证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 PCB 2024年04月22日 胜宏科技（300476）深度研究报告 强推 （首次） AI算力+汽车双轮驱动，PCB龙头扬帆起航 目标价：37元 当前价：26.14元  厚积薄发成PCB龙头，AI算力+汽车双轮驱动进入发展新纪元。公司成立于2006年，2015年在创业板上市，主要产品为双面板、多层板（含HDI）等。经过多年发展公司2022年营收突破11亿美金，位列全球PCB企业24名，内资第5名，23年公司收购PSL股权补足软板能力综合实力进一步增强。AI算力、汽车是PCB行业增速最快的子行业，公司在数通和汽车领域服务头部客户，具备完善产品布局，AI算力+汽车双轮驱动公司进入发展新纪元。  算力：AI算力需求爆发PCB迭代升级，服务头部客户享受发展红利。PCB对服务器的性能提升起到关键作用，AI服务器PCB量价齐升。量升：与传统服务器相比，AI服务器增加了GPU模组、OAM加速卡、Switch交换层等增量PCB需求；价升：PCB材料升级&加工难度升级（HDI渗透率提升）带来价值量提升。根据Prismark数据2026年全球服务器PCB市场空间有望达到124.9亿美金，2021~2026年5年CAGR 9.87%。在服务器PCB领域公司前瞻布局，拥有客户、产品布局、制造能力（HDI）、海外布局等优势：（1）客户方面看算力供需两端头部玩家为北美巨头，公司与头部玩家英伟达、AMD、微软、思科等达成合作关系（2）产品布局上公司已推出高阶 HDI、高频高速PCB等多款AI服务器相关产品，已实现5阶20层HDI产品的认证通过和产业化作业，并加速布局下一代高阶 HDI 产品的研发认证（3）制造能力上看AI服务器材料&加工难度进一步升级，AI服务器HDI需求量提升，公司前瞻布局HDI领域，2019年HDI一期工厂投产，2023年布局14层Anylayer HDI板工艺，目前实现5阶20层HDI产业化作业（4）海外产能布局方面，为顺应全球化发展趋势，公司2024年3月布局泰国、越南产能，有望充分享受行业发展红利。  汽车：电动化智能化驱动公司汽车PCB业务上行。电动化、智能化大势所趋，带动汽车PCB市场增长，根据Trendforce预测2022~2026年汽车PCB市场有望由92亿美金增长至145亿美金，4年CAGR 12%。公司是全球最大电动汽车客户的 TOP2 PCB 供应商，销售额逐年增长；截至2023年公司已经引进多家国际一流的车载Tier1客户（如Bosch、Aptiv、Continental、Harman等）；目前产品广泛应用于 ECU、BMS、IPB、EPS、Airbag、Inverter、OBC 和刹车系统等部件的安全件 PCB，同时供应车灯、智能驾驶 ADAS、自动驾驶运算模块（多阶 HDI）、车身控制模组（1 阶 HDI）和新能源车的三电系统用 PCB。  补充软板能力成长空间进一步打开。2023年12月公司完成PSL 100%股权收购并间接持有MFSS及其子公司100%股权。MFS的产品覆盖软板、硬板、软硬结合板，下游覆盖汽车、医疗、工业三大附加值最高的潜力行业，维胜业务有望与公司现有业务产生协同作用、快速落地海外产能及全球化战略布局。  盈利预测及投资建议：AI算力+汽车驱动PCB行业新一轮增长，公司是内资PCB龙头，在数通、汽车领域服务头部客户有望深度受益本轮行业发展。我们预计公司24-26年归母净利润为12.35/15.87/18.79亿元，参考可比公司沪电股份、深南电路、世运电路，给予公司24年26X目标PE，目标价37元，给予 “强推”评级。  风险提示：AI算力、汽车需求不及预期，竞争格局恶化，原材料大幅上涨。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入(百万) 7,931 11,584 13,980 16,646 同比增速(%) 0.6% 46.1% 20.7% 19.1% 归母净利润(百万) 671 1,235 1,587 1,879 同比增速(%) -15.1% 83.9% 28.5% 18.4% 每股盈利(元) 0.78 1.43 1.84 2.18 市盈率(倍) 34 18 14 12 市净率(倍) 3.0 2.5 2.2 1.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2024年4月19日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 证券分析师：岳阳 邮箱：yueyang@hcyjs.com 执业编号：S0360521120002 证券分析师：姚德昌 邮箱：yaodechang@hcyjs.com 执业编号：S0360523080011 公司基本数据 总股本(万股) 86,268.86 已上市流通股(万股) 85,520.87 总市值(亿元) 225.51 流通市值(亿元) 223.55 资产负债率(%) 50.97 每股净资产(元) 8.60 12个月内最高/最低价 28.00/14.84 市场表现对比图(近12个月) -31%-10%10%30%23/0423/0723/0923/1124/0224/042023-04-20~2024-04-19胜宏科技沪深300华创证券研究所 胜宏科技（300476）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 自上而下由公司主营业务赛道下沉到公司业务分析公司竞争优势。PCB行业目前增长核心驱动力来自于AI算力和汽车板块。首先从AI算力行业出发，大模型迭代升级推动算力需求增长，PCB是算力底座服务器的重要组件，服务器不断升级驱动PCB量价齐升，公司与行业头部客户达成合作受益行业发展。在汽车领域，汽车电动化智能化驱动行业上行，公司与特斯拉等头部客户达成合作，在产品品类上对智能驾驶等相关产品布局，有望跟随行业迎来新一轮增长。 投资逻辑 AI驱动算力需求爆发，公司产品线布局完善+服务头部客户享受发展红利。ChatGPT引爆新一轮AI浪潮，随着AI大模型参数量&访问量增长算力需求增加。根据IDC数据，2022年全球服务器出货量1516万台，同比增长12%，产值达1216亿美元，预计2026年全球服务器出货量将达1885万台，5年CAGR 6.8%，产值将达1665亿美元，5年CAGR 10.2%。PCB是服务器性能提升的关键部件之一，跟随服务器市场迎来增长，服务器为PCB景气度最高的下游之一。在数通产品方面公司前瞻布局算力相关产品，应用于 Eagle/Birch Stream 级服务器领域的产品均已实现产业化作业，公司已实现 5 阶 20 层 HDI 产品的认证通过和产业化作业，并加速布局下一代高阶 HDI 产品的研发认证，此类产品广泛应用于各系列 AI 服务器领域；在HPC领域，公司实现了AIPC 产品的批量化作业，在高阶数据传输领域，1.6T 光模块已完成打样。客户方面公司与英伟达、AMD、微软、思科等头部客户达成合作有望享受行业发展红利。 汽车电子业务贡献稳健增长。电动化、智能化大势所趋，驱动汽车PCB新一轮增长，Trendforce预测2022~2026年汽车PCB市场有望由92亿美金增长至145亿美金，4年CAGR 12%。公司是全球最大电动汽车客户的 TOP2 PCB 供应商，配合国际知名新能源汽车客户布局自动驾驶领域，导入车载 HDI等核心产品，汽车电子产品占比显著提升，公司汽车业务有望稳健增长。 关键假设、估值与盈利预测 公司盈利预测基于以下几点关键假设：（1）大模型大算力需求下服务器市场有望加速增长，公司和微软、AMD、英伟达等大厂建立了合作关系，公司显卡业务、服务器业务品类不断扩张，带动显卡、服务器业务上行。（2）公司汽车业务在头部客户保持稳定增长，同时持续开拓新客户。 投资建议：AI算力+汽车驱动PCB行业新一轮增长，公司是内资PCB龙头，在数通、汽车领域服务头部客户有望深度受益本轮行业发展，同时公司收购软板优质资产综合能力进一步增强。我们预测公司24~26年归母净利润12.35/15.87/18.79亿元，参考可比公司沪电股份、深南电路、世运电路，给予公司24年26X目标PE，目标价37元，给予“强推”评级。 胜宏科技（300476）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、近二十载布局成内资PCB龙头 ............................................................................... 6 (一) 专注PCB近二十载，厚积薄发成内资龙头 ......................................................... 6 (二) 公司股权集中，管理层经验丰富 ........................................................................... 6 (三) 经营情况稳健，费用管控合理 ............................................................................... 7 (四) 下游布局广泛，服务头部客户，AI算力+汽车双轮驱动 ................................... 8 二、AI算力需求爆发驱动PCB量价齐升，公司服务头部客户享行业发展红利 ...... 9 (一) AI驱动算力需求爆发,数通PCB成长可期 ......................................................... 10 (二) 公司服务头部客户享受行业发展红利 ................................................................. 15 三、电动化智能化带动汽车PCB业务上行 ................................................................. 19 (一) 新能源车持续渗透，电动化智能化驱动车用PCB市场上行 ........................... 19 (二) 服务头部客户，汽车PCB持续提升 ................................................................... 22 (三) 补足软板能力，进一步打开成长空间 ................................................................. 24 四、盈利预测及投资建议 ............................................................................................... 24 五、风险提示 ................................................................................................................... 25 胜宏科技（300476）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）