www.ccxi.com.cn 地方政府债与城投行业监测周报2022年第9期 隐性债务监管高压态势不变强调防范“处置风险的风险” 市场跟踪 作者 中诚信国际 企业评级部 应治亚 0755-82969261 zyying@ccxi.com.cn 蒋 螣 0755-82969261 tjiang@ccxi.com.cn 其他联络人 龚天璇 027-87339288 txgong@ccxi.com.cn 消费类基础设施REITs对房企融资影响几何？ ——2024年3月房地产市场跟踪 本期观点  3月以来首批消费类基础设施REITs上市，有助于持有优质购物中心的房企补充融资渠道和战略转型。中诚信国际认为，我国商业不动产市场规模庞大，在政策支持下，消费类基础设施REITs发展前景较好，但目前我国基础设施REITs市场尚处于发展初期，消费类基础设施REITs发展仍受制于制度建设，同时当前市场对原始权益人股东背景仍具有明显风险偏好，一级发行阶段对原始权益人及关联方的认购依赖度较高，短期内消费类基础设施REITs显著扩容的难度较大，叠加政策对相关底层资产的要求较高，仅少量投资及管理能力强且拥有一定规模购物中心的房企将受益。  近期政策继续支持不同所有制房企合理融资，扩宽经营性物业贷款的用途范围和贷款额度上限，有助于拥有较多持有型物业的房企改善流动性；房地产融资协调机制的实施，可确保“白名单”项目顺利开发，一定程度上提振购房者信心，维护市场稳定。但其区分了房地产集团公司与项目公司，对于房企通过项目去化回笼投入资金并恢复主体信用的效果较弱。  今年以来，全国楼市库存压力进一步加大，尽管一线城市的库存压力整体小于低能级城市，但北上广深四地的去化周期在过去半年内均持续增长且有扩大趋势。中诚信国际发现，一线城市中上海楼市的库存压力最小，但短期内其与北京皆面临潜在项目入市后带来的一定程度去库存挑战；深圳楼市库存压力相对较大，叠加一定规模的政府保障性住房（人才房、安居房）集中入市及香港放松调控政策产生的虹吸效应，未来深圳商品房的去化压力或将显著上升，地方政策工具箱有望继续补充发力。  1~2月房地产销售金额同比降幅扩大，行业维持低位运行的市场状态，市场复苏动能不足。随着北上广深和杭州、苏州等高能级城市限购政策放松，以及二手房成交带来的置换改善需求，未来销售有望边际改善。1~2月土地市场供地节奏放缓，但成交金额同比仍有增加，高能级城市中具有区位优势的地块获得房企青睐。销售下滑带动房企回款下降，投资意愿进一步降低。二级市场交易活跃，投资类地产债券收益率整体有所下移，高收益地产债平均成交价较年初小幅上升。 www.ccxi.com.cn 房地产行业 2 2024年3月房地产市场跟踪- 消费类基础设施REITs对房企融资影响几何？ www.ccxi.com.cn 一、 行业热点 （一）首批消费类基础设施REITs上市 3月以来首批消费类基础设施REITs上市，底层资产均具有较好的区位优势，其中华夏华润商业REIT运营优势明显。消费类基础设施REITs发展仍受制于制度建设、市场表现，叠加政策对相关底层资产的要求，受益于该利好政策的房企预计较少，仅少量投资及管理能力强且拥有一定规模购物中心的房企将获得融资渠道补充。 3月以来，华夏金茂商业RE IT、嘉实物美消费R E IT和华夏华润商业RE IT陆续上市，发行规模合计为8 9 . 2 3亿元，占公募R E IT s募资总规模的比例约8%。首批消费类基础设施R E IT s底层资产均具有较为良好的区位优势，除物美社区商业外，出租率均在9 8 %以上，其中华夏华润商业R E I T的底层资产青岛万象城具有较高的月租金坪效，运营优势明显。从原始权益人及关联方认购比例来看，上述三只已上市R E I T S分别为3 4 . 4 0 %1、5 1 %和3 6 . 5 0 %，市场化程度仍有待提升。 表1：首批消费类基础设施公募RIETs概况 REITs名称 华夏金茂商业REIT 嘉实物美消费REIT 华夏华润商业REIT 中金印力消费REIT 底层资产 长沙览秀城 物美商业社区 青岛万象城 杭州西溪印象城 大成项目 玉蜓桥项目 华天项目 德胜项目 开业时间 2016年 2012年 2005年 2005年 2003年 一期2015年，二期2021年 A馆2013年，B馆2019年 地理位置 位于长沙梅溪湖片区，毗邻长沙国际文化艺术中心 资产位于北京市丰台区、海淀区、西城区 位于青岛核心区香港中路商圈 位于余杭区大城西黄金地段 物业定位 城区级购物中心 社区商业（租户主要是超市和餐饮） 城市级标志性购物中心 城市级购物中心 总建筑面积（万平方米） 10.27 2.9 2.5 1.5 0.9 41.92 24.97 资产估值2023H1（亿元） 10.76（成本法） 2.78 4.43 1.77 1.45 82.02（成本法） 39.77（公允价值法） 月租金坪效（元/月/平方米2023H1 首层平均租金167 54.6 110.5 71.2 88.3 295.5 190.5 出租率2023H1 98.36% 83.21% 93.84% 90.55% 92.15% 98.49% 98.20% 租金收入（亿元）2022 0.46 2.44 3.36 2.34 发行/拟发行规模（亿元） 10.68 9.53 69.02 32.6 原始权益人及其关联方认购比例 34.40% 51% 36.50% - 资料来源： 公开资料，中诚信国际整理 1因华夏金茂商业REIT的关联认购方中国对外经济贸易信托有限公司为金融机构，将其剔除。 3 2024年3月房地产市场跟踪- 消费类基础设施REITs对房企融资影响几何？ www.ccxi.com.cn 中诚信国际观察到，2 0 2 3年受二级市场持续低迷等多重因素影响，基础设施R E IT s一级市场发行遇冷，全年仅成功发行5只基础设施R E I T s，募集资金约1 7 0亿元，较2 0 2 2年及2 0 2 1年明显下滑。但随着2023年3月，发改委及证监会分别发文将基础设施公募R E IT s底层资产范围拓展至商业消费基础设施领域后，2 0 2 3年下半年以来交易所审核速度明显加快，前3月R E I T s募资总额已经达到超过1 5 0亿元，其中约60%为消费类基础设施R E IT s。目前中金印力消费R E IT已完成询价，预计将于4月初发售，原始权益人印力集团大股东万科的第一大股东深铁集团拟认购不超过30%份额；此外，首创和百联的基础设施RE ITs处于申报阶段。中诚信国际认为，我国商业不动产市场规模庞大，在政策支持下，消费类基础设施R E IT s发展前景较好，但目前我国基础设施R E IT s市场尚处于发展初期，一二级市场制度仍有待完善，投资收益表现亦有待验证，由于二级市场估值波动较大导致部分偏好长期限、稳定收益的投资人望而却步，一级发行阶段对原始权益人及关联方的认购依赖度较高，短期内消费类基础设施R E IT s显著扩容的难度较大。 从对房企的影响来看，中诚信国际认为，消费类基础设施R E I T s为房企所持有的购物中心提供退出通道，有助于持有大量购物中心的房企补充融资渠道和战略转型；但考虑到当前市场对原始权益人股东背景仍具有明显风险偏好，同时对底层物业资产质量要求较高，大多数房企或难以受益。 （二）房地产融资政策进一步放松 近期政策继续支持不同所有制房企合理融资，扩宽经营性物业贷款的用途范围和贷款额度上限，有助于拥有较多持有型物业的房企改善流动性；房地产融资协调机制的实施，可确保“白名单”项目顺利开发，一定程度上提振购房者信心，维护市场稳定。但其区分了房地产集团公司与项目公司，对于房企通过项目去化回笼投入资金并恢复主体信用的效果较弱。 《2 0 2 4年政府工作报告》重点强调了标本兼治化解房地产风险，要求“优化房地产政策，对不同所有制房地产企业合理融资需求要一视同仁给予支持”。20 2 4年以来，房地产融资政策持续放松，其中2 0 2 4年1月12日，住建部和国家金融监管总局联合发布《关于建立城市房地产融资协调机制的通知》，要求各地级及以上城市建立城市 4 2024年3月房地产市场跟踪- 消费类基础设施REITs对房企融资影响几何？ www.ccxi.com.cn 房地产融资协调机制。此外，2 0 2 4年1月24日，金融监管总局和央行联合印发《关于做好经营性物业贷款管理的通知》（以下简称“《通知》”），《通知》拓宽了经营性物业贷款的用途范围和贷款额度上限2。中诚信国际认为，房地产融资协调机制的实施，可确保“白名单”项目顺利开发，一定程度上提振购房者信心，维护市场稳定。近期房地产融资协调机制加速落地，截至2月28日，全国31个省份2 7 6个城市已建立城市融资协调机制，共提出房地产项目约6 , 0 0 0个，商业银行审批通过贷款超2 , 0 0 0亿元，并且大多数项目股东为民营和混合所有制房企。但其区分了房地产集团公司与项目公司，考虑到目前房地产市场尚未企稳，项目去化周期整体依然较长，对于房企通过项目去化回笼投入资金并恢复主体信用的效果较弱。经营性物业贷款的放松，有助于拥有较多持有型物业的房企改善流动性，增强其公开市场偿债能力，其中3月8日，龙湖通过新增经营性物业贷款提前偿还20 2 4年底行权到期的CM BS。 （三）一线城市库存去化周期持续增长且有进一步扩大的趋势 一线城市中上海楼市的库存压力最小，但受潜在项目入市影响，短期内其与北京皆面临一定程度的库存周期上行挑战；深圳楼市库存压力相对较大，叠加近期政府保障性住房（人才房、安居房）集中入市及香港放松调控政策产生的虹吸效应，未来深圳商品房的去化压力或将显著上升。 截至2 0 2 4年2月末，全国商品房待售面积37 5 , 9 6 9万平方米，同比增长1 5 . 9 %，其中住宅待售面积增长2 3 . 8 %，库存压力进一步加大；尽管一线城市的库存压力整体小于二、三、四线城市，但北上广深四地的去化周期在过去半年内均持续增长且有进一步扩大的趋势。 截至2024年2月末，一线城市中上海楼市的狭义库存4压力最小，以过去6个月月均流速计算，上海楼市的狭义库存去化周期在1年左右，广州（约24个月）、北京（约26个月）、深圳（约30个月）的库存压力依次上升，且较半年前的库存去化周期上升了4 ~ 1 0个月不等。此外，考虑到上述城市近年仍维持了一定量的新项目供应， 2 2024年底以前，对于经营规范的房企，还可用于偿还该企业及其集团控股公司（含并表子公司）存量房地产领域相关贷款和公开市场债券；同时，《通知》将经营性物业贷款额度上限从原来的承贷物业评估价值的60%提高到70%。 3 统计局数据口径，指报告期末已竣工的可供销售或出租的商品房屋建筑面积中，尚未销售或出租的商品房屋建筑面积。 4 狭义库存=项目已取证数据-已成交数据。 5 2024年3月房地产市场跟踪- 消费类基础设施REITs对房企融资影响几何？ www.ccxi.com.cn 随着未取证项目、已出让未转化土地等潜在项目入市，将进一步抬升一线城市的去化压力。从广义库存5角度看，一线城市中北京、上海的潜在项目供应量与广州、深圳比相对较小，其中北京、上海的广义库存去化周期与其狭义库存口径相比上升了约30个月，预计未来这些项目的逐步入市将一定程度抬升两地的去化压力。广州、深圳的广义库存去化周期较狭义口径下分别增加了约70个月和100个月，其中深圳除了待入市项目规模大外，其近期亦面临一定规模的政府保障性住房集中入市，具有明显价格优势的人才房（周边商品房价格的6折）和安居房（周边商品房价格的5折）预计将对刚需型商品住宅市