本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 中航西飞（000768.SZ）2023年年报点评 Q4收入增长28%；预计24年关联采购额上调22% 2024年04月03日  事件：公司4月1日发布了2023年年报，全年实现营收403亿元，YoY+7%；归母净利润8.6亿元，YoY+64.4%；扣非归母净利润8.1亿元，YoY+93.6%。公司2023年归母净利润位于此前业绩预告数据范围内，但全年收入（403亿元）低于此前经营计划指引（431亿元）。我们综合点评如下：  4Q23收入同比增长28%；全年净利率水平有所提升。单季度看，公司：1）4Q23实现营收118.9亿元，YoY+27.6%；实现归母净利润0.6亿元，4Q22为-1.3亿元。4Q23收入同比增长较多，利润扭亏为盈。2）4Q23毛利率同比减少0.05ppt至6.2%；净利率同比增长1.92ppt至0.5%。2023年综合毛利率同比减少0.18ppt至6.9%，净利率同比增长0.75ppt至2.1%，主要是公司聚焦主责主业，交付航空产品数量较去年同期有所增长，同时开展降本增效等工作，推进全价值链成本管控，净利率水平有所提升。  费用管控能力提升；应交税费较年初增长56%。公司2023年期间费用率为3.4%，同比减少0.62ppt。其中：1）销售费用率1.2%，同比增长0.02ppt；2）管理费用率2.3%，同比减少0.12ppt；3）研发费用率0.6%，同比减少0.22pt；研发费用2.4亿元，同比减少21.1%。截至4Q22末，公司：1）应收账款及票据179.7亿元，较年初增长128%，主要是本期部分新增货款未到期兑付；2）存货234.3亿元，较年初减少10.7%；3）合同负债188亿元，较年初减少17.8%；4）预付款项22.2亿元，较年初减少40%，主要是前期预付供应商货款的商品验收入库导致；5）经营活动净现金流-55.1亿元，上年同期为292.9亿元，主要是本期销售商品收到现金较上年同期减少；6）应交税费11亿元，较年初增长56.4%，主要是本期应交增值税增加。  预计24年关联采购额上调22%，或说明下游需求较为景气。关联交易方面，1）关联采购、接受劳务：公司预计23年关联采购、接受劳务额为219亿元，实际发生219亿元，完成率100%；预计24年关联采购、接受劳务额为268亿元，较23年实际发生额增长22%。主机厂关联采购更具指引性，24年预计公司下游需求仍会保持一定增长；2）关联存款：公司预计24年关联存款额为300亿元，较23年预计额（500亿元）有所下降。经营计划方面，公司2024年营收目标为451亿元，较2023年实际收入增长了12%。  投资建议：公司是我国特种领域大飞机上市稀缺标的，近年来围绕“聚焦主业、提质增效”，推动航空产品改进和系列化发展，综合实力稳步提升。公司股权激励落地，改革不断深入，未来利润率或有进一步提升空间。根据需求节奏变化，我们调整公司2024~2026年归母净利润为12.33亿元、15.96亿元、20.46亿元，当前股价对应2024~2026年PE为48x/37x/29x。维持“推荐”评级。  风险提示：下游需求不及预期；产品交付不及预期等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 40,301 50,481 62,988 78,556 增长率（%） 7.0 25.3 24.8 24.7 归属母公司股东净利润（百万元） 861 1,233 1,596 2,046 增长率（%） 64.4 43.3 29.4 28.2 每股收益（元） 0.31 0.44 0.57 0.74 PE 69 48 37 29 PB 3.0 2.9 2.7 2.5 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2024年04月02日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 21.36元 [Table_Author] 分析师 尹会伟 执业证书： S0100521120005 邮箱： yinhuiwei@mszq.com 分析师 孔厚融 执业证书： S0100524020001 邮箱： konghourong@mszq.com 研究助理 赵博轩 执业证书： S0100122030069 邮箱： zhaoboxuan@mszq.com 研究助理 冯鑫 执业证书： S0100122090013 邮箱： fengxin_yj@mszq.com 相关研究 1.中航西飞（000768.SZ）2023年三季报点评：3Q23净利润同比增长37%；费用管控能力有所提升-2023/10/31 2.中航西飞（000768.SZ）2023年中报点评：扣非净利润同比增长21%；应收较年初大增207%-2023/08/29 3.中航西飞（000768.SZ）2022年年报及2023年一季报点评：1Q23业绩同比增长52%；股权激励落地改革进展加快-2023/05/09 4.中航西飞（000768.SZ）事件点评：公告首期股权激励计划，彰显长期发展信心-2022/11/30 5.中航西飞（000768.SZ）2022年三季报点评：3Q22业绩受增值税影响；合同负债较年初大增283%-2022/10/31 中航西飞(000768)/军工 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务指标 2023A 2024E 2025E 2026E 营业总收入 40,301 50,481 62,988 78,556 成长能力（%） 营业成本 37,532 46,909 58,558 73,040 营业收入增长率 7.01 25.26 24.77 24.72 营业税金及附加 306 384 455 545 EBIT增长率 21.16 59.74 40.66 34.58 销售费用 474 570 676 801 净利润增长率 64.41 43.25 29.39 28.20 管理费用 910 1,094 1,229 1,456 盈利能力（%） 研发费用 244 305 366 438 毛利率 6.87 7.08 7.03 7.02 EBIT 712 1,138 1,600 2,154 净利润率 2.14 2.44 2.53 2.60 财务费用 -254 -283 -240 -207 总资产收益率ROA 1.06 1.43 1.66 1.83 资产减值损失 -11 -12 -15 -18 净资产收益率ROE 4.41 6.02 7.31 8.67 投资收益 44 54 68 85 偿债能力 营业利润 1,023 1,463 1,893 2,427 流动比率 1.04 1.06 1.07 1.08 营业外收支 -2 0 0 0 速动比率 0.60 0.55 0.53 0.50 利润总额 1,021 1,463 1,893 2,427 现金比率 0.31 0.25 0.20 0.16 所得税 160 230 297 381 资产负债率（%） 75.85 76.16 77.36 78.85 净利润 861 1,233 1,596 2,046 经营效率 归属于母公司净利润 861 1,233 1,596 2,046 应收账款周转天数 160.96 144.87 143.42 141.98 EBITDA 1,893 2,369 2,937 3,603 存货周转天数 227.89 216.50 212.17 212.17 总资产周转率 0.49 0.60 0.69 0.76 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 每股指标（元） 货币资金 19,300 16,804 14,920 14,157 每股收益 0.31 0.44 0.57 0.74 应收账款及票据 17,974 20,136 24,880 30,727 每股净资产 7.03 7.37 7.84 8.48 预付款项 2,222 2,777 3,466 4,324 每股经营现金流 -1.98 -0.35 -0.05 0.33 存货 23,433 27,811 34,024 42,438 每股股利 0.10 0.10 0.10 0.10 其他流动资产 2,742 3,227 3,861 4,693 估值分析 流动资产合计 65,671 70,754 81,151 96,340 PE 69 48 37 29 长期股权投资 1,693 1,748 1,816 1,901 PB 3.0 2.9 2.7 2.5 固定资产 8,197 8,147 8,042 7,929 EV/EBITDA 22.06 17.63 14.22 11.59 无形资产 1,749 1,748 1,748 1,748 股息收益率（%） 0.47 0.47 0.47 0.47 非流动资产合计 15,250 15,254 15,217 15,188 资产合计 80,921 86,007 96,368 111,528 短期借款 1,327 1,327 1,327 1,327 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 应付账款及票据 37,824 41,828 46,993 52,754 净利润 861 1,233 1,596 2,046 其他流动负债 23,737 23,865 27,742 35,374 折旧和摊销 1,181 1,231 1,336 1,449 流动负债合计 62,888 67,019 76,062 89,454 营运资金变动 -7,601 -3,613 -3,255 -2,800 长期借款 62 62 62 62 经营活动现金流 -5,515 -984 -138 906 其他长期负债 -1,575 -1,574 -1,574 -1,574 资本开支 -1,170 -1,160 -1,211 -1,316 非流动负债合计 -1,512 -1,512 -1,512 -1,512 投资 0 0 0 0 负债合计 61,376 65,507 74,550 87,943 投资活动现金流 -1,128 -1,160 -1,191 -1,316 股本 2,782 2,782 2,782 2,782 股权募资 176 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 -657 0 -202 0 股东权益合计 19,545 20,500 21,818 23,585 筹资活动现金流 -410 -353 -555 -353 负债和股东权益合计 80,921 86,007 96,368 111,528 现金净流量 -7,051 -2,497 -1,883 -764 资料来源：公司公