交银国际每日晨报
2024年4月2日 今日焦点 FY23产品收入强劲，1H24高增长可期：2023年收入10.76亿元（同比+40.2%），其中产品收入10.49亿元（+42.1%），维迪西妥和泰它西普分别录得5.3亿/5.2亿元（+56%/+32%）。净亏损15.11亿元（同比扩大+51.3%）。截至2023年末，公司银行结余及现金7.27亿元，银行授信约40亿元。进入2024年，公司预计全年产品销售增长50%以上（即15.7亿元以上）。 2024年研发/监管审批核心关注点：1）泰它西普：国内RA适应症2H24获批，MG年底前提交sNDA；海外，SLE III期第二阶段年中启动入组。2）维迪西妥：国内重点推进PD-1联用的早线研究，1L UC的III期将于3Q24完成入组，围手术期MIBC II期数据将于近期发布，一线HER2+胃癌年内完成II期并启动III期；海外持续推进UC试验入组和其他实体瘤探索。3）RC88（间皮素ADC）：ASCO披露初步数据，海外II期启动中。 维持买入评级：我们调整FY24泰它西普/维迪西妥销售预测至8.4亿/8.2亿元、FY25预测至12.5亿/10.9亿元；下调维迪西妥的经POS调整海外里程碑收款预测。根据DCF模型，我们略降目标价至56港元（原59港元），维持买入评级。 2023内地业务利润较快增长，降本增效成果显著：2023收入增长0.7%至262亿元，增速符合我们的预期；创新产品收入增长13.3%至99亿元，占比从2022年的33%进一步提升至38%。全年持续经营业务的经调整净利润增长1.5%，剔除F-star等海外业务的影响后，内地业务经调整净利润增长13.3%。2024年指引更新：新品/次新品放量推动收入加速增长，创新产品占比提升至43%，研发费用率相对平稳，完成至少5个BD交易。 核心治疗领域齐发力，2024-25年有望上市9款新品：公司预计PD-L1、ALK/cMET抑制剂、ROS1/ALK/cMET抑制剂、利拉鲁肽将于2024年获批上市，2025年再获批5款。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 每日晨报 上调目标价：我们下调公司2024-25E净利润预测14-18%至27.5亿/33.0亿元。我们上调DCF目标价至4.80港元（前为4.55港元），潜在升幅达59%，继续给予公司买入评级。 4Q23业绩持续恢复性增长：FY23全年收入30.75亿元（同比+10.7%），单4Q23收入同比/环比强劲增长44.8%/35.7%至9.83亿元；归母净利润下降26.2%，扣非归母净利润增长38.9%。 三代胰岛素市场份额快速提升：2023年公司胰岛素全系列产品销量为8,322.12万支（同比+12.84%），其中三代销量超1,000万支，同比增长超60%。我们预计2023-26年三代产品销售收入CAGR有望达到30%，成为公司收入增长的最重要驱动力。 出海、研发有序推进：2024年创新研发重点关注：1）GLP-1/GIP双靶点和GLP-1口服小分子持续推进减重和降糖适应症的I期开发和数据读出，并将于2Q25启动II期；2）痛风领域，关注URAT1/XO双靶药物的IIa期进展及数据读出情况（2H24），年内也将先后启动URAT1单靶和双靶药物给药3个月的IIb期试验。 维持买入评级：我们调整公司2024-25年净利润+3%/-4%至12.9亿/14.3亿元。基于DCF模型，我们略微下调公司目标价至14.00元，对应37%潜在升幅，维持买入评级。 FY23业绩符合预期，维持2024年经调整净利润增速指引：2023年收入同比增长27.6%，净利润/经调整净利润+42.1%/+17.5%。毛利率/经调整净利率分别为31.6%/17.5%（-0.6/-1.5百分点）。管理层表示，2M24整体收入同比增长超40%，并维持此前指引：2024年经调整净利润增速达25%以上。 新开/在建/新并购医院进展更新，目标2025年底床位数达14,000张。1）新开二期医院：重庆二期、单县二期和成武二期已投用。2）新建医院：德州海吉亚于2024年3月通过三级综合医院验收，公司预计无锡（三级） 每日晨报 和常熟海吉亚分别于2025年初和2025年底交付使用。3）新并购医院：宜兴海吉亚2023年6-12月并表，期间收入同比+30.8%；长安医院2023年9-12月并表，期间收入同比+28.9%。截至2023年底，公司可开放床位数达10,000张，目标2025年底可开放床位数达到14,000张。 微升目标价，维持买入：我们上调公司2024/25年收入预测1.1%/1.2%至57.4亿/68.1亿元。考虑到新产能投入导致折旧摊销增加以及潜在的新增借款带来的财务费用，我们下调2024/25年净利润1.4%/2.5%至8.6亿/10.4亿元。我们微升目标价至49.00港元，维持买入评级。 公司4季度实现扣非归母净利1.02亿元（人民币，下同），环比+63%，高于我们预期，主要是由于增值税进项加计抵减确认其他收益0.39亿元，毛利率环比下降0.9个百分点至11.8%，低于我们预期，和一线企业差距扩大。 公司去年仅点火一条650吨产线，远低于原定2400吨的自建产能规划，托管产能收购计划也均未实施，年底产能仅增长13%至5270吨，导致市占率下降。 由于公司扩产、降本不及预期，我们下调2024/25年盈利预测16%/36%，基于7.7倍2024年市盈率，维持5.71港元目标价。公司股价比去年12月最低点已上涨54%，我们认为估值修复已基本完成，下调至中性。 公司去年4季度实现归母净利7.9亿元人民币，环比下降10%，主要是由于光伏玻璃销量下降。 公司去年仅新增1200吨光伏玻璃产能，远低于2022年的7200吨和年初指引的6000吨，今年计划新增9600吨。 3月光伏玻璃超预期快速去库，但我们认为随着库存快速下降和利润率回升，行业很快将有大量产能点火，下半年尤其是4季度将再度供过于求。 每日晨报 公司股价相比去年12月最低点已上涨84%，我们认为估值修复已基本完成，下调至中性。 公司2023年盈利同比增长26.4%至62亿元，因公司去年开展以大代小老旧风场改造升级而需要计提减值约15亿元，盈利水平仍低于市场/我们预期。 展望2024，公司计划投产7.5吉瓦，预计新开工10吉瓦的新能源项目，为近年最高水平。预期今年资本开支将同比上升43%至357亿元，财务费用仍同比上升18%。 因以大代小将在未来三年持续进行，我们认为相关减值计提较大机会是2024-26年的经常性项目，加上财务费用上升，我们下调了2024/25年每股盈利预测~26%，目标价下调至7.38港元。维持买入评级。 我们认为市场对公司的市值管理仍有一定的期望，但目前的执行情况仍有一定的预期差，我们认为下月公布的1季报，以及静默期过后公司如何重新开展回购，将有助投资者对公司估值提升的节奏有更好的把握。 2023年纯利同比下跌24%，下跌幅度在预期之內。公司末期息大幅提高40%至7分，派息比率提高10%至23%。 管理层仍预期2024年将新增超过2吉瓦装机。我们认为在公司在建项目1.8吉瓦的基础下仍有望完成。我们目前保守预期公司2024/25年年底新增1.8/2.1吉瓦的自建风/光项目。 考虑到去年公司风光装机不及预期，以及光伏上网电价/利用小时同比仍有略为下降的情况，我们下调2024/25年每股盈利预测6.2%/5.6%。 我们下调目标价至2.0港元。维持买入评级。目前估值已处于过去两年低位（低于5年平均约1个标准差），相信当中的折让已大致反映公司实际执行与投资者预期的差距。 因水电板块利用小时下跌及电站计提资产减值，京能2023年盈利略低于我们预期5%。2023年公司继续提升派息比率3个百分点至38%，每股派息同比上升16%。 公司目前1.69吉瓦的风/光已在试运营中，将较大机会在今年2-3季度开始正式运营。目前的整体建设进度对投资者来说应有惊喜。我们预期公司在2024应较大概率在年底新增2.7吉瓦的风/光装机。 盈利方面，由于风/光新增装机有望在年中开始正式运营，应能抵消气电板块的盈利下跌，我们预期公司2024年整体经营利润仍有2%的同比增幅。 在2025-26年加快装机速度的预期下，估计公司2023-26年间每股盈利复合増长达15%。上调公司目标价至2.1港元。目前8.7%的股息率在我们覆盖的运营商中最高。维持买入评级。 华润燃气2023年盈利同比增长10%，低于我们/市场预期，当中主要因为公司管理及行销开支高出我们预期，同时联营/合营盈利贡献亦低于我们预期。值得留意的是公司派息比率只维持在50%，末期息只随盈利增长10%至1港元。 管理层表示目前可见到工业气同比的增长较好，因此预期今年零售气量增长约为7%。另外，我们预期公司2024-26年的新增接驳量呈同比10%的下降趋势。 目前我们仍然认为公司新增接驳量的同比下降将对2024-26年的盈利结构有较大冲击。目标价下调至22.90港元，维持中性评级。 每日晨报 2023年收入增长低于预期，利润低于预期9%。毛利率同比基本持平，多数交易子品类毛利率提升，但被收入结构调整抵消。 行业虽然较为分散，但除消电外其他多数品类收入承压。SaaS+订阅服务增加低价套餐、降低会员店付费转化门槛，导致ARPU同比下降。 我们预计2024年收入同比个位数增速（前为低双位数），预计消电增速下降明显，酒水受白酒消费、家居受经营结构调整影响持续下降。我们下调2024年收入/利润17%/18%，预计2024年公司收入/利润增4%/30%。供应链能力带来的利好已经反映在当前财务预测，基于25倍2024年市盈率不变，目标价从38港元下调至30港元，下调至中性。 2023年收入/利润较我们预期低2%/16%。2023年收入/调整后净利润同比下降10%/25%。2023年收入下降因教育业务调整期，游戏业务恢复增长。 预计2024年游戏业务保持个位数增长，主要受到魔域端游的带动，游戏利润率在收入规模的杠杆效应带动下有提升空间。预计海外教育业务逐渐恢复常态化增长，SAAS及低端产品放量有望对收入增长提供支撑。预计2024年公司收入/调整后利润分别增6%/11%。 由于公司海外教育业务分拆上市（MYND US）提高教育业务估值可见性，以及公司调整披露口径，我们调整估值方法至分布加总估值法，目标价从20港元下调至15港元，包含1）游戏及应用业务5倍市盈率不变，股价贡献13港元，2）海外教育2亿美金市值，按网龙持股比例74.4%，对股价贡献2港元。维持买入。 2023年4季度收入同比增2.7%，其中达达快送增36%（超过我们预期16%），京东到家降14%（较我们预期低28%），京东到家虚增广告营销收入及成本调整未影响净利润和现金余额。调整后净亏损1.6亿元，利润率-6%，对比市场1.5亿元利润预期，运营成本占收比同比上升主要因连锁品牌同城配送单量增加导致骑手平均成本上升。 每日晨报 4季度运营要点：1）京东到家：小时达月均下单用户同比增50%，首页点击及转化率提升推动频道DAU/GMV增100%+/200%+。2）达达快送：KA商家配送完单量同比增20%+，主要受到合作茶饮品牌快速增长拉动收入，单均毛利同比优化。 2024年展望：京东到家将持续加强与京东平台协同效应，品类扩充将继续拉动京东到家GMV稳定增长。达达配送与连锁品牌商家合作不断深入，预计单量增速持续好于行业。 估值：我们目前财务预测反映了此前京东到家广告营销业务相关调整，2024/2025年收入下调9%/11%，我们将继续关注公司管理层对2024年业务增长规划及长期盈利目标，按京东物流0.3倍市销率，维持目标价2.0美元，维持中性评级。 受非经营
