请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 9626187/21/20190228 16:59 [Table_Title] 产品结构加速升级，Q1业绩超预期 [Table_Title2] 春风动力(603129) [Table_Summary] 事件概述 公司发布2023年报及2024年一季报： 23年：营业总收入121.10亿元（YOY+6.44%），归母净利润10.08亿元（YOY+43.65%），扣非后归母净利润9.71亿元（YOY+21.78%）。 23Q4：营业总收入27.24亿元（YOY-0.90%），归母净利润2.06亿元（YOY+57.00%）， 扣 非 后 归 母 净 利 润2.03亿元（YOY+99.70%）。 24Q1：营业总收入30.61亿元，同比+6.31%，归母净利润2.78亿元，同比+31.97%。 分析判断 23年收入业绩符合我们此前预期。收入分板块：1）全地形车调整高端市场和高端产品的比重，陆续推出Z950 Chill及四座版本、X6OVERLAND、新款X8和X10。23年量减价增，销售14.65万辆，同比下降12.1%，单车收入4.44万元，同比+8.2%，对应销售收入65.04亿元，同比下降4.88%。2）两轮车内销量逆势增长（+9%）；新品上市+渠道扩张，外销高增长。23年两轮外销9.77万台，营业收入22.91亿元，同比增长78.22%，全年新增渠道400余家，累计经销商网络近1,700家。 利润端：23年公司实现销售毛利率33.50%（YOY+8.13pct），其中两轮车/四轮车毛利率分别增加4pct/12pct，归母净利率8.32%（YOY+2.16pct）； 对 应Q4销售毛利率35.53%（YOY+4.61pct），归母净利率7.56%（YOY+2.79pct）。 23年公司销售/管理/研发费用率分别为11.07%/4.68%/7.63%，同比分别+3.37pct/+0.29pct/+1.02pct；对应Q4分别为7.11%/4.92%/11.10%，同比分别-2.11pct/-1.27pct/+3.87pct。 24Q1业绩超预期。24Q1毛利率32.52%，同比-1.64pct，净利率9.51%，同比+1.97pct，净利润超预期主要系公司业务规模稳步增长，市场促销力度较上年同期有所放缓(24Q1销售费用率10.4%，同比-4.33pct)，利润空间逐渐释放所致。 投资建议 结合年报及一季报，我们维持24-25年公司收入预测，新增26年收入预测，预计24-26年公司收入为150.58/178.41/212.73亿元，同比分别+24.34%/+18.48%/+19.24%。毛利率方面，预 评级及分析师信息 [Table_Rank] 评级： 增持 上次评级： 增持 目标价格： 最新收盘价： 140 [Table_Basedata] 股票代码： 603129 52 周最高价/最低价： 171.32/78.47 总市值(亿) 210.64 自由流通市值(亿) 210.64 自由流通股数(百万) 150.45 [Table_Pic] [Table_Author] 分析师：陈玉卢 邮箱：chenyl@hx168.com.cn SAC NO：S1120522090001 联系电话： 联系人：李琳 邮箱：lilin1@hx168.com.cn SAC NO：S1120523090001 联系电话： [Table_Report] 相关研究 1.【华西家电】两轮车专题：海内外短交通、休娱出行梳理分析 2024.01.31 -43%-31%-18%-6%7%19%2023/042023/072023/102024/01相对股价%春风动力沪深300证券研究报告|公司点评报告 [Table_Date] 2024年04月15日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 计24-26年分别为33.00%/33.30%/33.30%。对应24-26年归母净利润分别为12.55/15.77/18.31亿元（前值为24-25年12.98/16.02亿元），同比分别+24.53%/+25.70%/+16.10%。相应EPS分别为8.34/10.48/12.17元（前值为24-25年8.63/10.65元），以24年4月15日收盘价140.00元计算，对应PE分别为16.79/13.35/11.50倍，维持增持评级。 风险提示 宏观经济波动风险；原材料涨价风险；竞争加剧风险。 盈利预测与估值 资料来源：Wind，华西证券研究所 [Table_profit] 财务摘要 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(亿元) 114 121 151 178 213 YoY（%） 44.7% 6.4% 24.3% 18.5% 19.2% 归母净利润(亿元) 7 10 13 16 18 YoY（%） 70.4% 43.7% 24.5% 25.7% 16.1% 毛利率（%） 25.4% 33.5% 33.0% 33.3% 33.3% 每股收益（元） 4.68 6.70 8.34 10.48 12.17 ROE 16.7% 20.0% 19.9% 20.0% 18.8% 市盈率 29.91 20.90 16.79 13.35 11.50 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 现金流量表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 121 151 178 213 净利润 11 13 17 19 YoY(%) 6.4% 24.3% 18.5% 19.2% 折旧和摊销 2 2 2 2 营业成本 81 101 119 142 营运资金变动 1 5 4 5 营业税金及附加 2 3 3 4 经营活动现金流 14 20 23 27 销售费用 13 15 18 22 资本开支 -5 -5 -6 -6 管理费用 6 7 8 10 投资 -4 -1 -1 -1 财务费用 -2 -1 -1 -1 投资活动现金流 -9 -8 -7 -8 研发费用 9 11 13 16 股权募资 1 0 0 0 资产减值损失 -1 0 0 0 债务募资 0 0 0 0 投资收益 0 0 -1 -1 筹资活动现金流 -2 0 0 0 营业利润 12 14 18 21 现金净流量 4 13 15 20 营业外收支 0 0 0 0 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 利润总额 12 14 18 21 成长能力 所得税 1 1 2 2 营业收入增长率 6.4% 24.3% 18.5% 19.2% 净利润 11 13 17 19 净利润增长率 43.7% 24.5% 25.7% 16.1% 归属于母公司净利润 10 13 16 18 盈利能力 YoY(%) 43.7% 24.5% 25.7% 16.1% 毛利率 33.5% 33.0% 33.3% 33.3% 每股收益 6.70 8.34 10.48 12.17 净利润率 8.3% 8.3% 8.8% 8.6% 资产负债表（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率ROA 9.8% 9.7% 10.1% 9.6% 货币资金 45 58 73 93 净资产收益率ROE 20.0% 19.9% 20.0% 18.8% 预付款项 1 1 2 2 偿债能力 存货 17 23 26 31 流动比率 1.59 1.59 1.67 1.73 其他流动资产 14 16 19 23 速动比率 1.20 1.18 1.26 1.32 流动资产合计 77 99 120 149 现金比率 0.93 0.93 1.01 1.08 长期股权投资 2 3 5 6 资产负债率 49.9% 50.0% 48.0% 47.0% 固定资产 13 16 19 22 经营效率 无形资产 2 2 2 2 总资产周转率 1.22 1.29 1.24 1.23 非流动资产合计 26 31 36 41 每股指标（元） 资产合计 103 130 157 190 每股收益 6.70 8.34 10.48 12.17 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 33.49 41.98 52.46 64.63 应付账款及票据 42 54 63 76 每股经营现金流 9.20 13.35 15.17 18.25 其他流动负债 7 8 9 11 每股股利 2.08 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 48 62 72 86 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 20.90 16.79 13.35 11.50 其他长期负债 3 3 3 3 PB 3.05 3.34 2.67 2.17 非流动负债合计 3 3 3 3 负债合计 51 65 75 89 股本 2 2 2 2 少数股东权益 1 2 3 3 股东权益合计 52 65 82 101 负债和股东权益合计 103 130 157 190 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 陈玉卢：家电行业首席分析师，南开大学管理学学士和硕士，2022年8月加入华西证券，自2016年起有多年行业研究经验，复合背景，擅长自上而下进行宏观判断，自下而上挖掘投资价值，曾任职东北证券，担任家电首席分析师与银行首席分析师。 李琳：家电行业分析师，同济大学金融硕士，2022年12月加入华西证券，曾任职国金证券，担任家电行业研究员。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 公司评级标准 投资评级 说明 以报告发布日后的6个月内公司股价相对上证指数的涨跌幅为基准。 买入 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数达到或超过15% 增持 分析师预测在此期间股价相对强于上证指数在5%—15%之间 中性 分析师预测在此期间股价相对上证指数在-5%—5%之间 减持 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数5%—15%之间 卖出 分析师预测在此期间股价相对弱于上证指数达到或超过15% 行业评级标准 以报告发布日后的6个月内行业指数的涨跌幅为基准。 推荐 分析师预测在此期间行业指数相对强于上证指数达到或超过10% 中性 分析师预测在此期间行业指数相对上证指数在-10%—10%之间 回避 分析师预测在此期间行业指数相对弱于上证指数达到或超过10% 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层 网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 5 19626187/21/20190228 16:59 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告