[Table_RightTitle] 证券研究报告|食品饮料 [Table_Title] 高基数下销量有所承压，结构升级趋势延续 [Table_StockRank] 增持(维持) [Table_StockName] ——青岛啤酒（600600）点评报告 [Table_ReportDate] 2023年10月31日 [Table_Summary] 报告关键要素: 10月27日，公司发布2023年第三季度报告。报告显示，公司前三季度实现营业收入309.78亿元（YoY+6.42%），实现归母净利润49.08亿元（YoY+15.02%），实现扣非归母净利润45.96亿元（YoY+19.08%）。其中，23Q3实现营业收入93.86亿元（YoY-4.58%），实现归母净利润14.82亿元（YoY+4.75%），实现扣非归母净利润13.68亿元（YoY+7.78%）。 投资要点: ⚫ 2023Q3销量有所承压，产品结构持续优化升级。从量上看，2023年前3季度公司啤酒总销量约729.4万千升，同比增长0.21%；2023Q3受去年同期高基数及雨水天气影响，销量同比下滑11.25%至227.1万千升，2023Q3收入下滑主要受销量拖累。其中，公司主品牌青岛啤酒2023年前3季度/2023Q3分别实现销量409万千升/127.8万千升，同比+3.47%/-5.54%。从价上看，2023年前3季度公司产品吨价同比增长6.20%至4247.05元/吨，2023Q3产品吨价同比增长7.52%至4132.98元/吨，公司吨价持续提升。分档次来看，2023年前3季度公司中高档及以上产品实现销量290.2万千升，同比增长11.00%，2023Q3公司中高档及以上产品销量为92.7万千升，同比增长10.62%。中高端产品销量增幅较高，销量下滑主因低端产品销量大幅下滑，公司产品结构有所优化。 ⚫ 毛利率及净利率均提升，销售费用率小幅增长。2023年前三季度/ 2023Q3公司毛利率分别为39.73%/40.93%，同比+1.67pcts/+2.93pcts；2023年前三季度/2023Q3公司净利率分别为16.14%/16.17%，同比+1.14pcts/+1.35pcts，毛利率与净利率均有所提升主因原材料成本压力下降叠加公司产品结构不断优化升级。2023年前三季度公司销售费用率/管理费用率/研发费用率分别11.24%/3.31%/0.11%，同比+0.17pct/-0.43pct/+0.01pct。2023Q3销售费用率/管理费用率/研发费 用 率 分 别 为11.67%/3.93%/0.14%， 同 比+0.51pct/+0.03pct /+0.01pct,销售费用率提升主因公司增加营销端费用投放。 盈利预测与投资建议：受益于现饮消费复苏、市场需求向好及行业高端化进程逐步推进，啤酒行业仍有发展空间。公司作为国产啤酒龙头，品[Table_ForecastSample] 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 32171.57 34585.71 37310.29 40586.50 增长比率(%) 6.65 7.50 7.88 8.78 归母净利润(百万元) 3710.63 4485.22 5238.62 6007.05 增长比率(%) 17.59 20.88 16.80 14.67 每股收益(元) 2.72 3.29 3.84 4.40 市盈率(倍) 30.81 25.49 21.82 19.03 市净率（倍） 4.48 4.15 3.49 2.95 数据来源：携宁科技云估值,万联证券研究所 [Table_BaseData] 基础数据 总股本（百万股） 1,364.23 流通A股（百万股） 704.70 收盘价（元） 83.80 总市值（亿元） 1,143.23 流通A股市值（亿元） 590.54 [Table_Chart] 个股相对沪深300指数表现 数据来源：聚源，万联证券研究所 [Table_ReportList] 相关研究 百年青啤积淀深厚，结构升级焕发新活力 [Table_Authors] 分析师: 陈雯 执业证书编号： S0270519060001 电话： 02032255207 邮箱： chenwen@wlzq.com.cn 研究助理: 李晨崴 电话： 18079728929 邮箱： licw@wlzq.com.cn -10%0%10%20%30%40%50%60%青岛啤酒沪深300证券研究报告 公司点评报告 公司研究 [Table_Pagehead2] 证券研究报告 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 2 页 共 4 页 牌价值位列啤酒行业第一，近年来在高端/超高端市场均加速布局，未来高端化和结构升级推动均价提升的空间广阔，业务发展长期向好。我们维持此前盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为44.85/52.39/60.07亿元，同比增长20.88%/16.80%/14.67%，对应EPS为3.29/3.84/4.40元/股,10月30日股价对应PE为25.49/21.82/19.03倍，维持“增持”评级。 风险因素：原材料及包材价格波动风险、行业竞争加剧风险、食品安全风险、经济复苏不及预期风险 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 3 页 共 4 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告 $$start$$ $$end$$ [Table_ForecastDetail] 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入 32172 34586 37310 40586 货币资金 17855 20277 25268 32561 同比增速(%) 6.65 7.50 7.88 8.78 交易性金融资产 2684 2684 2684 2684 营业成本 20318 20969 22031 23595 应收票据及应收账款 124 161 153 197 毛利 11854 13617 15279 16992 存货 4152 3518 4666 4040 营业收入(%) 36.85 39.37 40.95 41.87 预付款项 282 271 295 310 税金及附加 2391 2614 2796 3055 合同资产 0 0 0 0 营业收入(%) 7.43 7.56 7.50 7.53 其他流动资产 6906 6699 7159 6735 销售费用 4200 4531 4906 5349 流动资产合计 32002 33610 40225 46526 营业收入(%) 13.05 13.10 13.15 13.18 长期股权投资 368 365 365 363 管理费用 1473 1556 1604 1664 固定资产 11009 11427 11989 12398 营业收入(%) 4.58 4.50 4.30 4.10 在建工程 457 360 166 93 研发费用 63 52 64 65 无形资产 2558 2585 2637 2676 营业收入(%) 0.20 0.15 0.17 0.16 商誉 1307 1307 1307 1307 财务费用 -421 -256 -301 -382 递延所得税资产 2250 2250 2250 2250 营业收入(%) -1.31 -0.74 -0.81 -0.94 其他非流动资产 360 355 347 340 资产减值损失 -26 -7 45 27 资产总计 50312 52259 59285 65953 信用减值损失 11 8 12 15 短期借款 225 -14 -143 -327 其他收益 543 611 644 709 应付票据及应付账款 3662 3232 4163 3676 投资收益 170 198 205 228 预收账款 0 0 0 0 净敞口套期收益 0 0 0 0 合同负债 8909 9059 9589 10231 公允价值变动收益 164 0 0 0 应付职工薪酬 2181 2319 2400 2590 资产处置收益 -10 271 37 32 应交税费 772 904 935 1040 营业利润 5001 6200 7152 8251 其他流动负债 4148 3952 4031 4087 营业收入(%) 15.54 17.93 19.17 20.33 流动负债合计 19672 19466 21119 21623 营业外收支 5 5 5 7 长期借款 0 0 0 0 利润总额 5006 6205 7157 8258 应付债券 0 0 0 0 营业收入(%) 15.56 17.94 19.18 20.35 递延所得税负债 202 202 202 202 所得税费用 1201 1592 1777 2084 其他非流动负债 4165 4165 4165 4165 净利润 3805 4614 5380 6174 负债合计 24039 23834 25486 25991 营业收入(%) 11.83 13.34 14.42 15.21 归属于母公司的所有者权益 25495 27519 32751 38748 归属于母公司的净利润 3711 4485 5239 6007 少数股东权益 777 906 1047 1214 同比增速(%) 17.59 20.88 16.80 14.67 股东权益 26272 28425 33798 39963 少数股东损益 94 128 141 167 负债及股东权益 50312 52259 59285 65953 EPS（元/股） 2.72 3.29 3.84 4.40 现金流量表（百万元） 2022A 2023E 2024E 2025E 经营活动现金流净额 4879 5537 5820 8119 投资 -1112 -51 -57 -54 基本指标 资本性支出 -1738 -555 -844 -819 2022A 2023E 2024E 2025E 其他 651 198 205 228 EPS 2.72 3.29 3.84 4.40 投资活动现金流净额 -2199 -408 -696 -645 BVPS 18.69 20.17 24.01 28.40 债权融资 -271 0 0 0 PE 30.81 25.49 21.82 19.03 股权融资 0 0 0 0 PEG 1.75 1.22 1.30 1.30 银行贷款增加（减少） 229 -239 -130 -184 PB 4.48 4.15 3.49 2.95 筹资成本 -1576 -2467 -4 3 EV/EBITDA 23.89 15.72 12.54 10.07 其他 -57 0 0 0 ROE 14.55% 16.30% 16.00% 15.50% 筹资活动现金流净额 -1676 -2706 -133 -181 ROIC 12.21% 14.23% 14.54% 14.19% 现金净流量 1026 2422 4991 7292 数据来源：携宁科技云估值，万联证券研究所 万联证券研究所 www.wlzq.cn 第 4 页 共 4 页 [Table_Pagehead] 证券研究报告 [Table_InudstryRankInfo] 行业投资评级 强于大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％以上； 同步大市：未来6个月内行业指数相对大盘涨幅10％至-10％之间； 弱于大市：未来6个月内行业指数相对大盘跌幅10％以上。 [Ta