关联方持续复苏，高派息率提振信心

公司2023年实现营业收入61.48亿元，同比+0.02%，实现归母净利润8.52亿元，同比+14.92%。据此推算，公司2023H2实现营业收入35.31亿元，同比+2.1%，实现归母净利润4.95亿元，同比+3.3%。公司宣布2023年分红方案，年末拟现金分红7.67亿元，派息率达90%，创历史新高。 分析判断: ►关联方持续修复，方便速食仍承压 分渠道来看，公司2023年关联方/第三方分别实现营收20.1/41.4亿元，分别同比+35.0%/-11.2%；其中2023H2公司关联方/第三方分别实现营收11.2/24.1亿元，分别同比+35.3%/-8.4%。关联方延续修复势头，第三方下滑幅度有所收窄，我们认为关联方受益于经济活动与餐饮消费恢复常态，在2022年低基数上实现恢复性增长。分 产 品来看，公司2023年火锅调味料/中式复合调味料/方便速食产品/其他业务分别实现营收40.9/6.2/13.9/0.47亿元，分别同比+11.7%/+9.2%/-25.8%/+9.2%；其中2023H2公司火锅调味料/中式复合调味 料/方 便 速 食 产 品/其 他 业 务 分 别 实 现 营 收24.4/2.6/8.1/0.24亿 元 ， 分 别 同 比+8.7%/+13.3%/-16.3%/+32.2%。火锅调味料、中式复合调味料维持稳健增长势头，方便速食受制于2022年高基数增速承压，我们预计该业务2024年将恢复正常增长。 ►23H2毛利率提升，盈利能力有所改善 成本端来看，公司2023年/2023H2分别实现毛利率31.6%/32.3%，分别同比+1.4/+0.9pct，毛利率有所提升，我们认为主因：1）产品结构优化提升，2）部分原材料成本下降所致。费用端来看，公司2023年销售费用率/管理费用率分别为9.59%/4.48%，分别同比-0.93/+0.78pct；其中2023H2销售费用率/管理费用率分别为9.9%/3.81%，分别同比+0.30/+0.88pct，费用率水平保持稳定。利润端来看，公司2023年/2023H2归母净利润率分别为13.87%/14.01%，分别同比+1.80/+0.17pct，受益于毛利率提升，整体盈利能力有所改善。 ►大额分红提振信心，看好复调行业龙头 公司宣布2023年分红方案，年末拟现金分红7.67亿元，派息率达90%，创历史新高。我们认为一方面公司现金充裕，财务压力较小，另一方面前期产能建设均告一段落，各新建工厂逐步进入投产阶段，短期 内资本开支压力不大，大额分红将极大提振投资者信心。此外，公司积极通过新品开发与渠道开拓寻求业绩增量。我们认为一方面公司受益于关联方（海底捞）逐步恢复并开放门店加盟，有望获取增量，另一方面 公司积极寻求与C端及第三方B端进行合作，并积极开拓海外市场，已初显成效。我们认为复合调味品行业在经过前期爆发式发展后，行业份额将向头部集中，公司作为行业龙头有望受益。 投资建议 参考公司最新财报，我们下调24年营业总收入92.88亿元的预测至70.26亿元，新增25-26年营业总收入为78.66/86.58亿元的预测；下调24年EPS为1.22元的预测至0.93元，新增25-26年EPS为1.02/1.13元的预测。对应4月8日收盘价14.68港元，PE分别为15/13/12倍，维持“买入”评级。 风险提示 关联方扩张不及预期，新品推广不及预期，新渠道扩展不及预期 联系人：吴越邮箱：wuyue2@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： 分析师：卢周伟邮箱：luzw@hx168.com.cnSAC NO：S1120520100001联系电话： 寇星：华西证券研究所执行所助、食品饮料行业首席分析师，新浪金麒麟新锐/菁英分析师，水晶球入围，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 郭辉：10年白酒产业从业经验，前就任某公募基金消费研究员，现负责白酒板块研究，具备产业、卖方、买方多方面工作经历，对产业趋势与资本市场均有深刻洞察。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业分析师，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 李嘉瑞:华西证券食品饮料行业研究助理，中央财经大学硕士研究生，2023年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。