敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或http:// www.cmbi.com.hk下载更多招银国际环球市场研究报告 1 \\\\\\\\\\\ 2024 年 4 月 16 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 行业研究 中国医药 创新政策持续落地，期待全国性指导文件出台 年初至今，MSCI中国医疗指数下跌22.7%，跑输MSCI中国指数23.3%。MSCI中国医疗指数的动态市盈率回调至24.5倍，已经低于12年历史均值。大部分龙头个股的动态市盈率仍然远低于历史平均水平。随着近期美国降息预期减弱，XBI指数也出现了大幅回调，自2月底以来跌幅达到13%。根据国家医保局披露的数据，2023年全国基本医疗保险总收入同比增长7.9%，总支出同比增长14.4%。2023年末，全国职工医疗保险统筹基金累计结存高达2.64万亿元，同比2022年末增长23%。展望2024年，随着行业监管常态化进行，新冠基数影响逐渐消退，中国医药行业有望回归健康增长。  预期创新药、创新器械的支持政策持续加强。今年全国两会政府工作报告首次提及“创新药”，指出“加快前沿新兴氢能、新材料、创新药等产业发展，积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎。” 4月7日，北京市公布《北京市医疗保障局等9部门北京市支持创新医药高质量发展若干措施（2024）（征求意见稿）》，该项政策目的是加强创新药械研、产、审、用全链条政策支持；该项政策联合了多个政府部门共同推进，包括市医保局、市委金融办、市发展改革委、市科委中关村管委会、市经济和信息化局、市卫生健康委、国家金融监督管理总局北京监管局、北京海关、市药监局。我们认为，北京市作为全国政策方向的标杆，在创新药械全产业链支持方面起到引导示范作用。此项政策联合部门多、出台时间紧、政策细节完善，体现了北京市的重视态度。此外，广州、珠海等地近期也出台了相关支持政策。在国际形势日益复杂的情况下，由于创新药/创新器械产业具有重要的战略意义，我们期待国家或将从审评审批、医保支付、商保覆盖、企业融资等多方向促进创新药行业的发展。  行业监管仍呈现持续高压态势，预计院内刚需将在下半年出现需求复苏。2023年下半年，医药行业的业绩表现受到了反腐的影响，涉及多个子板块，包括医药流通、制药、医疗器械等。我们认为，行业严格监管或将常态化，然而，诊疗秩序逐步正常，院内产品和服务的需求仍将保持健康。考虑到基数原因，我们预期行业或将于今年下半年加速增长。  行业极度低估，继续看好创新药和器械龙头的投资机会，同时高股息个股具备投资价值。我们认为，医药行业配置价值具吸引力，主要由于1）国内政策预期改善，医保对于创新产品的支付环境改善，医疗设备持续受益于需求刺激政策，反腐常态化后院内医疗需求有望持续复苏；2）出海提供额外增长动力，创新药出海授权交易有望持续落地，创新医疗器械拓展海外市场；3） GLP-1、ADC等长期投资机会；4）板块估值具吸引力，多数龙头股票的动态市盈率低于历史平均1个标准差，部分个股的股息率吸引。我们继续看好百济神州、信达生物、科伦博泰、巨子生物、固生堂、迈瑞医疗。此外，建议关注业绩稳健的高股息个股，例如丽珠医药、上海医药、国药控股、华润医疗。 中国 医药 行业 武 煜, CFA (852) 3900 0842 jillwu@cmbi.com.hk 王云逸 (852) 3916 1729 cathywang@cmbi.com.hk 相关报告： 1. 【行业研究】中国医药 - 行业估值吸引，看好创新龙头 2. 【行业研究】中国医药 - 期待创新支持政策落地 - 招银国际金融有限公司 估值表 市值 目标价 上行/ P/E (x) P/B (x) ROE (%) 公司名称 股份代码 评级 (百万美元) (LC) 下行空间 FY24E FY25E FY24E FY25E FY24E FY25E 百济神州 BGNE US 买入 14,734.2 268.2 90% nm nm 72.3 72.3 (0.4) (0.4) 巨子生物 2367 HK 买入 5,649.5 57.1 28% 23.9 23.9 7.3 7.3 0.3 0.3 固生堂 2273 HK 买入 1,290.0 72.0 76% 24.3 24.3 3.3 3.3 0.1 0.1 信达生物制药 1801 HK 买入 7,422.0 55.0 53% nm nm 4.5 4.5 (0.1) (0.1) 科伦博泰 6990 HK 买入 3,943.4 200.8 42% nm nm 17.1 17.1 (0.3) (0.3) 迈瑞医疗 300760 CH 买入 46,391.8 383.8 38% 24.3 24.3 7.9 7.9 0.3 0.3 资料来源：公司资料、招银国际环球市场预测 2024 年 4 月 16 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 图 1: MSCI中国医疗保健指数相对收益率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 图 2: MSCI中国医疗保健指数动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 图 3: 南下持股比例 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月11日收盘 图 4:北上持股比例 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月11日收盘 图 5: 基本医疗保险（含生育保险）累计基金收支 资料来源：国家医保局，招银国际环球市场 图 6: 基本医疗保险（含生育保险）年度收支增速 资料来源：国家医保局，招银国际环球市场 -50%0%50%100%150%200%250%300%Relative performance of MSCI China Healthcare Index0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00MSCI China Healthcare Index PE-1 stdAverage+1 std0%5%10%15%20%25%17/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/0623/0923/1224/03药明生物信达生物中国生物制药翰森0%5%10%15%20%25%17/0317/0617/0917/1218/0318/0618/0918/1219/0319/0619/0919/1220/0320/0620/0920/1221/0321/0621/0921/1222/0322/0622/0922/1223/0323/0623/0923/1224/03恒瑞迈瑞智飞-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%基本医疗保险(含生育保险)基金收入（累计值YoY）基本医疗保险(含生育保险)基金支出（累计值YoY）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%201820192020202120222023全国基本医疗保险基金总收入增速全国基本医疗保险基金总支出增速 2024 年 4 月 16 日 敬请参阅尾页之免责声明 3 图 7: 医药制造业营业收入及利润总和累计同比 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图 8: 医药制造业营业收入与医保基金支出增速高度相关 资料来源：Wind，招银国际环球市场 图 9：H/A股价差 公司名称 H股代码 H股股价（港元） A股代码 A股股价（人民币） H/A价差 康希诺 6185 HK 17.76 688185 CH 49.85 -67.10% 君实生物 1877 HK 10.48 688180 CH 25.86 -62.57% 康龙化成 3759 HK 9.40 300759 CH 19.10 -54.55% 昭衍新药 6127 HK 9.31 603127 CH 18.35 -53.15% 复星医药 2196 HK 11.84 600196 CH 22.55 -51.51% 泰格医药 3347 HK 32.25 300347 CH 55.68 -46.51% 上海医药 2607 HK 10.68 601607 CH 16.72 -41.01% 白云山 874 HK 19.34 600332 CH 28.61 -37.57% 丽珠集团 1513 HK 25.20 000513 CH 36.89 -36.91% 凯莱英 6821 HK 60.70 002821 CH 77.20 -27.39% 药明康德 2359 HK 35.10 603259 CH 42.89 -24.42% 资料来源：彭博、招银国际环球市场 ，截至2024年4月12日收盘 -35-155254565851052017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-02中国医药制造业营业收入累计同比中国医药制造业利润总额累计同比(%)-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%2017-022017-122018-102019-082020-062021-042022-022022-122023-10医药制造业营业收入累计同比全国基本医疗保险基金支出累计同比 2024 年 4 月 16 日 敬请参阅尾页之免责声明 4 图 10: 药明生物动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 图 11: 药明康德动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 图 12: 石药集团动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 图 13: 恒瑞医药动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 图 14: 迈瑞医疗动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 图 15: 智飞生物动态市盈率 资料来源：彭博，招银国际环球市场，截至2024年4月12日收盘 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00160.00180.00WuXi Bio (2269 HK) 1-year forward PE ratio2269 HK Equity+1 stdAverage-1 std0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00140.00WuXi AppTec (603259 CH) 1-year forward PE ratio603259 CH Equity+1 stdAverage-1 std0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.00CSPC (1093 HK) 1-year forward PE ratio1093 HK Equity+1 stdAverage-1 std0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.00Hengrui(600276 CH) 1-year forward PE ratio600276 CH Equity+1 stdAverage-1 std0.00