降本增效逻辑兑现，叠加金价中枢上行增厚公司利润

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告 | 年报点评报告 2024年04月01日 赤峰黄金（600988.SH） 降本增效逻辑兑现，叠加金价中枢上行增厚公司利润 事件：公司披露2023年年度报告，全年实现营业收入72.21亿元，同比增长15%；实现归母净利润8.04亿元，同比大幅增长78%；实现扣非归母净利润8.66亿元，同比大幅增长116%；实现基本每股收益0.49元/股，同比大幅增长81%。公司矿产金产量稳中有增，并在年内积极推进降本增效，产金单吨盈利能力显著提升，叠加降息预期下金价中枢上移，实现增厚利润。 全年克金成本显著改善，产量同步实现增长。根据年报披露，公司2023年全年实现矿产金产量14.35吨，同比增长5.8%；实现电解铜产量0.65万吨，同比增长0.8%；分板块看，采矿业营收占比达94.5%，矿业公司属性进一步凸显。成本端看，全维持成本口径下公司2023年矿产金克金成本约267元，同比下降12%；其中两处海外矿山万象矿业以及金星瓦萨全年单位全维持成本分别约为1330/1197美元/盎司，同比分别下降10%/13%;国内矿山全年单位全维持成本约为199元/克，同比下降27%。年内公司境内外矿山通过集中化采购、加强采矿管理、选矿技术攻关等方式，全面优化成本。 核心项目建设稳步推进，持续扩产降本增量可期。年内公司重点在建工程及探矿项目进展顺利，五龙矿2023年下半年选厂日均选矿量已提升至1800吨以上；吉隆矿业年新增18万吨金矿石选矿扩建项目预计2024年6月全部建成并试生产；此外溪灯坪金矿14万吨/年采选建设工程项目于2023年10月完成全部项目建设并投入生产，为国内金资源开发业务带来新增量。探矿增储方面，截至2023年末新增金矿石资源量530万吨，资源增量可期。 顺周期背景下金属资源品价格中枢有望稳步上行；持续夯实公司盈利能力。美联储降息预期下黄金价格中枢仍能保持向上弹性，市场等待美联储货币政策转向的实质性落地。中远期看，高利率环境不断延续或将放大经济下行压力，为降息落地积蓄动能；黄金作为非美资产在经济下行压力升温时避险属性或将逐步凸显；实物金需求上看，全球央行增持预计延续，非投机头寸在宽松不及预期或降息时点后移时为金价提供支撑，公司将充分受益于宽松预期下的金价上行，叠加克金成本全面优化下，克金盈利增厚逻辑持续兑现。 投资建议：伴随公司成本端持续改善于新建项目增量的持续释放，矿产金业务有望实现单位盈利与产量“双增”；叠加美联储降息在即与黄金避险属性持续凸显，金价中枢有望持续上行。我们预计2024-2026年公司实现营业收入分别为77.6/84.2/90.4亿元，实现归母净利润分别为11.5/14.8/16.3亿元，对应PE水平分别为23.7/18.3/16.7倍，维持公司“买入”评级。 风险提示：地缘政治风险、美联储降息不及预期风险、项目投产不及预期等。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6,267 7,221 7,760 8,419 9,039 增长率yoy（%） 65.7 15.2 7.5 8.5 7.4 归母净利润（百万元） 451 804 1,149 1,483 1,630 增长率yoy（%） -22.6 78.2 42.9 29.1 9.9 EPS最新摊薄（元/股） 0.27 0.48 0.69 0.89 0.98 净资产收益率（%） 6.7 10.2 12.0 14.2 14.0 P/E（倍） 60.3 33.8 23.7 18.3 16.7 P/B（倍） 5.2 4.4 3.8 3.1 2.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价为2024年3月29日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 贵金属 前次评级 买入 3月29日收盘价(元) 16.35 总市值(百万元) 27,204.95 总股本(百万股) 1,663.91 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 39.41 股价走势 作者 分析师 王琪 执业证书编号：S0680521030003 邮箱：wangqi3538@gszq.com 分析师 马越 执业证书编号：S0680523100002 邮箱：mayue@gszq.com 相关研究 1、《赤峰黄金（600988.SH）：降本增产同步兑现，金价高位助力公司利润增厚》2023-10-29 2、《赤峰黄金（600988.SH）：降本增效成效显著，业绩弹性逐步稳步兑现》2023-08-24 3、《赤峰黄金（600988.SH）：租赁融资亏损业绩承压，品位优化降本逻辑兑现可期》2023-05-10 -46%-37%-27%-18%-9%0%9%2023-032023-072023-112024-03赤峰黄金沪深300 2024年04月01日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 4109 4895 6402 7719 10010 营业收入 6267 7221 7760 8419 9039 现金 1285 1662 3834 4376 7232 营业成本 4472 4869 4504 4503 4616 应收票据及应收账款 369 513 435 594 510 营业税金及附加 284 389 390 429 483 其他应收款 53 96 65 109 77 营业费用 1 1 2 2 2 预付账款 100 84 113 101 129 管理费用 502 461 591 701 743 存货 2165 2407 1822 2407 1928 研发费用 28 52 89 84 92 其他流动资产 138 133 133 133 133 财务费用 137 193 181 140 90 非流动资产 13435 13822 13311 12946 12486 资产减值损失 -42 -4 290 195 290 长期投资 358 373 391 408 426 其他收益 4 17 0 0 0 固定资产 5185 5822 5464 5124 4688 公允价值变动收益 -12 -71 -26 -28 -34 无形资产 6733 6525 6413 6409 6407 投资净收益 62 14 45 34 38 其他非流动资产 1159 1102 1044 1005 964 资产处置收益 -2 -2 0 0 0 资产总计 17544 18718 19713 20665 22496 营业利润 852 1208 1733 2370 2727 流动负债 3280 3722 3970 3665 4021 营业外收入 8 1 13 16 10 短期借款 488 850 850 850 850 营业外支出 38 3 17 19 19 应付票据及应付账款 851 552 746 552 779 利润总额 822 1206 1729 2367 2717 其他流动负债 1940 2320 2373 2263 2392 所得税 328 335 571 781 897 非流动负债 6856 6453 6126 5818 5498 净利润 494 871 1158 1586 1820 长期借款 1514 1422 1095 787 467 少数股东损益 43 67 10 103 190 其他非流动负债 5342 5031 5031 5031 5031 归属母公司净利润 451 804 1149 1483 1630 负债合计 10136 10176 10095 9483 9519 EBITDA 2260 2766 3762 4638 5262 少数股东权益 2221 2390 2400 2502 2692 EPS（元） 0.27 0.48 0.69 0.89 0.98 股本 1664 1664 1664 1664 1664 资本公积 627 928 928 928 928 主要财务比率 留存收益 3211 4015 5144 6678 8425 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 5188 6152 7218 8680 10284 成长能力 负债和股东权益 17544 18718 19713 20665 22496 营业收入(%) 65.7 15.2 7.5 8.5 7.4 营业利润(%) 14.1 41.7 43.5 36.7 15.1 归属于母公司净利润(%) -22.6 78.2 42.9 29.1 9.9 获利能力 毛利率(%) 28.6 32.6 42.0 46.5 48.9 现金流量表（百万元） 净利率(%) 7.2 11.1 14.8 17.6 18.0 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 6.7 10.2 12.0 14.2 14.0 经营活动现金流 1090 2203 4313 2952 5474 ROIC(%) 6.5 9.8 11.3 13.6 13.8 净利润 494 871 1158 1586 1820 偿债能力 折旧摊销 1347 1465 2022 2312 2647 资产负债率(%) 57.8 54.4 51.2 45.9 42.3 财务费用 137 193 181 140 90 净负债比率(%) 27.1 21.1 -7.9 -14.4 -36.8 投资损失 -62 -14 -45 -34 -38 流动比率 1.3 1.3 1.6 2.1 2.5 营运资金变动 -966 -283 970 -1080 921 速动比率 0.5 0.6 1.1 1.4 2.0 其他经营现金流 140 -29 26 28 34 营运能力 投资活动现金流 -3984 -1771 -1492 -1941 -2183 总资产周转率 0.5 0.4 0.4 0.4 0.4 资本支出 1918 1742 -528 -383 -478 应收账款周转率 31.8 16.4 16.4 16.4 16.4 长期投资 -366 0 -17 -17 -18 应付账款周转率 6.9 6.9 6.9 6.9 6.9 其他投资现金流 -2432 -29 -2038 -2341 -2678 每股指标（元） 筹资活动现金流 2225 -228 -649 -469 -435 每股收益(最新摊薄) 0.27 0.48 0.69 0.89 0.98 短期借款 488 362 0 0 0 每股经营现金流(最新摊薄) 0.66 1.32 2.59 1.77 3.29 长期借款 1514 -92 -327 -308 -319 每股净资产(最新摊薄) 3.12 3.70 4.34 5.22 6.18 普通股增加 0 0 0 0 0 估值比率 资本公积增加 0 301 0 0 0 P/E 60.3 33.8 23.7 18.3 16.7 其他筹资现金流 223 -799 -322 -161 -116 P/B 5.2 4.4 3.8 3.1 2.6 现金净增加额 -655 222 2171 542 2856 EV/EBITDA 13.9 11.3 7.7 6.1 4.8 资料来源：Wind，国盛证券研究所 注：股价