更新报告 证 券 研究报告 请务必阅读投资评级定义和免责条款 买入 风光利润快速增长，水电盈利修复可期 中国电力（2380.HK） 2024-04-15 星期一 主要股东 中国电力国际有限公司 (22.91%) 中国电力发展有限公司 (21.52%) 中国电力(新能源)控股有限公司(13.46%) 相关报告 深度报告-20200521/1117 更新报告-20210909/0917 更新报告-20220123/20220319 更新报告-20220830/20221010 更新报告-20230418/20230718 更新报告-20230906 研究部 姓名：杨义琼 SFC：AXU937 电话：0755-21516065 Email:yangyq@gyzq.com.hk 目标价： 4.26港元 现 价： 3.23港元 预计升幅: 32% 重要数据 日期 2024-04-12 收盘价（港元） 3.23 总股本（亿股） 124 总市值（亿港元） 400 净资产（百万元） 95,020 总资产（百万元） 305,807 52周高低（港元） 3.54 /2.64 每股净资产（港元） 4.79 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 投资要点 ➢ 2023年业绩低于预期，派息率提升至60%： 2023年公司实现收入442.62亿元，同比增长1.31%；实现权益所有人应占利润30.84亿元，同比增长16.48%；实现普通股股东应占利润26.6亿元，同比增长7.23%，基本每股盈利0.22元。公司业绩低于预期主要因为来水偏枯带来水电亏损以及收购风光资产中少数股东占比较高，使得归母净利润占比降低所致。2023年公司每股股息0.132元，同比增长20%，派息率60%，较2022年50%派息率提升10个百分点。 ➢ 风光利润快速增长，水电盈利恢复值得期待： 2023年风光实现净利润合计约46.2亿元，权益应占利润32.21亿元， 2024年公司规划新增风光装机7GW，全年资本开支约300亿左右。基于2023年收购集团风光资产的全年贡献，预计24年风光仍将是公司核心利润增长的重要来源；公司水电主要位于福建、湖南、贵州和广西。2024年前2月来水已经明显改善，公司总售电量同比+35.92%，其中水电大幅增长84.34%。预期24年全年来水改善，水电盈利恢复值得期待。 ➢ 煤价仍有下行空间，容量电价提升火电盈利稳定性： 2023年公司综合标煤单价是943.79元/吨，同比下降11.79%，带来火电盈利显著恢复实现净利润13.15亿元，较2022年亏损13.91亿元显著修复。目前公司容量电价回收率96%左右，2024年前2月回收容量电费约4亿元左右。预计2024年煤价仍有小幅下行空间，叠加容量电价兑现后，将进一步提升公司火电厂盈利稳定性。 ➢ 维持买入评级，目标价4.26港元： 我们更新公司目标价4.26港元，相当于2024年和2025年9倍和7倍PE，目标价较现价有32%上升空间，维持买入评级。 人民币百万元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业额 43,689 44,262 52,190 58,544 64,105 同比增长(%) 25.8% 1.3% 17.9% 12.2% 9.5% 净利润 2,481 2,660 5,232 6,613 7,628 同比增长(%) 581.1% 7.2% 96.7% 26.4% 15.3% 每股盈利（元） 0.22 0.22 0.42 0.53 0.62 PE@3.23HKD 13.3 13.6 6.9 5.5 4.7 每股股息（元） 0.11 0.132 0.21 0.27 0.31 股息率 3.8% 4.5% 7.2% 9.1% 10.5% 数据来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2 更新报告 报告正文 2023年业绩低于预期，派息率提升至60%： 2023年公司实现收入442.62亿元，同比增长1.31%；实现权益所有人应占利润30.84亿元，同比增长16.48%；实现普通股股东应占利润26.60亿元，同比增长7.23%，基本每股盈利0.22元。 公司业绩低于预期主要因为来水偏枯带来水电亏损以及收购风光资产中少数股东占比较高，使得归母净利润占比降低所致。2023年公司每股股息0.132元，同比增长20%，派息率60%，较22年50%派息率提升10个百分点。 风光利润快速增长，水电盈利恢复值得期待： 2023年风光实现净利润合计约46.2亿元，权益应占利润32.21亿元， 2024年公司规划新增风光装机7GW，全年资本开支约300亿左右。基于2023年收购集团风光资产的全年贡献，预计24年风光仍将是公司核心利润增长的重要来源； 公司水电主要位于福建、湖南、贵州和广西。2024年前2月来水已经明显改善，公司总售电量同比+35.92%，其中水电大幅增长84.34%。预期24年全年来水改善，水电盈利恢复值得期待。 煤价仍有下行空间，容量电价提升火电盈利稳定性： 2023年公司综合标煤单价是943.79元/吨，同比下降11.79%，带来火电盈利显著恢复实现净利润13.15亿元，较2022年亏损13.91亿元显著修复。目前公司容量电价回收率96%左右，2024年前2月回收容量电费约4亿元左右。预计2024年煤价仍有小幅下行空间，叠加容量电价兑现后，将进一步提升公司火电厂盈利稳定性。 维持买入评级，目标价4.26港元： 我们更新公司目标价4.26港元，相当于2024年和2025年9倍和7倍PE，目标价较现价有32%上升空间，维持买入评级。 风险提示： 煤价上涨超出预期 风电及光伏项目投产因多种因素推迟 电价下调 3 更新报告 表1：行业估值 资料来源：Wind、国元证券经纪（香港）整理 2023A2024E2025E2026E2023A2024E2025E2026E0836.HK华润电力HKD19.329298.46.45.54.81.11.00.90.81811.HK中广核新能源HKD2.30994.7---0.8---0182.HK协合新能源HKD0.62504.74.13.83.60.60.60.50.50956.HK新天绿色能源HKD3.292895.74.84.23.60.60.60.60.61798.HK大唐新能源HKD1.671214.04.74.33.90.60.60.50.50916.HK龙源电力HKD5.791,1986.94.94.24.30.60.50.70.00902.HK华能国际HKD5.211,4728.94.64.30.01.30.50.50.01071.HK华电国际HKD4.727869.56.86.66.21.11.01.01.0平均6.65.24.73.80.80.70.70.52380.HK中国电力HKD3.2340013.66.95.54.70.70.70.70.6PEPB代码简称货币股价市值(亿港元) 4 更新报告 财务报表摘要损益表人民币百万元, 财务年度截至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E收入43,68944,26252,19058,54464,105经营成本(22,726)(16,801)(20,497)(22,547)(24,351)33%35%40%42%43%其他收入7472,3202,4362,5572,6856%6%10%11%12%行政费用(3,840)(4,639)(5,010)(5,411)(5,843)营运表现财务开支(4,107)(3,995)(5,459)(6,155)(6,764)SG&A/收入(%)9%10%10%9%9%应占联营公司利润(155)505530557584实际税率 (%)20%16%20%20%20%其他开支(2,841)(4,145)(4,228)(4,313)(4,399)股息支付率 (%)75%75%175%275%375%税前盈利3,3445,4278,38410,59812,224营业周期6060616263所得税(659)(893)(1,677)(2,120)(2,445)应付账款天数2344413693420少数股东应占利润371,4491,0301,3981,660应收账款天数6060616263归属股东净利润2,4812,6605,2326,6137,628ROE (%)5%5%9%10%11%折旧及摊销(7,661)(9,081)(9,989)(10,987)(12,086)ROA (%)1%1%2%2%2%EBITDA14,52115,67720,86624,62727,805净负债/股本1.62.12.01.81.7增长收入/总资产0.210.140.170.180.19总收入 (%)26%1%18%12%9%总资产/股本4.505.705.375.054.74EBITDA (%)44%8%33%18%13%收入对利息倍数10.611.19.69.59.5资产负债表人民币百万元, 财务年度截至12月31日人民币百万元, 财务年度截至12月31日2022A2023A2024E2025E2026E2022A2023A2024E2025E2026E现金4,2285,7396,1135,8464,617EBITDA14,52115,67720,86624,62727,805应收账款12,63525,23525,74026,25526,780融资成本(20,062)9,607(7,676)(6,402)(4,790)存货10912380242824762526营运资金变化11,926(14,489)(2,325)(4,082)(6,081)其他流动资产12,93212,28812,53412,78413,040所得税(659)(893)(1,677)(2,120)(2,445)流动资产30,88645,64246,81547,36146,9635,7269,9039,18812,02314,488固定资产142,306202,556209,402220,291233,508其他固定资产38,21357,60958,75259,92861,136资本开支(19,782)(27,585)(25,748)(28,213)(30,924)非流动资产180,519260,165268,154280,219294,645其他投资活动(293)741397423453总资产211,405305,807314,969327,580341,607(20,075)(26,844)(25,351)(27,790)(30,471)流动负债45,92575,17178,66983,29788,980应付帐款2,5663,8233,9003,9784,057负债变化(2,866)5,46914,68514,63014,575短期银行贷款16,72719,62919,23618,85118,474股本变化4520012其他短期负债2663251719555336046866448股息(557)(1,385)(1,633)(2,616)(3,307)非流动负债96,890135,615136,310138,009139,108其他融资活动19,77914,3683,4923,4913,490长期银行贷款62,21299,652101,645103,678105,75116,80818,45216,54315,50614,759其他负债34,67835,96334,66534,33133,357总负债142,815210,786214,978221,307228,0882,4591,512381(262)(1,223)少数股东权益21,62141,38141,