盈利水平持续改善，有望受益设备更新+智能化升级

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 公司点评●轨交设备II 2024年03月27日 盈利水平持续改善，有望受益设备更新+智能化升级 核心观点：  投资事件：公司披露2023年年报。2023年公司实现营业收入370.87亿元，同比下降7.79%；实现归母净利润34.77亿元，同比下降4.30%；实现扣非净利润32.66亿元，同比下降4.41%。  业绩承压，在手订单充足，海外市场进展顺利。2023年在宏观经济弱复苏背景下，公司业绩有所下滑。全年新签订单金额731.21亿元，同比增加0.15%。其中，铁路领域251.12亿元，同比增长5.01%；城轨领域131.80亿元，同比增长3.91%；海外领域37.40亿元，同比增长 45.18%；工程总承包及其他领域310.89亿元，同比下降8.11%。截至2023年末，公司在手订单1688.31亿元，同比增长14.53%，有力支撑未来业绩释放。海外市场方面，公司具备设计研发、设备制造及工程服务的“三位一体”全产业链优势，持续加强属地化经营，在第三届“一带一路”国际合作高峰论坛上顺利完成马拉维班古拉-恩卡亚改造项目签约仪式，相继承揽马来西亚、法国等地订单，稳固逐年增长的良好态势。  收入结构优化，盈利水平提升。分板块来看，2023年公司设计集成收入117.24亿元，同比增长20.16%，收入占比提升7.35pct至31.61%；设备制造收入61.13亿元，同比增长9.64%，收入占比提升2.62pct至16.48%；系统交付服务收入114.25亿元，同比下降18.83%；工程总承包收入76.74亿元，同比下降28.48%。公司营收结构得以优化，毛利率较高的设计集成（39.68%）和设备制造（35.63%）板块占比提升，带动综合毛利率提高2.10pct至25.76%。公司费用率控制较为良好，全年销售/管理/财务费用率为2.41%/6.30%/-0.81%，同比分别+0.39pct/+0.60pct/-0.22pct。2023年公司净利率进一步回升至9.40%，同比增长0.36pct。  持续加大研发投入，有望受益设备更新及智能化升级。公司重视技术创新，持续加大研发投入，2023年公司研发费用18.62亿元，研发费用率达到5.02%。公司在国内城市轨道交通控制系统占据40%左右市场份额；高铁弱电系统集成领域，公司相继承揽雄忻、西成、渝黔、襄荆、西十等11个项目，市场占有率超60%，进一步扩大了市场领先优势；城市轨道交通信号系统集成领域，下属卡斯柯、城交公司稳居控制系统行业前列。2023年中国通号在已开标的33个城轨信号控制系统项目中，中标12个，市场占有率约37%，继续蝉联榜首。“十四五”时期我国预计新增铁路营业里程约2.37万公里，铁路市场总投资额预计达到3.5万亿元；预计新增城市轨道交通运营里程3000公里，均与“十三五”时期基本持平。按15年更新周期计算，高铁控制系统更新周期或开启， 带动新增订单增长。叠加城轨智能化趋势下信号系统升级需求，公司作为信号系统龙头厂商有望充分受益。  盈利预测与投资建议：预计公司2024-2026年将分别实现归母净利润35.30亿元、37.98亿元、43.36亿元，对应EPS为0.33、0.36、0.41元，对应PE为16倍、15倍、13倍，首次覆盖给予推荐评级。  风险提示：经济复苏不及预期的风险，新产品拓展不及预期的风险，核心技术迭代迅速的风险，市场竞争加剧的风险等。 中国通号(688009) 推荐 (首次) 分析师 鲁佩 ：021-20257809 ：lupei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521060001 市场数据 2024-03-27 股票代码 688009 A股收盘价(元) 5.48 上证指数 2,993.14 总股本(万股) 1,058,982 实际流通A股(万股) 862,102 流通A股市值(亿元) 472 相对沪深300表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 -30%-20%-10%0%10%20%30%中国通号沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 公司点评 表1：主要财务指标预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 37087.42 36994.64 39009.98 42640.56 收入增长率% -7.79 -0.25 5.45 9.31 归母净利润（百万元） 3477.33 3530.00 3797.82 4336.17 利润增速% -4.30 1.51 7.59 14.18 毛利率% 25.75 25.99 26.20 26.58 摊薄EPS(元) 0.33 0.33 0.36 0.41 PE 16.20 15.96 14.83 12.99 PB 1.20 1.16 1.11 1.06 PS 1.52 1.52 1.44 1.32 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 公司点评 一、公司概况：全球轨交信号系统龙头，科技创新助力市场开拓 中国通号是全球领先的轨道交通控制系统提供商。中国通号拥有投融资、设计研发、系统集成、装备制造、工程服务、运营维护完整产业链，是中国轨道交通控制系统设备制式、技术标准及产品标准的归口单位。公司前身为1953年铁道部设立的通信信号工程公司。1986年，公司与法国阿尔斯通合资成立中国铁路行业第一家中外合资企业卡斯柯，专注于轨道交通列车运行控制系统领域。2010年，中国铁路通信信号股份有限公司正式挂牌成立，并于2017年完成公司制改革。2015年和2019年，公司分别在港交所和上交所上市。 图1：中国通号发展历程 资料来源：公司公告 ，公司官网，中国银河证券研究院 中国通号是国务院国资委直管的大型中央企业。公司世界领先的列控技术为我国15万公里铁路、超4万公里高铁提供安全保障，建立完善了6万多个高铁测试案例，超过国外跨国企业的总和。近年来，中国通号成功研发时速200公里和350公里高铁自动驾驶技术，标志着我国高铁列车运行控制系统技术已经走在世界前列。中国铁路通信信号集团有限公司持有公司62.42%的股份，为公司的控股股东；公司实控人为国务院国资委。 图2：中国通号股权结构（截至2024年1月17日） 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 公司可提供轨道交通控制系统全产业链一体化服务。公司轨道交通核心业务包括：1）设计集成，主要包括提供轨道交通控制系统相关产品的系统集成服务及为轨道交通工程为主的项目建设提供设计 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 4 公司点评 和咨询服务；2）设备制造，包括生产和销售信号系统、通信信息系统产品及其他相关产品；3）系统交付，主要包括轨道交通控制系统项目施工、设备安装及维护服务。具 体产品包括铁路列控系统（CTCS）、城轨列控系统（CBTC）、货运自动化系统（CIPS）、通信及物联网系列产品、检测系统，以及机车和有轨电车相关产品等。公司实施“六核一体两翼”业务战略，立足轨道交通控制系统优势业务，围绕数字产业、新基建等国家重点战略方向，大力发展信息通信、电力电气化等重点业务，构建起“轨道交通+N”的多元产业格局。 表2：中国通号主要产品 产品类型 具体产品 信号系统 铁路列车运行控制系统 车站计算机联锁系统 自动闭塞系统设备 行车调度指挥自动化 驼峰自动化系统 城轨交通控制系统 信号系统 信号电缆系列产品 通信产品 有线通信系列产品 无线通信系列产品 物联网系列产品 智慧城市系列产品 信息化系列产品 视频系列产品 通信电缆系列产品 测试产品 GSM-R无线网络服务质量测试系统 轨旁电参量瞬态记录分析仪 JX -ATTS列车自动检测系统 JX -ITIS列车日常检测系统 其他产品 电缆系列产品 机车车辆产品 有轨电车 DX-IW型道口控制系统 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 中国通号在轨道交通控制系统科技创新能力突出，多项技术行业领先。高铁列控系统是中国高铁三大核心技术之一。中国通号坚持“引进消化吸收再创新”的技术路径，实现了我国高铁、地铁全套列车控制系统技术的完全自主化和产品的100%国产化，完成了高铁列控系统(CTCS-3级）、高铁自动 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 5 公司点评 驾驶系统（CTCS-3+ATO）、地铁列控系统（CBTC）、城际铁路列控系统（CTCS-2+ATO）、中低速磁悬浮控制系统、货运编组站综合自动化系统、铁路综合智能运维系统、综合运输调度指挥系统等轨道交通核心自主技术的重大突破，为落实“一带一路”倡议和高铁“走出去”提供核心技术支撑。公司核心自主研发成果处于世界先进水平，并大规模应用于我国轨道交通控制系统市场。 图3：中国通号八大核心技术 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 高铁列控系统（CTCS-3）适用于时速300公里及以上高速铁路，具有自主知识产权，达到国际领先水平，并通过国际互联互通认证。公司在CTCS-3列控系统装备市场占有率第一，份额超过90%。 公司研发的全球首套时速350公里高铁自动驾驶系统（CTCS-3+ATO），实现时速350公里高铁自动发车、自动停车、自动运行、超速防护和车门站台门联动控制，助力智能京沈、智能京张建设。 图4：中国高铁列控系统（CTCS-3） 图5：中国高铁自动驾驶系统（CTCS-3+ATO） 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 城市轨道交通列控系统（CBTC）彻底打破了国外公司的垄断，成功装备北京地铁8号线，全面替代国外设备，创新实现中国城市轨道交通的互联互通，支持不同车载设备列车的跨线运行。 城际铁路列控系统（CTCS-2+ATO）装备时速160公里以上的城际铁路，满足城市间高速度、高密度、公交化运营需求，在国际上首次实现高铁自动化驾驶，大大提升了运营效率。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 6 公司点评 图6：城市轨道交通列控系统（CBTC） 图7：城际铁路列控系统（CTCS-2+ATO） 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 自主研发的中低速磁悬浮列车运行控制系统（MATC）最 短发车间隔3分钟，实现列车的自动驾驶，成功装备北京S1线。货运编组站自动化系统（CIPS）由中国通号首创，拥有完全自主知识产权。CIPS能够实现货运车站调车和编组作业智能化、自动化，助力我国货运效率达到世界最高水平。已成功应用于亚洲最大编组站——郑州北站以及成都北、贵阳南、武汉北等大型货运车站，市场占有率达60%以上。 图8：中低速磁悬浮控制系统（MATC） 资料来源：公司官网，中国银河证券研究院 二、公司财务情况：收入结构优化，盈利水平回升 公司业绩随行业波动较为明显。2016-2019年公司营收和归母净利润稳健增长，年均复合增速分别为11.84%和7.81%。2020年起，受疫情和高铁、城轨投资额下降影响，公司业绩有所下滑。面对宏观经济环境的不利局面，公司积极开拓海内外市场，全力保障重点工程进度，深入推进提质增效，2016-2023年公司营业收入年均增长3.19%，归母净利润年均增长1.91%。 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 7 公司点评 图9：2016-2023年中国通号营业收入情况 图10：2016-2023年中国通号归母净