2023 年归母净利润增长 35%，多品牌引领增长

核心观点公司研究·海外公司财报点评 2023年归母净利润增长35%，库存健康度高，现金流充裕。2023年公司收入增长16.2%至623.6亿元，归母净利润增长34.9%至102.4亿元。折扣收窄、存货拨备减少推动毛利率提升2.4百分点，叠加费用率下降， 经营利润率提升3.7百分点至24.6%。存货周转天数同比减少15天至123天，存货总量下降15%，库存健康度高。2023年经营现金流入增长 62%至196亿元，净现金335亿元，增加185亿元。全年延续较高派息率达51%。2023下半年公司增长提速，收入增长18.1%至327.1亿元，归母净利润提升37.1%至54.9亿元，下半年毛利率62.0%，增加3.4百分点，归母净利率16.8%，增加2.3百分点。 安踏和FILA稳健增长、盈利能力提升，其他品牌快速放量。2023年安踏 /FILA/其他品牌收入303/251/69亿元，同比增长9%/17%/58%，经营利润率分别提升0.8/7.6/6.6百分点至22.2%/27.6%/27.1%。分品牌看，1）安踏品牌资源赋能跑步、篮球专业品类，签约NBA球星欧文，渠道进驻核心商圈。2）FILA品牌月店效100万元左右，鞋类占比接近40%，专业运动占比提升4百分点至36%。3）迪桑特和可隆收入占比达到11%，对集团贡献增加。 维持各品牌流水增长目标。2024年各品牌保持2023年10月投资者关系日定下的流水增长目标。开店方面，预计年底安踏大货/儿童门店数7100/2800家，FILA2100家，迪桑特/可隆220-230/180家。 风险提示：宏观经济疲软；疫情反复；渠道转型不及预期；系统性风险。 投资建议：经营质量高，看好主品牌势能升级和多品牌矩阵的成长潜力。公司收入稳健成长，盈利能力改善，库存健康度高，现金流充裕。展望2024年，在安踏主品牌球星效应、产品矩阵渠道升级和多品牌孵化发力的支持下，集团有望继续保持行业领先的成长性。中长期，安踏集团凭借在中国市场多层级的品牌矩阵和全球市场多品牌的布局，有望持续增强在全球运动市场的竞争力。由于各品牌盈利改善好于预期，且公司预期2024年报表将录得由AmerSports上市事项权益摊薄所致的非现金会计利得约16亿元，因此上调盈利预测，预计2024-2026年归母净利润分别为134.6/134.8/147.8亿元（原2024-2025年为116.9/133.8亿元），增长31.5%/0.2%/9.6%，经调后归母净利润分别约为118.6/134.8/147.8亿元，增长15.8%/13.7%/9.6%。由于盈利预测上调，上调目标价至104-113港元（原为100-104港元），目标价相对2024年经调后EPS为23-25x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 53,651 62,356 69,332 76,229 83,407 (+/-%) 8.8% 16.2% 11.2% 9.9% 9.4% 净利润(百万元) 7590 10236 13457 13479 14775 (+/-%) -1.7% 34.9% 31.5% 0.2% 9.6% 每股收益（元） 2.68 3.61 4.75 4.76 5.22 EBITMargin 17.0% 21.9% 18.9% 21.6% 21.7% 净资产收益率（ROE） 22.1% 19.9% 22.9% 25.5% 47.1% 市盈率（PE） 28.8 21.3 16.2 16.2 14.8 EV/EBITDA 29.4 20.0 17.6 14.8 14.8 市净率（PB） 6.35 4.24 3.71 4.14 6.96 资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 纺织服饰·服装家纺 证券分析师：丁诗洁证券分析师：关竣尹0755-819813910755-81982834 dingshijie@guosen.com.cnguanjunyin@guosen.com.cnS0980520040004S0980523110002 基础数据 投资评级买入(维持) 合理估值104.00-113.00港元 收盘价82.00港元 总市值/流通市值232275/232275百万港元 52周最高价/最低价116.37/60.20港元 近3个月日均成交额656.62百万港元 市场走势 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 相关研究报告 《安踏体育（02020.HK）-四季度稳健高质量增长，亚玛芬递交上市招股书》——2024-01-07 《安踏体育（02020.HK）-确立中期发展策略与目标，迈入高质量增长阶段》——2023-10-19 《安踏体育（02020.HK）-三季度高基数上稳健增长，营运指标健康》——2023-10-13 《安踏体育（02020.HK）-上半年归母净利润增长32%，多品牌引领增长》——2023-08-23 《安踏体育（02020.HK）-二季度零售增长提速，签约球星欧文有望驱动增长》——2023-07-19 安踏体育（02020.HK） 2023年归母净利润增长35%，多品牌引领增长 买入 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容 2023年归母净利润增长35%，库存健康度高，现金流充裕 2023年集团收入增长16.2%，归母净利润增长35%。2023年体育用品行业缓慢复苏，集团收入增长16.2%至623.6亿元，归母净利润增长34.9%至102.4亿元。 分品牌来看，安踏/FILA/其他品牌实现收入303/251/69亿元，同比 +9%/+17%/+58%，经营利润率分别为22.2%/27.6%/27.1%，同比 +0.8/+7.6/+6.5pct。 毛利率提升、费用率下降贡献经营利润率提升3.7pct 2023年公司毛利率上升2.4pct至62.6%，其中安踏主品牌毛利率上升1.3百分点至54.9%，由于折扣收窄和毛利率较高的DTC收入占比提升；FILA毛利率上升2.6百分点至69.0%，主要由于期内折扣收窄2个点、以及存货拨备减少。 2023年经营费用率下降2.6pct，主要由于：1）2022年冬奥营销开支基数较高， 2023年广告开支费用率下降2.1百分点至8.2%；2）各品牌店效提升双位数，带动租售比、零售费用比重下降。因此，经营利润率提升3.7pct至24.6%。 合营公司分占利润亏损7.2亿元，主要由于上半年一次性商誉减值影响5.2亿。剔除合营公司影响的归母净利润增长44.9%至109.5亿元。 图1：公司营业收入及增速图2：公司归母净利润及增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图3：公司利润率水平图4：公司费用率水平 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源： 图5：公司推广费用率、研发费用率、员工成本费用率图6：公司ROE、ROA、ROIC 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 加强存货运营管理，存货状况实现明显改善。从营运资金周转看，存货周转天数同比下降15天至123天，集团积极推行控货措施，各品牌存货总量均有下降，全 年存货总量下降15%，库存健康度高。应收账款天数下降1天至20天，应付账款 天数下降3天至47天。 盈利能力优异，经营现金流入大幅增长，净现金335亿元，派息率50.7%。2023年公司ROE为23.8%，同比持平。2023年经营现金流入196.3亿元，同比增长61.6%，净现比1.9，净现金335亿元，大幅增长185亿元。2023年派息率50.7%。 图7：公司经营活动现金流净额及净现比图8：公司营运资金周转天数 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 安踏和FILA稳健增长、盈利能力提升，其他品牌快速放量 安踏品牌：2023年稳健增长，盈利水平改善，未来坚持专业为本、品牌向上 2023年安踏主品牌收入增长9.3%至303.1亿元，占总收入比重48.6%，收入增速与流水增速较接近。 毛利率提升1.3百分点至54.9%，主要由于品牌折扣收窄，经营利润率提升0.8pct至22.2%。年末安踏大货和童装分别拥有7053家/2778家门店，合计9831家，同比净增228家。 品牌和产品方面，强化大众定位，提升专业认知。2023年是主品牌战略盘整年，进一步明确安踏大众定位，调整商品与渠道结构。同时坚持专业为本，资源赋能跑步、篮球专业品类，签约NBA球星欧文。同时，安踏童装开拓了多个运动场景系列，比如艺术体操、形体训练、舞蹈等，扩大儿童品类，推广儿童专属科技和强化功能性。 进驻核心商圈，零售运营能力良好，DTC转型基本完成。渠道方面，增加在核心市场覆盖率，2023年安踏主品牌大货月店效为28-29万元，主品牌大货和儿童店效均同比增长10%左右。同时目前DTC转型已基本完成，9831家门店中，大货和童装DTC门店共约为5400家和2300家，合计7700家，其中DTC-直营比重分别为44%和64%，DTC-加盟比重分别为56%和36%。安踏主品牌中线下DTC收入占比从50%提升至56%，电商收入占比保持在33%左右。2024年计划进一步拓展安踏冠军门店，目标从几十家拓展至100家。 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 FILA品牌：2023年收入增长17%，经营利润增长61%，月店效100万元左右 FILA2023年实现收入增长16.6%至251.0亿元，全年门店数同比小幅减少12家 至1972家。FILA毛利率提升2.6百分点至69.0%，主要由于期内折扣收窄2百分 点和库存拨备减少。经营利润率大幅增长7.6百分点至27.6%，经营利润增长61% 至69.2亿元，主要由于毛利率提升、店效增长带动门店租金和员工等固定费用率下降。 针对FILA发展策略，集团将继续推进顶级商品、顶级品牌、顶级渠道策略，拓展专业市场机会，推进鞋类和专业运动流水占比。2023年FILA鞋类流水突破100亿，占比接近40%。网球、高尔夫等专业品类逐步建立消费者心智，专业运动占比提升4百分点至36%。通过渠道调整优化，2023年FILA大货月店效提升至100万元左右。子品牌方面，FILA儿童流水规模超过50亿元，潮牌超过40亿元。 其他品牌：户外热潮下，迪桑特和可隆增长强劲，利润率快速提升 2023年其他品牌实现收入增长58%至69亿元（其中迪桑特增长超过50%，可隆增长80%左右），占集团收入比重11%，全年迪桑特和可隆门店数同比分别-4/+3家至187/164家。2023年其他品牌经营利润率提升6.6百分点27.1%。 迪桑特继续打造高端、高质感产品，推出的女子健身、跑鞋都有良好表现。目前迪桑特超过1亿元店效的门店已有3家。可隆同样推出高品质商品，加强均衡发展，春夏产品从30%提至40%以上，同时加速拓展南方市场，南方门店占比38%，并在核心商场开优质门店提升店效。 AmerSports：合营公司ASHolding2023年实现收入增长30%至312亿元人民币，EBITDA增长35%至37.5亿元。2019年定下的到2024年“五个10亿欧元”目标在2023年提前完成。 图11：分品牌收入规模（亿元）图12：分品牌收入增速 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 图13：分品牌毛利率图14：分品牌经营利润率 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 2023下半年增长提速，利润率提升明显 2023