减值导致利润承压，关注资源和材料板块价值

►新签订单持续稳健增长，工程承包主业较为稳定。分业务看，2023年工程承包/资源开发/综合地产/特色业务实现营收5854.82/68.16/165.19/319.80亿元，同比+9.3%/-23.1%/-27.3%/0.2%；毛利率分别为9.1%/30.99%/8.0%/15.81%，同比+0.25/-5.36/-3.11/+2.09pct。据公司2023年四季度主要经营数据公告，2023年公司新签合同额14247.8亿元，同比+6.0%，5000万元以上的新签订单中，房屋建设/市政基础设施/冶金工程/其他分别新签合同额6835.4/2222.9/1745.0/2563.8亿元，同比+2.6%/-3.4%/+0.9%/+34.3%。其中，第四季度新签合同额4428.5亿元，同比+8.5%，新签工程合同额4293.4亿元；订单持续增长。根据公告，2024年公司计划实现营业收入6600亿元同增4.13%，计划实现新签合同15000亿元同增5.28%。 ►受益“一带一路”，海外订单创历史新高。2023全年，公司新签海外合同额633.84亿元，同比+43.72%，创历史新高。2023年，我国成功举办第三届“一带一路”国际合作高峰论坛，宣布中国支持高质量共建“一带一路”八项行动，明确了新方向、开辟了新愿景、注入了新动力。 海外市场仍是公司未来冶金工程板块增长的重要一极，2023年公司成功签约孟加拉国安瓦尔综合钢厂160万吨联合钢厂项目（建成后将成为南亚地区标杆性钢铁绿地项目）；签约印尼MMP镍铁冶炼EPC项目（夯实了公司在全球红土镍矿冶炼领域的行业领先地位）；文安钢铁（马来西亚）有限公司SAMALAJU工业园区焦化及配套工程总承包合同；同期在“一带一路”共建国家新签了诸如印度尼西亚巴淡岛能源动力岛及配套项目、几内亚议会大厦、柬埔寨环海铂莱国际酒店等多个高 端房建项目；在持续地市场外拓的情况下，我们认为海外市场将给公司带来显著增量。 ►矿产资源短期承压，硅基材料业绩逐步释放。2023全年公司资源开发业务实现营收68.16亿元，同比-23.12%；受金属价格波动压力，全年实现净利润12.14亿元，占净利润总额的14%，同比承压；其中镍钴矿/铅锌矿/铜金矿分别实现营收38.75/6.03/12.22亿元；归属中方净利润 分别为10.27/1.14/0.71亿元。2023全年公司瑞木镍钴矿、杜达铅锌矿和山达克铜矿三座在产矿山合计实现归属公司净利润12.14亿元。公司将多晶硅等新能源材料生产作为重点培育和布局的战略新兴业 务之一，公司下属中硅高科坚持以“硅业报国”为己任，发挥在多晶硅研发制造领域数十 年的经验与优势，成为多晶硅产业的技术突破者。洛阳中硅累计生产多晶硅2872吨，销售2589吨；硅基材料新产品产销14142吨，实现销售收入5.55亿元（其中新产品销售额2.3亿元），实现净利润2.23亿元。截至2023年12月底，项目二期第一批9种产品已经开工建设，预计2024年一季度全部竣工投产。 ►计提减值拖累利润，期间费用率较为稳定。2023全年毛利率为9.69%，同比+0.05pct；23Q4毛利率为10.99%，同比+1.29pct，环比+1.87pct。全年净利率为1.80%，同比-0.38pct；23Q4净利率下滑明显，降至0.54%，主要系2023年度公司计提减值89.49亿元，同比增加39.87亿元。2023年 期 间 费 用 率 为5.72%， 同 比+0.01pct， 其 中 销 售/管 理/研 发/财 务 费 用 率 分 别 为0.50%/1.95%/3.11%/0.16%，同比+0.01/+0.05/-0.05/0.00pct，内控效果取得成效。 投资建议 鉴 于 当 前 经 济 环 境 短 期 内 有 所 不确 定 性，我 们 下 调2024-25年盈 利 预 测，预 测公司收入6614.12/6904.40亿元（原7645.62/8745.68亿元），预测归母净利润92.76/100.55亿元（原141.13/176.16亿元），新增2026年收入/归母净利润预测，分别为7238.81/108.68亿元；对应预测2024-25 EPS 0.45/0.49元（原0.68/0.85元），2026年EPS为0.52元，对应3月29日3.36元收盘价7.51/6.93/6.41xPE。维持“买入”评级。 风险提示 国际形势发生重大变化，下游需求不及预期，系统性风险等。 资料来源：Wind，华西证券研究所[Table_Author]分析师：戚舒扬研究助理：金兵邮箱：qisy1@hx168.com.cn邮箱：jinbing@hx168.com.cnSAC NO：S1120523020003SAC NO：联系电话：联系电话： 戚舒扬：建筑建材+新材料团队首席分析师，FRM，香港中文大学金融学硕士/中山大学管理学学士。曾供职于华泰证券、国泰君安证券等机构任建材行业分析师，7年卖方从业经验。曾作为核心成员获得2016、2017年新财富非金属建材第二、第一名，2020年个人获得21世纪金牌分析师金属、非金属类建材和新材料第五名、wind金牌分析师第二名、东方财富2020年最佳分析师第二名等奖项。 金兵：建筑建材+新材料行业研究助理，土木工程学士，金融学硕士；5年工程建设和融资经验，曾任职于百强房企资金管理部、咨询公司项目管理部；全程深度参与上海迪士尼乐园、合肥离子医学中心等重大工程建设开发，建筑建材从业经历和产业积累丰富。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 华西证券免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务 请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。