山止川行，风禾尽起

PX/PTA:看涨2024年4月3日 报告日期： 从目前终端纺服消费看，内需仍是弱修复，出口端海外补库可能已经启动，后续或是需求端的重要支撑力量。聚酯厂和织造厂的博弈加剧，上下游僵持状态的频率会提高。但只要聚酯库存能去化，聚酯环节负荷难大幅向下调整。预计4-5月聚酯综合负荷仍维持90%-91%左右的高位水平运行，对原料端PTA托底效应进一步巩固。全年聚酯产量累计同比的预测较年度报告中8%小幅上调至9%左右。 吴思怡化工分析师（联系人）从业资格号：F03107623Tel:8621-63325888-1591Email:siyi.wu@orientfutures.com ★PTA：二季度检修相对集中，累库压力有望缓解 自三月下旬开始PTA开工率边际下行，后续四到五月的装置检修也相对集中。目前连续运行9个月以上的装置产能占比达39%。也就意味着除了已公布计划检修的装置以外，仍有约21%的装置产能可能有检修风险，二季度PTA平均负荷预计有明显下调。PTA整体供需格局有明显边际好转，加工费驱动向上。 ★PX：调油支撑难以证伪，检修下供需预期环比改善 今年汽油裂解价差、北美汽油库存、亚洲前往美国的芳烃物流量其实都是符合调油季节性规律的。调油逻辑对PX绝对价格仍有支撑，但依靠芳烃调油需求难以引起明显的PX供需错配。二季度PX向上的弹性更多来自于国内装置检修带来的供需改善。 ★投资建议 基本面整体可以定性为供需端均在好转，如果海外纺服补库需求强或者PTA装置额外检修增加则是进一步超预期驱动因素。从估值角度看，上下游估值区间预计布伦特原油价格75-95美元/桶，PX-Brent370-470美元/吨，PTA加工费100-500元/吨。从交易角度看，对PX现实库存压力最为悲观的阶段已经过去，但后续交割博弈可能还是会持续制约PX5-9月差，建议谨慎参与。而供需基本面好转的预期或持续引导远月合约交易，PTA9-1月差先偏正套思路布局，待到二季度检修落地后再考虑实际去库水平和仓单注销问题是否会带来合适的反套机会。单边逻辑类似，原油偏强、调油季节性走强以及PTA/PX装置集中检修的背景下，价格开始走出低迷震荡期。 ★风险提示 油价大幅波动，PX/PTA装置检修不及预期。 目录 1、一季度：多环节库存压力持续压制盘面，波动率显著降低...........................................................................................32、需求端：聚酯负荷预计高位持稳，对原料的托底效应进一步巩固...............................................................................53、PTA：二季度检修相对集中，累库压力有望缓解...........................................................................................................104、PTA出口平稳增长，但总体需求消化比例有限..............................................................................................................135、PX：调油支撑难以证伪，检修下供需预期环比改善.....................................................................................................146、投资建议.............................................................................................................................................................................167、风险提示.............................................................................................................................................................................16 图表目录 图表1：原油-石脑油-PX-PTA价格指数.....................................................................................................................................................4图表2：PTA-Brent价差................................................................................................................................................................................4图表3：PTA5-9月差....................................................................................................................................................................................5图表4：PX5-9月差......................................................................................................................................................................................5图表5：江浙织机负荷..................................................................................................................................................................................6图表6：织造企业产成品库存......................................................................................................................................................................6图表7：中国纺织服装零售额......................................................................................................................................................................7图表8：中国纺织服装出口额......................................................................................................................................................................7图表9：印度纺织服装出口额......................................................................................................................................................................7图表10：越南纺织服装出口额....................................................................................................................................................................7图表11：美国服装批发商库存....................................................................................................................................................................8图表12：美国服装批发商和零售商库销比................................................................................................................................................8图表13：长丝各品种利润............................................................................................................................................................................8图表14：POY库存.......................................................................................................................................................................................8图表15：24Q1已投产的聚酯新产能统计..................................................................................................................................................9图表16：2024年待投产的聚酯新产能统计...............................................................................................................................................9图表17：聚酯综合负荷...................................................................................................................................................