迈向高分红之路！

业绩简评 xujunyigjzq.com.cn S1130519040001 S1130522060004 恒力石化于2024年4月9日发布2023年年度报告，2023年全 年公司实现营业收入2348.66亿元，同比增加5.62%；实现归母净利润69.05亿元，同比增加197.83%。其中，2023Q4实现营业收入616.78亿元，同比增加18.65%；实现归母净利润12.04亿元，同比增加413.81%。业绩基本符合预期。 经营分析 炼油板块持续强劲，全年盈利能力显著修复：2023成品油裂解价 差持续维持较高水平，2023年全年柴油/汽油/航空煤油裂解价差均值分别为912元/1129元/2597元/吨，分别同比增加2.53%/增加81.77%/减少0.66%。伴随国内成品油消费需求持续旺盛以及海外炼能的出清，成品油裂解价差有望持续维持在中高水平。与此同时，PX-原油价差持续维持较高水平，2023全年PX-原油价差达3204元/吨，同比上涨19.73%。公司现有2000万吨/年原油 chenlvlougjzq.com.cn 14.47 人民币(元)成交金额(百万元) 加工能力以及520万吨/年PX产能，炼油板块价差持续强劲支撑 公司2023年业绩显著修复。 化工板块业绩有望伴随需求回暖得到修复：目前烯烃类化工品需求仍处于磨底状态，整体呈现回暖趋势。2023聚烯烃-原油价差均 值3008元/吨，同比增加7.12%。与此同时，2023PTA-PX价差均值为308.86元/吨，同比收窄24.74%。伴随化工产品消费需求持续回暖，公司化工板块有望得到修复。 公司重视股东回报，彰显发展信心：2024年3月12日公司发布 公司基本情况（人民币） 项目 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 222,373 234,866 266,950 275,744 286,489 营业收入增长率 12.31% 5.62% 13.66% 3.29% 3.90% 归母净利润(百万元) 2,318 6,905 8,025 10,073 12,074 归母净利润增长率 -85.07% 197.83% 16.23% 25.52% 19.86% 摊薄每股收益(元) 0.329 0.981 1.140 1.431 1.715 每股经营性现金流净额 3.69 3.34 3.89 4.71 5.16 ROE(归属母公司)(摊薄) 4.39% 11.51% 12.64% 14.81% 16.44% P/E 47.15 13.43 12.69 10.11 8.44 P/B 2.07 1.55 1.60 1.50 1.39 公告称，2023年度拟派发现金分红总额（含税）占2023年度归母净利润的比例为50%以上，相较于公司股东回报规划既定的40%高出10%的水平。2023年公司现金分红比例为56.07%，现金分红共计38.72亿元，以2024年4月9日收盘价计算公司股息率约为3.80%。恒力石化落实“提质增效重回报”行动方案，体现公司重 视股东回报，也彰显公司对未来发展的坚定信心。 盈利预测、估值与评级 持续看好公司在经济回暖后，价差回升带来业绩弹性以及新材料 深加工产能投产拉阔终端产品-原油价差的成长，预计公司2024-2026年归母净利润为80亿元/100亿元/120亿元，对应EPS分别为1.14元/1.43元/1.72元，对应PE为12.7X/10.1X/8.4X， 维持“买入”评级。 19.00 17.00 15.00 13.00 11.00 230410 230710 231010 240110 成交金额恒力石化沪深300 1,200 1,000 800 600 400 200 0 风险提示 （1）原油价格变动影响公司盈利测算；（2）终端需求不景气风险； （3）项目建设不及预期风险；（4）美元汇率大幅波动风险；（5）存在净利润被摊薄的可能；（6）不可抗力风险。 来源：公司年报、国金证券研究所 1、全年业绩显著修复，消费需求回暖有望再创佳绩 恒力石化于2024年4月9日发布2023年年度报告，2023年全年公司实现营业收入 2348.66亿元，同比增加5.62%；实现归母净利润69.05亿元，同比增加197.83%。其中，2023Q4实现营业收入616.78亿元，同比增加18.65%；实现归母净利润12.04亿元，同比增加413.81%。受益于成品油及化工产品整体成本环节趋稳以及下游消费需求改善，公司全年业绩持续修复符合预期。 图表1：2023年公司营业收入同比增加5.58%图表2：2023年公司归母净利润同比增加197.38% 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 公司近年来不断完善布局各类化工品，2023年以来伴随终端消费需求的回暖，凭借其 2000万吨/年的原油加工能力以及丰富化工品产能实现业绩快速复苏，2023年主要产品 销量达3995.51万吨，同比增加13.40%；产品加权平均价格达5673.47元/吨，同比下降4.56%。 图表3：公司主要产品销量（万吨）图表4：公司主要产品销售价格（元/吨） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 2023年全年柴油/汽油/航空煤油裂解价差均值分别为912元/1129元/2597元/吨，分别同比增加2.53%/增加81.77%/减少0.66%。其中，2023Q4柴油/汽油/航空煤油裂解价差分别为834元/875元/3196元/吨，分别环比增加5.00%%/减少22.40%/增加68.19%，伴随国内成品油消费需求持续旺盛以及海外炼能的出清，成品油裂解价差有望持续维持在中高水平，公司炼油板块有望持续维持强劲势头。 图表5：柴油裂解价差持续维持在中高水平 来源：Wind，国金证券研究所 图表6：汽油裂解价差持续维持在中高水平 来源：Wind，国金证券研究所 图表7：航空煤油裂解价差持续维持在中高水平 来源：Wind，国金证券研究所 图表8：国内成品油表观消费量维持较高水平 来源：卓创资讯，国金证券研究所 与此同时，PX-原油价差持续维持较高水平，2023全年PX-原油价差达3204元/吨，同比走阔9.73%。其中，2023Q4PX-原油价差为3064元/吨，环比收窄7.77%，整体仍维持在中高价差水平。公司现有2000万吨/年原油加工能力以及520万吨/年PX产能，炼油板块持续强劲有望支撑公司业绩持续修复。 图表9：2023Q4PX-原油价差环比走阔3.79% 来源：Wind，国金证券研究所 2023年烯烃类化工品需求仍处于磨底状态，整体呈逐步回暖趋势。2023年聚烯烃-原油价差均值3008元/吨，同比增长7.12%。其中，2023Q4聚烯烃-原油价差均值2894元/吨，环比走阔4.63%。与此同时，PTA产品价差自2023Q4以来有所回升。2023PTA-PX价差均值为308.86元/吨，同比收窄24.74%。其中2023Q4PTA-PX价差均值达328.16元/吨，环比走阔74.41%。伴随化工产品消费需求持续回暖，公司化工板块或具有较为显著盈利弹性。 图表10：2023Q4聚烯烃-原油价差环比走阔4.63% 来源：Wind，国金证券研究所 图表11：2323Q4PTA-PX价差环比走阔74.41% 来源：Wind，国金证券研究所 公司自2019年2000吨炼化一体化项目投产以来，不断丰富产品网络，依托上游“大化工” 平台向下游高附加值领域延伸。营口基地年产4.4亿平锂电池隔膜项目已于2023年年中 逐步实现投产，目前处于试生产阶段；汾湖基地在建的80万吨/年功能性薄膜一期项目 12条生产线已陆续顺利投产，南通基地另外12条线功能性薄膜项目也在建设当中，预计 2024年下半年陆续投产；长兴岛基地160万吨/年高性能树脂项目预计于2024年第二季度全面投产，公司C2产业链及煤化工相关产能得到进一步完善，双酚A、聚碳酸酯、电子级DMC等精细化学品与新材料产品的逐步投产有望持续推动公司未来业绩成长。 图表12：恒力石化产业链布局 来源：公司公告，国金证券研究所 2024年3月12日公司发布公告称，2023年度拟派发现金分红总额（含税）占2023年度归母净利润的比例为50%以上，相较于公司股东回报规划既定的40%高出10%的水平。 2023年公司现金分红比例为56.07%，现金分红共计38.72亿元，以2024年4月9日收盘价计算公司股息率约为3.80%。恒力石化落实“提质增效重回报”行动方案，体现公司重视股东回报，也彰显公司对未来发展的坚定信心。 图表13：公司股利支付率图表14：公司股息率（以2024年4月9日收盘价计算） 来源：公司公告，国金证券研究所来源：公司公告，国金证券研究所 2、风险提示 1）原油价格变动影响公司盈利测算：中东冲突、俄乌局势变化、伊核协议推进以及委内瑞拉制裁解除等地缘政治事件或造成供应端的不确定性，扰乱全球原油市场；与此同时，美联储加息或带动美元指数走强，而美元指数与原油价格通常为负相关走势，美联储货币政策或对原油价格产生扰动； 2）终端需求不景气风险：公司营业收入主要来自于销售成品油和石油石化产品，部分业务及相关产品具有周期性的特点，存在行业景气度下行风险。公司产品多数为中间产品，受制于产业链的供求关系存在超预期变动可能，在考虑油价的同时，下游消费、包装、汽车、基建等宏观经济需求也会对公司产品的需求造成影响； 3）项目建设不及预期风险：公司多个项目处于建设中，如项目建设进度不及预期，或对盈利预测产生影响； 4）美元汇率大幅波动风险：原油采购使用美元，而收入端结算以人民币为主，日常经营需要买入美元，卖出人民币，完成结算，美元汇率大幅波动或对公司业绩产生负面影响； 5）存在净利润被摊薄的可能：康辉新材在分拆上市后，财务状况和盈利能力仍将反映在 公司的合并报表中，公司按权益享有康辉新材净利润存在被摊薄的可能。 6）不可抗力风险。 附录：三张报表预测摘要 损益表（人民币百万元）资产负债表（人民币百万元） 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 197,997 222,373 234,866 266,950 275,744 286,489 货币资金 15,986 28,076 20,469 23,818 36,531 47,691 增长率 12.3% 5.6% 13.7% 3.3% 3.9% 应收款项 6,915 3,361 5,518 5,953 6,149 6,389 主营业务成本 -167,518 -204,078 -208,384 -233,828 -239,392 -246,636 存货 33,553 37,836 31,268 37,669 38,565 39,732 %销售收入 84.6% 91.8% 88.7% 87.6% 86.8% 86.1% 其他流动资产 8,726 7,071 8,829 9,432 9,487 9,560 毛利 30,478 18,295 26,482 33,122 36,352 39,853 流动资产 65,180 76,344 66,083 76,871 90,733 103,372 %销售收入 15.4% 8.2% 11.3% 12.4% 13.2% 13.9% %总资产 31.0% 31.6% 25.4% 26.8% 30.2% 32.9% 营业税金及附加 -3,440 -6,631 -9,201 -8,008 -8,272 -8,595 长期投资 370 744 838 838 838 838 %销售收入 1.7% 3.0% 3.9% 3.0% 3.0% 3.0% 固定资产 130,514 146,006 178,811 193,219 19