国债期货周报：强化逆周期调节，关注供给节奏

强 化 逆 周 期 调 节 ， 关 注 供 给 节 奏 从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 作者：熊睿健联系方式：020-88818020 2024/4/7 目录 国债期货行情资金面跟踪宏观基本面跟踪01020304观点与策略 国债期货主力合约走势 本周截至4月3日，30年期国债期货主力合约2406上涨了0.11%至106.48，10年期国债期货主力合约2406平收至104.065，5年期国债期货2406下跌0.02%至103.14，2年期国债期货2406价格下跌0.03%至101.618。 成交量方面，上周30年期国债期货成交122,892手，10年期国债期货成交212,114手，5年期国债期货共成交手162,188手，2年期国债期货成交106,909手。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心数据来源：Wind广发期货发展研究中心 国债期货持仓量 持仓量方面，本周30年期国债期货共有76,623手持仓，10年期国债期货共有201,892手持仓，5年期国债期货共有140,774手持仓，2年期国债期货共有持72,656手。 从2406合约持仓量变化来看。本周截至4月3日，TL2406增仓1055手，T2406增仓1579手，TF2406增仓1069手，TS2406增1493手。上周国债期货主力合约持仓量增加，表明多空双方增持意愿均有上升，多空博弈加剧。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 国债期货跨品种价差 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 中证现券收益率 （中证）本周，截至4月3日，10年期国债到期收益率上行0.25bp，报2.284%。 （中证）本周，截至4月3日，10年期国开债到期收益率上行0.72bp，报2.4043%。 数据来源：Wind广发期货发展研究中心 宏观基本面跟踪 3月制造业PMI供需好转，建筑业需求仍有待财政发力生效 3月制造业PMI环比回升1.7个百分点至50.8，回升至扩张区间。分项来看，供需两端均明显好转，且需求端对3月制造业PMI的拉动强于供给，生产指数环比回升2.4个百分点，新订单和新出口订单分别环比回升4个和5个百分点。大中小型企业PMI均环比回升至荣枯线上，且需求端环比回升幅度均强于供给。不过由于上游商品价格上涨，生产原料购进价格回升，而出厂价格指数确有所回落，反映下游供需或仍有失衡，不利于企业利润的修复，统计局提出反映行业竞争加剧、市场需求不足的企业比重仍然较高。后续需要继续关注需求扩张势头能否持续。 3月制造业PMI供需好转，建筑业需求仍有待财政发力生效 3月非制造业景气度总体回升。分项看建筑业和服务业景气度回升，业务活动预期指数处在高位，不过建筑业环比回升的速度弱于季节性，春节过后餐饮业景气度有所回落。且建筑业新订单环比回升但仍在荣枯线以下，从业人员指数环比回落。应与一季度地方政府债券发行偏慢，对基建拉动偏缓，叠加地产销售仍处低位有关，需求仍然有待财政发力生效。 3月制造业PMI供需好转，建筑业需求仍有待财政发力生效 3月非制造业景气度总体回升。分项看建筑业和服务业景气度回升，业务活动预期指数处在高位，不过建筑业环比回升的速度弱于季节性，春节过后餐饮业景气度有所回落。且建筑业新订单环比回升但仍在荣枯线以下，从业人员指数环比回落。应与一季度地方政府债券发行偏慢，对基建拉动偏缓，叠加地产销售仍处低位有关，需求仍然有待财政发力生效。 2月CPI高于预期，PPI低于预期 2月CPI环比1%，同比0.7%，高于前值也高于市场预期，其中包含了春节错位的影响，从CPI回升的驱动因素来看，一方面是春节期间的食品价格同比回升，二是春节出行消费带动服务价格上涨，其三和国际油价上涨带来燃料价格上行有关。PPI同比-2.7%，较前值回落，从分项来看，原油等海外定价链条上涨，而黑色水泥等国内建筑业产业链相关商品价格下跌，此外新能源车制造等供给增速快的行业价格下跌。总体而言2月的通胀水平受到春节错位影响，分项中反映出建筑业需求有待改善，此外新能源等新兴产业供给格局可能有待优化。后续3月CPI有回落可能，通胀持续环比回升的还需要等待内需的扩张，可以关注扩财政和大规模设备更新对相关行业价格拉动。 2月社融低于预期 2月社融增加1.56万亿元，同比少增1.6万亿元，从分项来看，人民币贷款同比少增、未贴现银行承兑汇票、政府债企业债融资同比少增是社融的主要拖累。其中信贷同比少增8411亿元，包含有春节错位的因素，但是1-2月累计同比仍少增，反映出实体融资需求仍待改善，可能与今年年初地方债发行进度偏缓、地产销售仍处低位有关。从信贷分项来看，居民部门是主要拖累，同比少增7988亿元，企业部门同比与去年接近持平，其中中长期贷款同比多增1800亿元，表现出一定的韧性，可能与地产企业融资支持、新进制造等领域受信贷支持等因素有关。未来财政扩张和PSL等工具投放的影响有待显现，两会后大规模设备更新等重点领域的支持政策有待观察。 社会消费品零售 1-2月经济数据总体略好于预期，同时结构性分化延续。其中工业增加值同比7%高于前值也高于预期，但目前高频数据来看整体涨跌互现，没有显著增强，有待进一步观察；社零同比5.5%，低于前值，基本符合预期，反映节前消费高增可能包含积压需求的释放，结构上看家电、建材、药品等增速提升，汽车消费增速回落。 固定资产投资 1-2月固定资产投资增速高于预期，其中地产投资累计同比-9%，较上期降幅收窄，但地产销售进一步下探，反映三大工程建设支出有可能对地产投资有一定支撑，基建和制造业投资强于预期，不过高频数据来看建筑业施工恢复尚不充分，短期基建投资强度有待进一步观察，财政扩张有待落地。总体而言，年初基本面存在积极因素，新产业升级、设备更新相关政策对工业生产和制造业投资有支撑，积极财政政策后续可能对基建有托底。同时不利性因素也较明显，尤其是地产需求恢复较慢，对上下游链条的投资和消费均有传导，在2月PPI、消费结构和社融数据低于预期中均有映射，显示内需恢复还处在初期阶段，总需求还有较大改善空间，经济尚未加速回暖，后续短期经济修复还要仰赖政策支持，财政政策适度发力和货币政策宽松仍是重要方向。 上游开工率 本周焦炉开工率较上周下滑0.04%，至64.63%左右的水平。 2024年3月焦炉开工有所回落，迄今在历史偏低位。 主要钢材产量 产量上看，本周螺纹钢和线材产量较上周分别回升2.88和下滑1.33万吨。 24年春节后开工恢复偏缓，产量略有回升但仍显著弱于历史同期。 轮胎开工率 本周半钢胎和全钢胎开工率分别较回升0.24%和下滑0.67%。 24年春节后半钢胎开工率快速回升，目前3月已回升至历年同期偏高水平，全钢胎开工率尚未出现超季节性表现。 主要钢材库存 库存方面，螺纹钢和热卷库存较上周分别下滑34.54万吨和3.45万吨。 2024年春节后热卷库存已经回升到历史偏高位置，螺纹钢库存未有超季节性表现。 商品房销售面积 30大中城市商品房成交面积上周为96.99万平方米，环比下滑234.11万平方米。一、二、三线城市下滑。2024年春节后商品房销售缓慢爬升，3月环比回升，但总体仍处在季节性低位。 100大中城市单周土地供应面积为1437.33万平方米，较上周回升280.64万平方米。一、二、三线城市土地供应回升。3月环比回落，目前百城土地供应仍处在季节性低位区间。 土地成交 上周土地成交面积为2081.47万平方米，较前周回升1万平方米，一线城市下滑、二三线城市土地成交回升。2024年3月土地成交面积较上月回升，总体处在季节性中性位置。 出行、消费跟踪 年初电影票房季节性冲高后回落，目前仍处于近五年中位水平。30大中城市商品房4月日均成交16.16万平方米，相比3月日均成交28.41万平方米回落，目前处在季节性低位。 出行、消费跟踪 截至目前3月日均零售5.69万台，相比2月日均零售4.43万台回升。3月日均批发7.56万台，相比2月日均批发5.74万台回升。 出行、消费跟踪 主要城市日均地铁客运量4月7890.32万人次，相比3月7979.25万人次下滑，春节后地铁客运任然高于2019-2022年同期日均客运人次，与2023年同期接近。国内执行航班数量，迄今为止4月日均架次11940.83，相较3月日均架次12361.87下滑，仍略高于2023年和2022年同期。 3.4出口 中国出口集装箱运价指数春节后边际回落，4月3日该指数为1191.37，相较3月底继续回落。 3.4海外经济跟踪 欧元区3月制造业PMI录得45.7，环比上个月回落；2月服务业PMI录得51.1，较上月显著回升，1月综合PMI初值录得49.9，较上月回升但仍在荣枯线下。 一季度货币政策例会 2024年一季度货币政策例会有以下看点：一是宏观形势上，强调海外通胀仍有粘性，短期海外高利率环境对我国货币宽松料仍有制约；二是货币政策基调强调“更加注重做好逆周期调节”未来货币政策实施力度或更强，宽货币举措或继续出台；三是房地产政策上提及加大对“市场+保障”的住房供应体系的金融支持力度，未来商品房供应领域或受到更多支持，一线城市地产政策可能有更多放松举措。综合而言，当前货币政策逆周期调节重要性提升，尤其在债券供应压力增加阶段，降准或不会缺席，但受制于外汇和海外经济体货币政策，国内降息窗口有可能延至年中时点。 2023年12月政治局会议 12月8日召开政治局会议，对明年经济工作做了基本定调，其中重要措辞有以下几点。一是“以进促稳”，或指向2024年整体经济目标可能会保持较高增速，以发展促进稳定；二是“先立后破”，强调立为先，或意指要在稳住整体建立发展增量的前提下，促进存量和结构调整，这一政策导向或也对应到地方化债和房地产市场问题；三是政策定调，积极的财政政策要适度加力、提质增效，稳健的货币政策要灵活适度、精准有效，整体政策基调偏积极，财政政策预期加力，但也会保持“适度”，不会过度扩张，货币政策更强调灵活适度，或更偏向结构性货币政策加力，整体基调相对稳健中性，但在强调与财政政策配合的情况下，也大概率不会转向。 主要资金利率 本周资金利率，截至4月3日，R001加权平均利率为1.7039%，较上周下行46.84个基点；R007加权平均利率为1.9785%，较上周下行83.03个基点；R014加权平均利率为2.0295%，较上周下行53.83个基点。跨季后4月初资金面扰动减少，资金面季节性回落，在税期资金压力出现之前料资金面偏宽松。 政策利率 2023年8月15日，MLF利率降低15bp，报2.5%，7天期逆回购利率下调10bp，报1.8%。2023年8月21日1年期LPR为3.45%，5年期以上LPR为4.2%。1Y LPR下调10BP，5Y LPR利率不变。 2023年6月13日7天期逆回购利率下调10bp至1.9%；2023年6月15日1年期中期借贷便利（MLF）下调10bp至2.65%。6月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.55%，5年期以上LPR为4.2%，均下调10个基点2022年1月17日，1年MLF利率下调10bp，报2.85%；7天期逆回购利率下调10bp，报2.10%。6月MLF续作利率继续维持不变。2022年8月15日，1年期MLF利率下调10bp，报2.75%；7天期逆回购利率下调10bp，报2.00%。2021年12月，1年期LPR报价下调5个bp，报3.80%；5年期LPR维持不变，为4.65%。2022年1月，1年期LPR报价下调10个bp，报3.70%；5年期LPR利率下调5bp，报4.60%。2022年5月20日，5年期LPR下调15bp，报4.45%；1年期LPR保持不变。8月20日公布1年期LPR下调5bp报3.65%，5年期LPR下调15bp报4.30%。 公