豆系基本面梳理及二季度豆粕行情展望

目录Contents 行情回顾 当前基本面梳理 二季度行情展望 一季度行情回顾： 当前基本面梳理 全球大豆供需平衡表： ➢本周五凌晨，USDA发布4月供需报告，整体中性偏空，符合市场预期，外盘反应不大。从美国农业部（USDA）公布的4月供需报告 来 看，USDA对 本 年 度（2023/24年度）全球大豆依旧维持小幅增产判断，产量较上一年度增加4.94%，主要归功于阿根廷的恢复性增产以及巴西创历史次高纪录的产量数字。 ➢截 至 目 前，市 场 对 于 交 易“2023/24年度全球大豆丰产”带来的利空驱动已接近尾声，未来对国内外豆系价格走势的影响也将逐渐减弱。 ➢USDA将在5月供需报告中开始首次公布对下一年度（2024/25年度）全球大豆供需平衡表的预估，届时 市 场 关 注 点 也 将 随 之 转 移 至2024/25年度新季美豆上来。 巴西当前基本面概述： 收割进度超70%，最南端南里奥格兰德州也开始收获。截至上周末，巴西大豆销售进度约40%。 巴西大豆出口高峰期将在二季度来临。巴西1-3月累计出口2209.49万吨，去年同期1909.79万吨。其中我国占72%，1-3月累计对华出口1593.53万吨，去年同期1403.48万吨。据Anec预估，巴西4月将出口大豆数量为1065万吨。 生柴需求支撑，巴西国内压榨利润较好，压榨需求旺盛，1-2月预计压榨量在790万吨左右。 巴西讨论一：USDA与CONAB之间的产量预估差异 伴随着收割的结束，市场对产量数字的交易已接近尾声。 各机构对巴西产量预估之间差异，我们认为USDA更具合理性。（去年各口径数据推算来看，CONAB对产量存在低估）。 从去年数据推算，2023年巴西全年出口大豆1.0186亿吨+巴西压榨协会统计2023年全年巴西油厂大豆压榨量5370万吨+库存的累增和日历年度对出口的低估，合计至少有500万吨的巴西旧作大豆未被计算在内→产量大于1.6亿吨。 巴西讨论二：今年出口压力减少对三季度我国大豆进口影响如何 不同于巴西本土机构，USDA对巴西2023/24年出口预估仍维持同比增长预期，且出口量预计在1亿吨以上。 我们认为，巴西今年可供出口量依旧丰厚，但最终可实现出口量大概率不及去年，三季度对我国大豆进口影响甚微。 1.今年巴西对阿根廷大豆出口减量在400万吨左右； 2.尽管生柴需求增加，但本年度豆粕出口需求同比下滑，未来压榨需求有调减可能； 3.本年度阿根廷大豆出口量大概率恢复至往年600万吨水平。 巴西讨论三：今年仓储压力还有吗？ ➢在过去的15-20年里，直到2022年，巴西的产量平均每年增长1000万吨，而存储的增长速度是该速度的一半。去年，巴西粮食产量增长了5%，而存储增速仍是同样的速度（2%），进而仓储缺口从8300万吨上升到1.185亿吨， ➢当前巴西静态库容为2.01亿吨，本年度巴西谷物产量最新预估较去年下滑至2.96亿吨（去年3.19亿吨），仓储缺口仍有9460万吨。 ➢但巴西种植三茬作物，收获期有间隔，从一茬作物产量来看（最新预估1.92亿吨，大豆为一茬），当前巴西的静态库容可以完全存储。 巴西讨论四：卖压还有吗？ ➢今年未来卖压是否仍有的争论： ➢卖压（收获压力）产生原因： 卖压仍有观点：1）巴西刚开始收获的南里奥格兰德州收获压力比去年显著（今年恢复性增产）；2）今年阿根廷恢复性增产，远月存在出口竞争； 1）丰产导致的供应过剩，使得话语权向买方转移。 2）仓储能力不足进一步加重这一压力。 卖压已充分释放观点：今年产量较去年减少800万吨左右，且国内压榨需求旺盛； ➢卖压会随着收获结束、销售推进、消耗增加而减弱。 我们认为，巴西后续卖压并不严重，升贴水或将在未来一段时间较为稳定。（因南里奥格兰德州充沛的仓储能力足以覆盖今年全部产量；阿根廷大豆出口体量太小，且需要国内政策推动） ➢卖压表现形式：产地升贴水报价的不断下滑（去年巴西升贴水暴跌回顾） ⚫2023年巴西升贴水暴跌情景 ⚫今年巴西升贴水走势回顾——近期升贴水上涨原因主要是巴西国内压榨需求旺盛，对内销售热情增加 阿根廷当前基本面概述： ➢收割开启，丰产预估仍具一致性 截至4月4日，阿根廷全国大豆收获面积占总面积的1.9%。73.4%的一茬大豆已进入成熟期，其中77.5%的状态为正常/优秀。 各机构对阿根廷本年度产量预估：罗交所最新预估5000万吨；布交所预测为5250万吨；USDA在4月供需报告仍维持在5000万吨。 ➢巴拉圭大豆到港，阿根廷国内压榨略有起色 随着邻国大豆到港（阿根廷1-2月进口巴拉圭大豆81.91万吨），国内油厂开机率明显提升，2月压榨量为235.44万吨，环比增长10.54%，去年同期155.45万吨，创下去年7月以来最高值。 阿根廷讨论一：未来收获压力将以如何形势表现？ 未来丰产压力将作用于哪一指标：升贴水报价？CBOT美豆？CBOT美豆粕？——从阿根廷在全球豆系市场出口地位及出口结构来看，未来其价格将施压于全球豆粕价格，但难以传导至CBOT美豆。 考虑到生柴需求对压榨的提振作用，且阿根廷豆粕出口高峰期恰与美豆天气炒作时间段重合，我们认为，阿根廷今年的丰产压力或最终仅反应在CBOT美豆油/美豆粕比价的上行中去。 美国基本面概述： ➢压榨需求旺盛&出口疲软，美国国内库存垒增 受2022/23年度巴西大豆丰产引发的出口竞争压制，美豆出口销售不佳状态从2023年下半年延续至今；与此同时，得益于美国生物柴油需求的不断增长，美国国内的压榨需求旺盛。尽管需求端存在一增一减双向作用，但出口缩量显著高于压榨增量，导致当前美国国内大豆库存同比增幅明显。 ➢据美国油籽加工商协会（NOPA）月度报告显示，2024年1、2月份美国大豆压榨量远高于市场预期，1、2月分别为532.23万吨和533.42万吨，是历史上1-2月份的最高压榨量。 ➢3月28日，USDA发布季度库存报告显示，截至2024年3月1日，美国旧作大豆（2023/24年度大豆）库存总计18.45亿蒲，同比增加9%，略高于市场预期的18.28亿蒲。 ➢4月供需报告将美豆年度出口预估下调54万吨至4627万吨。 美国基本面概述： ➢3月种植意向报告符合预期 USDA3月种植意向报告显示，USDA预测2024年美国大豆种植面积为8651万英亩，符合此前路透预期的8653万英亩，低于其2月展望论坛预测为8750万英亩，高于2023年最终大豆种植面积为8360万英亩。 当前新季种植面积预期并不算大，或将增加天气炒作期间市场波动幅度。 从美豆/美玉米比价绝对值角度，当前仍维持在2.55附近，相对偏高；从比价趋势性来看，暂无明显波动，两方面均有利于大豆扩种。若比价状态持续至5月底，美国最终新季大豆种植面积预计将与3月报告差异较小。 ➢春播开始，下周开始公布美豆播种进度。 若降水偏少，将有利于播种快速推进，对外盘价格形成抑制作用；反之，降水过多则将导致播种落后，利多CBOT美豆价格。 从当前土壤湿度来看，中西部地区偏干；未来两周天气预报显示降水偏少，将有利于美豆播种的快速推进。 美国讨论一：出口预估是否还有下调可能 ➢美国累计出口销售大豆4085万吨，去年同期为5013万吨，其中累计对我国销售大豆2352万吨，去年同期为3100万吨。➢对其他国家销量：去年4月至最后，共计330万吨➢我国待采购旧作美豆数量预估：去年4月至最后，仅51.万吨➢我们认为2023/24年度美豆最终出口量或在4500万吨左右。➢纵使未来几个月美豆出口预估继续下调，市场反应也会较小。 美国讨论二：种植季天气炒作可能性如何？ ➢2024年4月11日气候预测中心/NCEP/NWS发布ENSO警报系统状态：厄尔尼诺现象警告/拉尼娜观察 从厄尔尼诺现象到ENSO中性的转变可能会在2024年4月至6月之前发生（85%的可能性），拉尼娜现象的可能性会在2024年6月至8月发生（60%的可能性）。最近的IRI羽流表明2024年春季将过渡到ENSO中性，拉尼娜现象可能在2024年夏末形成。 ➢参考历史，超强厄尔尼诺向拉尼娜的迅速过渡模式特别值得关注，因为这可能会导致包括干旱、洪水和高温在内的极端天气现象频繁出现。类似气象模式背景参考分析指出，美国玉米带在今年春夏季节可能会面临干旱情况，特别是在东部玉米带，而大平原地区在今年5月的干旱可能为夏季的天气趋势做出铺垫。（下图黄色柱状年份为厄尔尼诺快速切换至拉尼娜年份，从统计来看，美豆单产下滑概率较高） ➢但值得强调的是，还有其他气象因素也可能在天气模式中发挥作用，所以厄尔尼诺并不是决定气的全部和唯一因素，种植季时刻关注天气预报与产区降水监控才是最好方式。 历史上拉尼娜易对美豆产区造成高温、偏干影响 国内供应端： ➢大豆大量到港，供应将明显转宽 二季度，大豆进口量边际增幅明显。据海关总署数据显示，中国3月大豆进口554.1万吨，去年同期为654万吨，同比下降15.3%。1-3月大豆进口1857.7万吨，去年同期2083.3万吨，同比下降10.8%。 据钢联最新，4月份国内主要地区125家油厂大豆到港预估957万吨；5月1146万吨、6月1050万吨。 自4月开始，大豆周度到港量将重新回到每周200万吨以上水平。 ➢二季度全国大豆、豆粕库存将转入垒增。 钢联数据显示：截至上周末，全国油厂大豆库存上升，豆粕库存下降。 大豆库存为377.42万吨，较上周增加66.08万吨，增幅21.22%，同比去年增加96.12万吨，增幅34.17%； 豆粕库存为30万吨，较上周减少1.28万吨，减幅4.09%，同比去年减少4.44万吨，减幅12.89%。 国内需求端： ➢4月需求环比增量有限 一方面，3月以来，生猪价格上涨，养殖利润有所好转使得压栏情绪升温，有利于后市豆粕消费，对4月豆粕消费存在支撑。此外，当前禽类存栏处于高位，对豆粕需求同样有支撑。同时，当前豆粕价格较低、豆菜粕价差偏低，豆粕性价比优势明显。 另一方面，在整体养殖利润改善前，豆粕低添加比或将持续低位，限制豆粕消费增长。饲料工业协会公布的数据显示，2月配合饲料和浓缩饲料中豆粕用量占比仅为12.8%，同比下降1.4个百分点。 ➢二季度刚需仍在，但难以对冲供应增量 展望二季度，随着生猪养殖利润的缓慢恢复，叠加豆粕价格下跌后，与其他蛋白粕相比更加性价比优势，预计饲料中豆粕添加比例将有所回升，豆粕需求将存在边际增长可能。但纵使需求存在转好迹象，也难以对冲供应端极大的季节性增量。 二季度行情展望 后市展望： 4-5月，在巨大的大豆到港压力下，豆粕价格将呈现震荡偏弱走势。 对于现货而言，在供过于求的局面压制下，虽整体仍将跟随期货价格波动，但将明显弱于期货价格走势（09合约），基差将进一步走缩。 期货价格来看，由于巴西升贴水的企稳反弹，连粕在进口成本端获得支撑，叠加后续外盘并无过多利空可以释放，CBOT美豆大概率仍在1150-1200美分成本线附近徘徊，则豆粕09合约也将跟随维持震荡格局。 当前豆粕盘面估值相对合理，向下空间有限，而国内基本面的弱势将更多反映在现货及基差的走弱上来。 6-8月易涨难跌 6月以后，市场存在对于北美新季大豆的天气炒作可能，届时内外盘豆系价格将易涨难跌。 近年来，全球极端天气频发，气象灾害屡屡发生，给农产品单产带来较大扰动。同时，当前美豆价格已在成本线附近，纵使天气最终对单产影响有限，但在美豆生长期，仍易发动上涨行情，国内豆粕期现价格将会跟随外盘同步走强。 CBOT美豆跌破成本线后的转折大多来自于天气炒作题材： 【免责申明】本研究报告仅供创元期货股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。在