债市技术面周报（3月第5周）：利率快下，谁没有跟上行情？

——债市技术面周报（3月第5周） 本周综述： 报告日期：2024-3-30 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070邮箱：yanzq@hazq.com 10Y国债收益率已在2.30%附近震荡近一月。几点微观变化值得注意，一是30Y-10Y利差已经小幅走阔，由3月初的13bp扩大至18bp；二是债市的多空头逐步交替：2月配置盘逐步退出，3月初农商行“多杀多”，再到券商的借券卖出，背后是债市的交易行情特征凸显： 执业证书号：S0010523070002电话：17861391391邮箱：yangpl@hazq.com 第一，大行将子弹策略集中到1-3Y期限。数据上，本周大行仅增配181亿元国债，但拆分来看其净买入1-3Y国债572亿元，其余期限均大幅卖出，上周亦是如此。将时间拉长看，去年12月以来大行对于国债的配置思路为增配各期限，到增配短端为主，再到集中1-3Y的子弹策略。而由于大行亦存在分销效应，我们仅能针对国债进行拆分（存在净买入为正），其余券种或存在类似情况。 第二，农商行增加7Y期限的配置。我们观察到上周农商行在前半周同时加仓7Y与10Y国债，而在后半周卖出10Y国债止盈，整体加仓7Y国债>10Y国债，原因在于近期的10Y-7Y利差始终倒挂2bp，但3月25日至27日利差扩大至4bp，因此7Y的配置价值凸显，农商行的配置既是缺资产的表现，亦为此后的波段交易提供空间。 第三，基金仍在加仓，但久期整体下降。我们观察到中长期债基久期已经连续2周出现回落，本周久期（含杠杆）降低至2.44年，而从交易上看，上周基金的配置期限集中在10Y（811亿元），本周出现压降，3Y/5Y/10Y期限分别增配687/550/192亿元，主要为政金债。 第四，券商的“借贷卖出”行为或再现。本周券商全面卖出各期限国债与政金债，国债的1-3Y、5-7Y、30Y交易对手方分别为大行、农商行与保险机构，而政金债的主要交易对手方则为基金。从借贷数据上看，证券公司在230023.IB的借贷余额也出现上升（大行与中小行下降）。 第五，保险机构大幅买入长债，但这可能只是季节性规律。本周保险机构大幅买入10Y以上期限利率债，但我们认为可能只是保费驱动下的季节性配债规律，详见《保险欠配的策略价值研究》。 ⚫风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1杠杆率......................................................................................................................................................................4 1.1杠杆率：升至108.70%......................................................................................................................................41.2流动性：本周质押式回购日均成交额6.1万亿元，日均隔夜占比80.30%.........................................................51.3资金面：银行系资金融出持续上升...................................................................................................................6 3.1收益曲线：国债、国开债收益率整体下行........................................................................................................83.2期限利差：息差升降互现，10Y-7Y维持倒挂，1Y国债/国开债收益率和DR007利率倒挂加剧.......................93.3中美利差：利差倒挂进一步加剧.....................................................................................................................103.4隐含税率：整体下行.......................................................................................................................................10 4现券交易.................................................................................................................................................................11 4.1本周现券交易跟踪：政金债交易活跃..............................................................................................................114.2分券种：基金连续两周大额增配利率债..........................................................................................................114.3分机构：大行增配同业存单............................................................................................................................13 图表目录 图表1银行间债市杠杆率（单位：%，周）....................................................................................................................4图表2银行间质押式回购余额（单位：万亿元，周）.....................................................................................................4图表3银行间质押式回购成交额（单位：亿元，交易日）..............................................................................................5图表4银行间隔夜质押式回购金额占比（单位：%，交易日）......................................................................................5图表52024年2月以来分机构资金融出余额（单位：万亿元）......................................................................................6图表62024年2月以来分机构单日出钱量（单位：万亿元）.........................................................................................7图表710Y国债收益率与中长期债券型基金久期不同口径测算值（单位：年，%）......................................................8图表8近4周国债国开债收益率（单位：BP，%）........................................................................................................9图表9近4周国债国开债期限利差（单位：BP，%）...................................................................................................10图表10近4周中美国债期限利差（单位：BP，%）.....................................................................................................10图表11近4周国债国开债隐含税率（单位：BP，%）.................................................................................................11图表123月25日至3月29日各机构现券买卖情况（单位：亿元）.............................................................................11图表13利率债分机构成交（单位：亿元）...................................................................................................................12图表14信用债分机构成交（单位：亿元）...................................................................................................................12图表15同业存单分机构成交（单位：亿元）...............................................................................................................13图表16大行分券种成交（单位：亿元）.......................................................................................................................14图表17股份行分券种成交（单位：亿元）...................................................................................................................14图表18基金公司分券种成交（单位：亿元）...............................................................................................................15图表19证券公司分券种成交（单位：亿元）........................................................................................................