短期销量承压，结构升级延续

1 公司报告│公司年报点评 请务必阅读报告末页的重要声明 青岛啤酒(600600) 短期销量承压，结构升级延续 事件： 青岛啤酒发布2023年年报，2023年公司营收为339.37亿元，同比增长5.49%；归母净利润42.68亿元，同比增长15.02%。单四季度营收为29.58亿元，同比下滑3.37%，归母净利润亏损6.40亿元。 ➢ 短期销量承压，高端升级延续 拆分量价来看，2023年公司啤酒总销量约800.7万千升，同比下滑0.82%；单四季度销量为71.3万千升，同比下滑10.09%。受益于高端升级，2023年公司产品每升酒营业收入同比增长6.4%。分品牌来看，2023年青岛主品牌实现销量456万千升，同比增长2.67%；以崂山为代表的其他品牌销量为345万千升，同比下滑5.08%。在经典及白啤等产品的带动下，2023年公司中高档及以上产品实现销量324万千升，同比增长10.5%。分渠道来看，2023年餐饮、夜场等即饮市场销售占公司市场销量比重约41%；KA、流通等渠道实现的非即饮市场销量占比约59%。 ➢ 产品结构优化，盈利水平提升 受益于产品结构优化升级、中高档产品占比提升，2023年公司毛利率达38.66%，同比提升1.81pct。费用端，随着消费场景及销售活动恢复，公司广告及宣传力度加大，2023年公司销售/管理费用率为13.87%/4.48%，同比分别+0.82/-0.1pct；单Q4销售/管理费用率为41%/17%，同比分别+9.55/4.19pct。2023年公司归母净利率为12.58%，同比+1.04pct。 ➢ 盈利预测、估值与评级 青啤坚持“青岛+崂山"双品牌战略，“一体两翼”产品布局，叠加高端化逻辑持续演绎，渠道服务与执行力恒强,我们预计公司2024-2026年营收分别为356.65/372.93/388.24亿元，同比增速分别为+5.09%/4.56%/4.10%，归母净利润分别为50.13/57.98/66.15亿 元 ， 同 比 增 速 分 别 为+17.45%/15.66%/14.10%，EPS分别为3.67/4.25/4.85元/股，3年CAGR为15.73%。鉴于公司高端化、国际化战略不断深化，参考可比公司估值，我们给予公司2024年28倍PE，对应目标价102.91元，给予“买入”评级。 风险提示：产品质量和食品安全风险、大单品销售不达预期风险、原材料价格上涨风险。 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 32172 33937 35665 37293 38824 增长率（%） 6.65% 5.49% 5.09% 4.56% 4.10% EBITDA（百万元） 5711 6471 11298 12494 13675 归母净利润（百万元） 3711 4268 5013 5798 6615 增长率（%） 17.59% 15.02% 17.45% 15.66% 14.10% EPS（元/股） 2.72 3.13 3.67 4.25 4.85 市盈率（P/E） 30.8 26.8 22.8 19.7 17.3 市净率（P/B） 4.5 4.2 3.6 3.2 2.8 EV/EBITDA 22.8 12.9 7.9 6.4 5.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年03月27日收盘价 证券研究报告 2024年03月28日 行 业： 食品饮料/非白酒 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 83.76元 目标价格： 102.91元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 1,364.20/1,359.77 流通A股市值(百万元) 59,025.54 每股净资产(元) 20.12 资产负债率(%) 42.64 一年内最高/最低(元) 125.65/67.56 股价相对走势 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn 相关报告 1、《青岛啤酒（600600）：短期销量承压，结构升级延续》2023.10.28 2、《青岛啤酒（600600）：高端趋势明确，升级提效可期》2023.09.06 -40%-20%0%20%2023/32023/72023/112024/3青岛啤酒沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司年报点评 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 17855 19282 26560 35264 44707 营业收入 32172 33937 35665 37293 38824 应收账款+票据 124 100 130 136 142 营业成本 20318 20817 21030 21350 21569 预付账款 282 211 268 280 292 营业税金及附加 2391 2387 2633 2754 2867 存货 4152 3540 3907 3967 4007 营业费用 4200 4708 4636 4774 4892 其他 9589 6479 9120 9449 9758 管理费用 1536 1620 1604 1603 1590 流动资产合计 32002 29612 39985 49095 58906 财务费用 -421 -457 -78 -107 -140 长期股权投资 368 365 383 402 421 资产减值损失 -26 -83 -113 -118 -123 固定资产 11164 11265 8566 5729 2754 公允价值变动收益 164 230 250 250 250 在建工程 457 499 435 352 269 投资净收益 170 172 176 176 176 无形资产 2558 2493 1659 837 9 其他 545 555 708 707 707 其他非流动资产 3763 5022 4990 4955 4970 营业利润 5001 5737 6859 7936 9056 非流动资产合计 18309 19644 16035 12276 8423 营业外净收益 5 10 13 13 13 资产总计 50312 49256 56020 61371 67328 利润总额 5006 5746 6872 7949 9069 短期借款 225 0 0 0 0 所得税 1201 1398 1733 2004 2286 应付账款+票据 3662 3146 3534 3588 3625 净利润 3805 4348 5140 5945 6783 其他 15785 13772 16028 16552 17019 少数股东损益 94 80 127 147 168 流动负债合计 19672 16918 19562 20140 20643 归属于母公司净利润 3711 4268 5013 5798 6615 长期带息负债 98 63 32 3 -22 长期应付款 16 16 16 16 16 财务比率 其他 4253 4003 4003 4003 4003 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 4368 4083 4051 4023 3997 成长能力 负债合计 24039 21001 23613 24163 24641 营业收入 6.65% 5.49% 5.09% 4.56% 4.10% 少数股东权益 777 805 932 1079 1247 EBIT 8.25% 15.35% 28.46% 15.41% 13.87% 股本 1364 1364 1364 1364 1364 EBITDA 6.15% 13.32% 74.58% 10.59% 9.46% 资本公积 4154 4207 4207 4207 4207 归属于母公司净利润 17.59% 15.02% 17.45% 15.66% 14.10% 留存收益 19977 21878 25903 30558 35869 获利能力 股东权益合计 26272 28255 32407 37209 42688 毛利率 36.85% 38.66% 41.03% 42.75% 44.44% 负债和股东权益总计 50312 49256 56020 61371 67328 净利率 11.83% 12.81% 14.41% 15.94% 17.47% ROE 14.55% 15.55% 15.93% 16.05% 15.96% 现金流量表 ROIC 31.70% 38.69% 52.01% 90.32% 271.45% 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 偿债能力 净利润 3805 4348 5140 5945 6783 资产负债率 47.78% 42.64% 42.15% 39.37% 36.60% 折旧摊销 1125 1182 4503 4653 4747 流动比率 1.6 1.8 2.0 2.4 2.9 财务费用 -421 -457 -78 -107 -140 速动比率 1.1 1.3 1.5 1.9 2.3 存货减少（增加为“-”） -659 612 -367 -59 -41 营运能力 营运资金变动 923 -1807 -452 172 137 应收账款周转率 269.0 338.0 277.5 277.5 277.5 其它 106 -1101 15 -293 -312 存货周转率 4.9 5.9 5.4 5.4 5.4 经营活动现金流 4879 2778 8761 10310 11173 总资产周转率 0.6 0.7 0.6 0.6 0.6 资本支出 -1909 -1868 -875 -875 -875 每股指标（元） 长期投资 -1112 -3295 0 0 0 每股收益 2.7 3.1 3.7 4.2 4.8 其他 822 1700 334 334 334 每股经营现金流 3.6 2.0 6.4 7.6 8.2 投资活动现金流 -2199 -3463 -541 -541 -541 每股净资产 18.7 20.1 23.1 26.5 30.4 债权融资 -35 -260 -32 -29 -25 估值比率 股权融资 0 0 0 0 0 市盈率 30.8 26.8 22.8 19.7 17.3 其他 -1641 -2608 -910 -1035 -1163 市净率 4.5 4.2 3.6 3.2 2.8 筹资活动现金流 -1676 -2868 -942 -1064 -1189 EV/EBITDA 22.8 12.9 7.9 6.4 5.2 现金净增加额 1026 -3548 7277 8704 9443 EV/EBIT 28.4 15.8 13.1 10.3 8.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年03月27日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现