3月全球投资十大主线

宏观研究 证券研究报告 宏观月报2024年04月04日 【宏观月报】 3月全球投资十大主线 华创证券研究所 证券分析师：张瑜 电话：010-66500887 邮箱：zhangyu3@hcyjs.com执业编号：S0360518090001 联系人：李星宇 邮箱：lixingyu@hcyjs.com 相关研究报告 《【华创宏观】欧股“十一罗汉”媲美美股“七巨头”——2月全球投资十大主线》 2024-03-03 《【华创宏观】印度股市市值首超4万亿美元— —12月全球投资十大主线》 2024-01-03 《【华创宏观】美联储降息预期前移推动黄金价格创历史新高——11月全球资产十大主线》 2023-12-03 《【华创宏观】美股七巨头在标普500中市值占比处于历史最高水平——10月全球资产十大主线》 2023-11-03 《【华创宏观】全球股票配置创过去二十年来新低 ——9月全球资产十大主线》 2023-10-08 事项 3月全球大类资产总体表现为：大宗商品（4.40%）>全球股票（3.01%）>全球债券（0.55%）>美元（0.32%）>0%>人民币（-0.47%）。 主要观点 十张图速览全球资产脉络。 1、全球ETF资金主要流向美国股票资产。2024年3月全球ETF资金主要流向美国，单月净流入规模为905.53亿美元。除美国外其它净流入规模高的国家或地区包括日本、亚太（除日本）和印度；净流出规模高的国家或地区包括 中国、以色列以及加拿大，单月分别净流出19.20、7.20和6.05亿美元。此外从资产类别看，2024年3月全球ETF资金主要流向股票以及固定收益。 2、黄金矿业指数与黄金ETF的比值处于历史低位。黄金矿业指数与黄金ETF 均是投资于黄金市场的方式，理论上黄金矿业指数与黄金ETF均与黄金价格 挂钩，两者具有较好的相关性，过去10年来黄金矿业指数与黄金ETF的相关系数为0.86。但黄金矿业指数还受到公司经营状况以及股市情绪的影响，截至2024年3月29日，黄金矿业指数/黄金ETF处于过去10年来10.1%的水平。 3、信贷脉冲指数或利好美元指数“。信贷脉冲”是由德银经济学家MichaelBiggs提出，信贷脉冲被定义为新增广义信贷占GDP比值的同比变化。信贷脉冲指数总体上领先于美元指数同比约3个月，当前信贷脉冲指数走弱或意味着后续美元指数仍有上行动力。 4、超配股票的基金经理比例达到2021年底以来的新高。根据2024年3月的美国银行全球基金经理调查，基金经理相对于现金来说超配股票的比例持续增长，达到了2021年11月以来的高位。 5、螺纹钢与铜的价格走势出现背离。2024年以来，螺纹钢与铜现货价格出现了明显的背离，螺纹钢下跌了13.8%，而铜上涨了4.2%。螺纹钢价格反映了基建、地产的需求，而铜价则更多反映了汽车等制造业的需求。我们以沥青开工 率以及半钢胎开工率作为基建、汽车生产活动的代理变量，发现2021年以来铜价/螺纹钢价格与半钢胎开工率-石油沥青装置开工率的相关系数为0.86。6、布伦特原油净多头头寸升至过去一年以来的高点。由于OPEC+延长原油减 产、美国经济数据持续超预期，叠加美国经济软着陆预期升温，押注原油上涨 的净多头头寸升至过去一年以来的高位。截至2024年3月26日，ICE布伦特 原油净多头头寸为289969手，略低于2023年3月13日的298291手。根据EIA在3月12日的预测，2024年第二季度布伦特原油现货价格平均为每桶88美元，2024年布伦特原油现货价格平均为87美元/桶。 7、日央行加息后日元达到过去34年以来的最低水平。2024年3月19日，日 本央行公布3月份利率决议，宣布加息10个基点，将关键利率上调至0%，为 17年来首次加息。然而，近期日元继续贬值，达到过去34年以来的最低水平如何理解这种现象？日元定价核心是美日利差，即美日货币政策相对松紧程度。尽管日本货币政策发生明确转向，但是日央行加息幅度相对有限，而伴随美国经济数据持续超预期，市场对美联储降息的预期逐渐减弱，因此尽管日央行加息，但是日元却触及34年以来最低水平。 8、3个月期铜相对于现货铜的溢价达有记录以来的最高水平。3个月期铜相对于现货铜的溢价升至每吨115美元，为1994年有记录以来的最高水平，反映的是市场对铜供应紧缩的显著担忧。 9、北向资金中外资加仓明显。北向资金按照机构席位可以划分为内资、港资台资以及国际资本。按照万得机构龙虎榜的数据，截至2024年3月底，内资 港资、台资以及国际资本的持仓市值占比分别为5.8%、1.2%、0.0%以及93.0% 过去一个月中，国际资本持仓变动比例为2.98%，而内资持仓变动比例为-0.17%。 10、人民币汇率近期出现异动。近期人民币汇率突破7.20，美元兑人民币即期询价成交量一度达到585亿美元，引发市场关注。人民币汇率贬值与近期美元指数在美国经济数据持续超预期的背景下走强有关。尽管人民币汇率突破了 7.20，但是人民币中间价依旧维持在7.10以内，逆周期因子影子变量持续超过 -1000bp，且离岸人民币隔夜HIBOR利率从2.97%拉升到5.98%，显示央行仍然通过中间价等工具稳定人民币汇率。 风险提示： 美联储货币政策超预期。 目录 一、十张图速览全球资产脉络5 （一）全球ETF资金主要流向美国股票资产5 （二）黄金矿业指数与黄金ETF的比值处于历史低位5 （三）信贷脉冲指数或利好美元指数6 （四）超配股票的基金经理比例达到2021年底以来的新高6 （🖂）螺纹钢与铜的价格走势出现背离7 （六）布伦特原油净多头头寸升至过去一年以来的高点7 （七）日央行加息后日元达到过去34年以来的最低水平8 （八）3个月期铜相对于现货铜的溢价达有记录以来的最高水平8 （九）北向资金中外资加仓明显8 （十）人民币汇率近期出现异动9 二、四个角度看资产9 （一）从基本面角度：周度经济活动指数回落9 （二）从预期面角度：通胀维持高位是最大的尾部风险11 （三）从估值面角度：美股ERP维持历史极端低位12 （四）从情绪面角度：市场情绪指数回升13 三、附录：全球及国内大类资产表现14 图表目录 图表1全球ETF资金流量：按国家或地区5 图表2全球ETF资金流量：按资产类别5 图表3黄金价格与黄金ETF持仓量背离5 图表4信贷脉冲偏弱或利好美元指数6 图表5相对现金来说超配股票的基金经理的比例达到2021年11月以来的高位6 图表6螺纹钢与铜的价格走势7 图表7铜/螺纹钢与半钢胎开工率-沥青开工率7 图表8布伦特原油价格与ICE布伦特原油净多头头寸7 图表9日元与美日10年期国债利差8 图表10LME铜现货及LME3个月铜期货价格8 图表11北向资金各机构的净买入额与变动比例9 图表12人民币即期询价成交量与即期汇率9 图表13隔夜HIBOR利率与逆周期因子影子变量9 图表14上证综合指数与周度经济活动指数10 图表1510年期国债收益率与周度经济活动指数10 图表16标普500指数与美欧日央行持有的总资产10 图表17美债收益率与铜金比11 图表18油价与美国油气行业高收益债回报11 图表19市场情绪升至过去两年来的高位12 图表20通胀维持高位成为最大的尾部风险12 图表21全球股市ERP12 图表22中国股市ERP12 图表23全球股市股债收益差（%）12 图表24中国股市股债收益差（%）12 图表253月市场情绪指数升至58.4213 图表26市场情绪指数与沪深300指数13 图表2710年期国债与国开债利差13 图表2810年期国债收益率与期限利差13 图表293月大类资产表现14 一、十张图速览全球资产脉络 （一）全球ETF资金主要流向美国股票资产 2024年3月全球ETF资金主要流向美国，单月净流入规模为905.53亿美元。除美国外其它净流入规模高的国家或地区包括日本、亚太（除日本）和印度，单月分别净流入55.00、 39.26和16.07亿美元；净流出规模高的国家或地区包括中国、以色列以及加拿大，单月分别净流出19.20、7.20和6.05亿美元。此外，从资产类别看，2024年3月全球ETF资金主要流向股票以及固定收益，单月净流入规模为1049.30和208.01亿美元。 图表1全球ETF资金流量：按国家或地区图表2全球ETF资金流量：按资产类别 资料来源：Bloomberg，华创证券；注：单位是百万美元资料来源：Bloomberg，华创证券；注：单位是百万美元 （二）黄金矿业指数与黄金ETF的比值处于历史低位 黄金矿业指数与黄金ETF均是投资于黄金市场的方式，黄金ETF提供了与黄金价格直接挂钩的方式投资于黄金市场，而黄金矿业指数则通过分享公司分红以及股票价值增值的方式间接投资于黄金市场。从理论上看，黄金矿业指数与黄金ETF均与黄金价格挂钩，两者具有较好的相关性，过去10年来黄金矿业指数与黄金ETF的相关系数为0.86。但黄金矿业指数还受到公司经营状况以及股市情绪的影响，因此两者走势存在波动，截至2024年3月29日，黄金矿业指数/黄金ETF处于过去10年来10.1%的水平。 图表3黄金价格与黄金ETF持仓量背离 资料来源：Bloomberg，华创证券 （三）信贷脉冲指数或利好美元指数 “信贷脉冲”是由德银经济学家MichaelBiggs提出，信贷脉冲被定义为新增广义信贷占GDP比值的同比变化。信贷脉冲指数总体上领先于美元指数同比约3个月，当前信贷脉冲指数走弱或意味着后续美元指数仍有上行动力。 图表4信贷脉冲偏弱或利好美元指数 资料来源：Bloomberg，华创证券 （四）超配股票的基金经理比例达到2021年底以来的新高 根据2024年3月的美国银行全球基金经理调查，基金经理相对于现金来说超配股票的比 例持续增长，达到了2021年11月以来的高位。1 图表5相对现金来说超配股票的基金经理的比例达到2021年11月以来的高位 资料来源：BofaGlobalManagerSurvey，华创证券 1https://www.isabelnet.com/fms-investors-net-overweight-equities-net-overweight-cash/ （🖂）螺纹钢与铜的价格走势出现背离 2024年以来，螺纹钢与铜现货价格出现了明显的背离，螺纹钢下跌了13.8%，而铜上涨了4.2%。如何理解这种现象？一般来说铜与螺纹钢均对经济基本面存在风险暴露，因此两者历史走势基本一致，两者的差异可能反映了不同行业的需求强弱。螺纹钢价格反映了基建、地产的需求，而铜价则更多反映了汽车等制造业的需求。我们尝试以石油沥青装置开工率以及汽车半钢胎开工率作为基建以及汽车生产活动的代理变量，可以发现2021年以来铜价/螺纹钢价格与半钢胎开工率-石油沥青装置开工率的相关系数为0.86。 图表6螺纹钢与铜的价格走势图表7铜/螺纹钢与半钢胎开工率-沥青开工率 资料来源：Wind，华创证券资料来源：Wind，华创证券 （六）布伦特原油净多头头寸升至过去一年以来的高点 由于OPEC+延长原油减产、美国经济数据持续超预期，叠加美国经济软着陆预期升温，押注原油上涨的净多头头寸升至过去一年以来的高位。截至2024年3月26日，ICE布 伦特原油净多头头寸为289969手，略低于2023年3月13日的298291手。根据EIA在 3月12日的预测，2024年第二季度布伦特原油现货价格平均为每桶88美元，2024年布 伦特原油现货价格平均为87美元/桶。2 图表8布伦特原油价格与ICE布伦特原油净多头头寸 资料来源：Bloomberg，华创证券 2https://www.eia.gov/outlooks/steo/ （七）日央行加息后日元达到过去34年以来的最低水平 3月19日，日本央行公布3月份利率决议，宣布加息10个基点，将关键利率上调至0%， 为17年来首次加息。同时，日本央行宣布结束国债收益率曲线控制