaAgtech （印度农业科技）、GlobalCropProtection（全球植保，不包括印度）、GlobalSeeds（全球种业）、ManufacturingandSpecialtyChemicals（制造和特种化学品）四大平台。 图：调整后UPL组织架构更为清晰高效 请参阅附注免责声明7 收购Arysta推动盈利能力上台阶。2019年公司完成收购Arysta前，收入和净利润水平均在逐步提升（会计年度指当年二季度至次年一季度。2015年净利润同比下降主要系会计准则由IndianGAAP调整为IndAS），2010-2018年公司收入复合增长率11.20%，净利润增长率14.38%。2019年收购Arysta后公司的收入和利润水平大幅提升，2018-2019年公司收入从30.92亿美元跃升至50.06亿美元，净利润增速同样加快，2018-2021年复合增长率达到31.65%。 图：收购Arysta后收入、净利润均实现跨越式增长 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 2009201120132015201720192021 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 600 500 400 300 200 100 0 2009201120132015201720192021 100% 80% 60% 40% 20% 0% -20% -40% 营收（百万美元）营收同比（右） GAAP净利润（百万美元）GAAP净利润同比（右） 请参阅附注免责声明8 植保为公司主要业务，拉美占比逐步提升。2022年公司重新调整组织架构后，各版块业务表现更加明朗。植保业务（包括全球植保和印度植保）收入占总收入的85%以上，种业、特种化学品板块占比较小。另外从业务地区角度，拉美地区收入占比在不断提升，2022年收入占比已超过40%，而印度当地的收入占比已从2012年的接近20%缩减至2022年的12%。 图：美洲为公司主要业务地区，植保为公司主要业务领域 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 20122013201420152016201720182019202020212022 3%3% 全球植保全球种业印度植保特种化学品其他 9% 6% 79% 其他地区印度欧洲北美地区拉美地区 请参阅附注免责声明9 利润率整体较稳定，研发支出阶梯式提升。伴随过专利期农药市场的竞争激烈，行业利润率水平趋于下行。但公司EBITDA利润率整体较为稳定，除2015年会计政策调整影响和2018-2019年收购Arysta影响外，整体EBITDA利润率接近20%，体现出公司差异化和可持续发展产品占比提升所带来的毛利率增厚效应。净利率在收购Arysta期间有所下滑，之后逐步回归正常水平。研发支出随着收入体量的增加而阶梯式提升，公司目标为将3%的收入用于研发，不仅用于储备强大的产品研发管线，同时持续扩张全球范围的田间工作站和产品研发实验室。 18% 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 图：利润率水平整体较稳定，研发费用率过去保持在2-2.5% 1,400 1,200 1,000 800 600 400 200 3.0% 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0% 2013201420152016201720182019202020212022 0 20152016201720182019202020212022 0.0% 毛利率净利率 研发费用（千万卢比）研发费用率（右） 请参阅附注免责声明10 请参阅附注免责声明11 “MakeinIndia”（印度制造）计划推动印度向全球制造中心目标发展。2014年9月25日，印度总理莫迪正式推出“印度制造”计划，旨在将印度打造为全球制造业的中心。首批重点行业包括汽车、航空、化工、国防军工、电子设备、制药等25大产业。其中印度化工业在计划实施以来持续发展。根据欧洲化学工业委员会（CEFIC）统计，2022年全球化工品销售额达54340亿欧元，其中我国化工销售额达23900亿欧元名列榜首，印度化工品销售额1147亿欧元位列第七。2012-2022年印度化工品销售额从689.16亿欧元增长至1146.51亿欧元，复合增速5.22%。 图：我国占全球化工品主要市场份额（十亿欧元） 171,3%139,3%115,2% 140 图：印度化工品市场波动中增长 30% 193,4% 213,4% 227, 4% 606,11% 620,11% 760,14% 2390,44% 中国 欧盟27国 亚洲其他地区 美国日本 欧盟其他地区 拉美 世界其他地区 韩国 120 100 80 60 40 20 0 20122013201420152016201720182019202020212022 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 印度印度化工品销售额（十亿欧元）销售额同比（右） 请参阅附注免责声明12 印度具有更低的生产成本和Capex。根据咨询公司麦肯锡2023年3月的一项研究，将印度同中国、沙特阿拉伯、越南、印尼、德国、韩国等其他全球化工品制造中心进行对比。（1）生产成本方面，印度拥有全球第二高的劳动力数量，超过4.7亿人，仅次于中国。在六个可比国家中，印度的劳动力成本也是最低之一，每小时不到2美元。印度的工业电力和用水费用具有全球竞争力，分别为每千瓦时0.1美元和每立方米0.6-0.8美元。然而印度的化工行业面临着研发人才短缺的问题。每年只有约1400名化学工程师从印度排名前25-30所大学毕业，因此印度在化学研发领域对于外国人才的依赖度较高。（2）基础设施成本方面，包括建筑、材料、设备等比其他全球化学制造中心低近70%。例如印度的施工成本比德国低5倍，材料成本比德国低4.5倍，比沙特阿拉伯低3倍。（3）财务成本方面，印度的企业税率为25%，与可比国家相当；而印度的实际利率同样在可比国家中处于平均水平。以上成本优势使得印度企业的EBITDA/固定资产总值比率优于行业。 图：印度劳动力充足图：印度劳动力平均成本较低图：印度工业用电成本较低 792 471 139 56 16 44 29 总劳动力（2021年，百万人） 40.0-42.0 11.5-12.0 7.0-8.0 1.0-2.0 3.0-3.5 1.5-2.0 1.0-1.5 劳动力成本（2020年，美元/小时） 90045 80040 70035 60030 50025 40020 30015 20010 1005 00 0.40 0.34 0.1 0.09 0.07 0.07 0.080.08 工业用电成本请（参2阅02附2年注，免责美声元明/千瓦时13） 0.35 0.30 0.25 0.20 0.15 0.10 0.05 0.00 1.8-2.0 1.7-1.9 0.8-1.0 0.7-0.9 0.6-0.8 0.5-0.7 0.5-0.7 工业用水成本（2022年，美元/立方米） 3112 1333 993 1102 624 618 施工成本（美元/平方米） 40%-45% 30%-35% 20%-25% 15%-20% 10%-15%10%-15%10%-15% EBTIDA/GrossPPE 图：印度工业用水成本较低图：印度施工成本具有竞争优势图：我国和印度的投资回报水平较高 2.0 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000