济川药业2023年报点评：控费保障利润高增长，BD有望贡献新增量

维持“增持”评级。公司发布2023年报，实现收入96.55亿元(+7.3%)，归母净利润28.23亿元(+30.0%)，扣非净利润26.92亿元(+32.7%)，业绩略超预期。考虑到费用控制能力持续提升，上调24-25年EPS至3.28/3.58元(原2.91/3.31元)，新增预测26年EPS 3.93元，参考行业平均估值，给予2024年PE15X，上调目标价至49.20元，维持“增持”评级。 控费能力持续提升保障利润高增速。单季度看，23Q4归母净利润8.79亿元(+51.8%)，高增长预计主要得益于费用控制能力持续提升，23Q4销售/研发费用率分别为41.3%/4.2%，相较于22Q4分别-5.7pct/-5.5pct。23全年销售费用率为41.5%(-4.2pct)，研发费用率4.81%(-1.3pct)，净利率提升至29.3%(+5.1pct)，费用控制能力持续提升。我们预计随着院外销售占比持续提升及院内费用的控制，利润仍有望保持高增长。 核心品种有望持续稳增长，BD项目稳步推进有望贡献新增量。分板块看：23年全年清热解毒类(主要为蒲地蓝)和儿科类(主要为小儿豉翘)分别收入33.80亿元(+17.7%)、27.41亿元(+13.0%)，高增长预计主要是①23Q1呼吸道疾病的集中爆发以及23Q4以来我国多种呼吸道疾病交织，核心产品作为感冒呼吸品类、市场需求旺盛；②持续加强渠道拓展，开发空白市场，贡献新增量。考虑到24Q1呼吸道发病率仍处高位以及院外渠道有望持续拓展，我们预计24年核心品种仍有望保持稳增长。目前在手的核心BD产品中：①ZX-7101已于24Q1递交NDA，预计25年可获批上市；②长效生长激素预计24年递交NDA；③引自恒翼的两款产品临床稳步推进中。随着BD项目逐步申报NDA及上市，未来有望贡献业绩新增量。 催化剂：核心产品销量超预期、BD项目持续推进、新品顺利商业化风险提示：政策风险、集采风险、核心产品销量不及预期风险 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(+/-)% 8,996 18%2,274 35%2,171 26%2.35 0.88 9,655 7%2,904 28%2,823 30%3.06 1.30 10,067 4%3,446 19%3,023 7%3.28 1.30 10,887 8%3,745 9%3,296 9%3.58 1.53 11,882 9%4,082 9%3,619 10%3.93 1.68 经营利润（EBIT）(+/-)% 净利润（归母）(+/-)% 每股净收益（元）每股股利（元） 利润率和估值指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 经营利润率(%)净资产收益率(%)投入资本回报率(%)EV/EBITDA市盈率 25.3%19.1%16.8%7.98 17.09 2.2% 30.1%21.1%17.3%6.94 13.14 3.2% 34.2%19.9%18.0%7.80 12.27 3.2% 34.4%19.3%17.5%6.69 11.26 3.8% 34.4%18.9%17.2%5.64 10.25 4.2% 股息率(%) 表1:可比公司对比一览