[Table_Stock] 传音控股（688036） 证券研究报告 公司深度 产品+渠道双轮驱动，非洲之王扬帆起航 ——出海龙头系列报告 [Table_Rating] 买入（首次） [Table_Summary] ◼ 投资摘要 投资建议 海外新兴市场智能手机龙头，产品+渠道双轮驱动。传音在其 TECNO、itel、Infinix 三大手机品牌的基础上，创办数码配件品牌 oraimo，售后服务品牌 Carlcare 和家用电器品牌 Syinix 等，打造“手机+移动互联网服务+家电数码配件”的商业生态模式，进一步丰富公司产品矩阵，实现业务多元化。 全球智能手机市场回暖趋势或将延续，传音市场份额有望提升。据群智咨询数据显示，2023年全球智能手机出货量约为11.1亿部，同比-3.9%，降幅收窄至低个位数百分比，其中23Q4全球智能手机出货量约为3.1亿部，同比增长约6.2%，近十个季度同比首次呈现增长。海外新兴市场销量表现亮眼，据Canalys数据，2024年1月东南亚五大市场的智能手机出货量提升至726万部，同比+20%，其中印尼、菲律宾、泰国等市场出货量分别同比增长12%、77%、5%。传音非洲基本盘稳固，新兴市场有望进入高速成长期。据Canalys数据，2023年传音非洲地区智能手机出货量同比+8%，市场份额为50%，较2022年同比+1 pct，其他新兴市场诸如中东、拉丁美洲等地区智能手机出货量同比+54%、110%，受益于海外新兴市场的快速增长，2023年传音智能手机销量逆袭跻身全球前五。 AI赋能公司产品持续升级叠加折叠机新品发力高端市场，公司未来成长空间广阔。据IDC数据显示，2023年全年中国折叠屏手机市场出货约700.7万台，同比增长114.5%，传音发布其首款横向折叠机Phantom V Fold，未来在印度市场率先推出，其次是非洲和拉丁美洲市场。此外，传音TECON推出手机AI OS，通过与谷歌、联发科等第三方的合作，助力AI功能终端应用落地，进一步加强产品竞争力。 ◼ 投资建议 首次覆盖给予“买入”评级。我们预计2023-2025年公司归母净利润为55.03/67.39/83.87亿元，同比+121.55%/+22.46%/+24.46%，对应EPS分别为6.82/8.35/10.40元，PE为24.07/19.66/15.79。 ◼ 风险提示 终端需求复苏不及预期、行业竞争加剧、研发进度不及预期 ◼ 数据预测与估值 [Table_Finance] 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 466 624 740 896 年增长率 -5.7% 33.9% 18.7% 21.0% 归母净利润 25 55 67 84 年增长率 -36.5% 121.5% 22.5% 24.5% 每股收益（元） 3.08 6.82 8.35 10.40 市盈率（X） 53.33 24.07 19.66 15.79 市净率（X） 8.37 7.45 5.40 4.03 资料来源：Wind，上海证券研究所（2024年04月12日收盘价） [Table_Industry] 行业: 电子 日期: shzqdatemark [Table_Author] 分析师: 马永正 Tel: 021-53686147 E-mail: mayongzheng@shzq.com SAC编号: S0870523090001 联系人: 潘恒 Tel: 021-53686248 E-mail: panheng@shzq.com SAC编号: S0870122070021 [Table_BaseInfo] 基本数据 最新收盘价（元） 164.24 12mth A股价格区间（元） 95.50-169.94 总股本（百万股） 806.57 无限售A股/总股本 100.00% 流通市值（亿元） 1,324.70 [Table_QuotePic] 最近一年股票与沪深300比较 [Table_ReportInfo] 相关报告： -23%-13%-2%8%19%30%40%51%61%04/2306/2309/2311/2301/2404/24传音控股沪深3002024年04月15日 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 2 目 录 1 公司产品矩阵日益丰富，业绩有望实现高速增长 ....................... 3 1.1 多元化业务布局，移动互联加速用户渗透 ........................ 3 1.2 业绩保持高速增长，盈利能力稳步提升 ........................... 5 2 公司非洲业务基本盘稳固，新兴市场打造新增长极 ................... 7 3 “AI+折叠机”共同催化终端创新，公司有望迎来新发展机遇 .... 10 4盈利预测与投资建议 ................................................................. 11 5风险提示 ................................................................................... 13 图 图 1：公司业务布局 ............................................................... 4 图 2：传音控股营业收入情况................................................. 5 图 3：传音控股归母净利润情况 ............................................. 5 图 4：传音控股各区域产品营收占比情况 .............................. 5 图 5：传音控股产品毛利率 .................................................... 5 图 6：传音控股期间费用率 .................................................... 6 图 7：传音控股研发费用 ........................................................ 6 图 8：全球智能手机出货量（百万部） .................................. 8 图 9：2023年全球各地区智能手机出货量同比增速 .............. 8 图 10：2023年非洲智能手机竞争格局 .................................. 9 图 11：2023年全球智能手机竞争格局 .................................. 9 图 12：传音首款折叠屏旗舰 ................................................ 10 图 13：传音AI图像功能 ...................................................... 10 表 表1：国际货币基金组织《世界经济展望》实际GDP增长预测（百分比变化） .......................................................... 7 表2：盈利预测（单位：亿元） ........................................... 11 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 3 1 公司产品矩阵日益丰富，业绩有望实现高速增长 1.1 多元化业务布局，移动互联加速用户渗透 “软件+硬件+内容”三大方向全方位布局共同打造公司产品护城河，并且公司扎根海外多年，深耕渠道，正在步入高速成长期。产品：传音打造了 TECNO、itel、Infinix 三大手机品牌，同时创办数码配件品牌 oraimo，售后服务品牌 Carlcare 和家用电器品牌 Syinix 等，此外公司自主研发 HiOS、itelOS 和 XOS 等智能终端操作系统，围绕 OS 操作系统开发应用商店、游戏平台、广告分发平台以及手机管家等工具类软件。并且传音与网易、腾讯等多家国内领先的互联网公司，在多领域进行出海战略合作，积极开发和孵化移动互联网产品。目前已有多款自主与合作开发的应用程序月活跃用户数达1000万以上，包括非洲音乐流媒体平台Boomplay、新闻聚合应用Scooper、综合内容分发应用Phoenix等。公司打造“手机+移动互联网服务+家电数码配件”的商业生态模式进一步强化了公司的竞争优势。渠道：传音在全球设立多个生产制造中心，包括中国、埃塞俄比亚、印度、孟加拉国等。其售后服务品牌Carlcare在全球拥有超过2,000个售后服务网点（含第三方合作网点），是新兴市场主要的电子类及家电类产品服务方案解决商之一。目前，传音全球销售网络已覆盖超过70个国家和地区，包括尼日利亚、肯尼亚、坦桑尼亚、埃塞俄比亚、埃及、印度、巴基斯坦、孟加拉国、印度尼西亚、菲律宾、哥伦比亚等。 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 4 图 1：公司业务布局 资料来源：公司招股说明书，上海证券研究所 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 5 1.2 业绩保持高速增长，盈利能力稳步提升 受益于公司持续推进产品升级叠加开拓新兴市场，业绩保持高速增长。公司2023年实现营收623.92亿，同比+33.90%；归母净利润55.03亿，同比+121.55%。非洲市场为基，持续开拓其他市场，2019、2022年公司非洲收入占比分别为74.98%、44.28%。毛利率企稳回升，23Q3单季度毛利率为25.21%，yoy+5.85pct，环比基本保持稳定。 图 2：传音控股营业收入情况 图 3：传音控股归母净利润情况 资料来源：Wind，上海证券研究所 资料来源：Wind，上海证券研究所 图 4：传音控股各区域产品营收占比情况 图 5：传音控股产品毛利率 资料来源：Wind，上海证券研究所 资料来源：Wind，上海证券研究所 253.46377.92494.12465.96623.92-10%0%10%20%30%40%50%60%010020030040050060070020192020202120222023营业收入（亿元）yoy17.93 26.86 39.09 24.84 55.03 -50%0%50%100%150%200%0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0020192020202120222023归母净利润（亿元）yoy0%20%40%60%80%100%120%2019202020212022非洲收入占比亚洲及其他收入占比0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%20192020202120222023Q3毛利率 公司深度 请务必阅读尾页重要声明 6 图 6：传音控股期间费用率 图 7：传音控股研发费用 资料来源：Wind，上海证券研究所 资料来源：Wind，上海证券研究所 -5.00%