请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1啤酒青岛啤酒（600600.SH）买入-A(维持)22Q4疫情下销量有所承压，23年期待现饮恢复结构升级持续2023年3月23日公司研究/公司快报公司近一年市场表现市场数据：2023年3月22日收盘价（元）：108.69年内最高/最低（元）：116.68/73.00流通A股/总股本（亿）：7.00/13.64流通A股市值（亿）：761.13总市值（亿）：1,482.78基础数据：2022年12月31日基本每股收益：2.74摊薄每股收益：2.74每股净资产(元)：19.26净资产收益率：14.48资料来源：最闻分析师：周蓉执业登记编码：S0760522080001邮箱：zhourong1@sxzq.xom陈振志执业登记编码：S0760522030004邮箱：chenzhenzhi@sxzq.com事件描述事件：公司发布2022年年报，报告期内公司实现营业收入321.72亿元，同比增长6.65%；归母净利润37.11亿元，同比增长17.59%；扣非归母净利润32.09亿元，同比增长45.43%。其中，22Q4实现营业收入30.62亿元，同比减少9.83%；归母净利润-5.56亿元，扣非归母净利润-6.51亿元，亏损收窄，22Q4利润超预期。事件点评Q4疫情下销量有所承压，22全年结构升级略有放缓。从销量来看，2022年公司实现啤酒销量807万千升，同比+1.79%；2022上半年在疫情反复影响下，销售量一度有所承压，公司Q3推出旺季战役“夏日风暴”，同时7-8月份在疫情缓解及多地天气炎热支撑之下，销量实现较高增长，22Q4局部地区疫情反复，销量再度承压，综合之下，22H2/Q4销量同比+6.04%/-6.49%。分品牌看，青岛主品牌销量实现444万千升，同比+2.54%，占比达55.0%；其他品牌销量同比+0.89%。从吨价看，22年公司啤酒平均吨价为3986元/吨，同比+4.77%，其中青岛品牌/其他品牌吨价分别+5.51%/+3.17%。分地区看，22年公司在强势区域山东和华北地区实现收入213.67/78.63亿元，同比+8.20%/+8.07%；境外地区受疫情影响相对较小，实现收入7.21亿元，同比+11.97%。总体而言，疫情下公司结构升级节奏虽略有放缓，在量价平稳增长下助力公司22年全年营收增长。成本压力下结构升级&控费增效，盈利能力稳定向好。公司2022年毛利率/净利率为36.85%/11.53%，同比+0.13/+1.07pct，尽管2022年成本端承压，公司通过部分原材料价格锁价及产品提价，助力毛利率稳定向好。2022年公司销售费用率/管理费用率分别为13.05%/4.58%，同比-0.53/-1.03pct。面对疫情和成本压力双重挑战，公司通过持续优化管理体系，提高运营效率，净利率稳步提高。去年Q3以来成本开始显著上涨，未来成本逐步进入下降通道，同时23年疫后时代，伴随消费逐步复苏以及高端产品占比的持续提升，预计公司盈利能力将保持良好增长。投资建议中长期看，公司继续进行产品结升级，同时不断完善终端布局。未来将 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2继续凭借优质渠道，不断扩大中高端市场份额，助力其收入稳定增长。我们预计2023-2025年公司营业收入分别为347.64/368.92/389.66亿元，同比增长8.1%/6.1%/5.6%。归母净利润43.47/49.85/56.96亿元，同比增长17.1%/14.7%/14.3%。对应EPS分别为3.19/3.65/4.18元，3月22日收盘价对应PE分别为34.1/29.7/26.0倍，维持“买入-A”投资评级。风险提示产品升级不及预期，行业竞争加剧，疫情反复，原材料价格上涨超预期等。财务数据与估值：会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)30,16732,17234,76436,89238,966YoY(%)8.76.68.16.15.6净利润(百万元)3,1553,7114,3474,9855,696YoY(%)43.317.617.114.714.3毛利率(%)36.736.838.740.341.5EPS(摊薄/元)2.312.723.193.654.18ROE(%)13.714.515.015.115.0P/E(倍)47.040.034.129.726.0P/B(倍)6.45.85.14.53.9净利率(%)10.511.512.513.514.6资料来源：最闻，山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3财务报表预测和估值数据汇总资产负债表(百万元)利润表(百万元)会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产2895932002359924142946818营业收入3016732172347643689238966现金1459817855220202686832428营业成本1909120318213132203922786应收票据及应收账款125124145141161营业税金及附加23192391258327412896预付账款228282269316302营业费用40974200469349805260存货34934152386744254148管理费用16931473156416601753其他流动资产105159589969196799778研发费用3163687276非流动资产1760418309181281771117209财务费用-243-421-558-647-772长期投资366368390412434资产减值损失-202-15-16-17-18固定资产1014810996111041094510687公允价值变动收益253164132151175无形资产24812558233021291933投资净收益186170170170170其他非流动资产46094388430442254155营业利润44555001592968937837资产总计4656350312541205914064027营业外收入3320262325流动负债1825919672196472048020529营业外支出915141613短期借款246225225225225利润总额44795006594169007850应付票据及应付账款32983662363939113894所得税12231201142617251962其他流动负债1471515785157831634416409税后利润32563805451551755887非流动负债45114368436843684368少数股东损益10194169190191长期借款00000归属母公司净利润31553711434749855696其他非流动负债45114368436843684368EBITDA42455562650174058270负债合计2276924039240152484824897少数股东权益79277794611371328主要财务比率股本13641364136413641364会计年度2021A2022A2023E2024E2025E资本公积39564154415441544154成长能力留存收益1771919929236142783832643营业收入(%)8.76.68.16.15.6归属母公司股东权益2300225495291593315537803营业利润(%)37.112.318.616.213.7负债和股东权益4656350312541205914064027归属于母公司净利润(%)43.317.617.114.714.3获利能力现金流量表(百万元)毛利率(%)36.736.838.740.341.5会计年度2021A2022A2023E2024E2025E净利率(%)10.511.512.513.514.6经营活动现金流60434879500056766287ROE(%)13.714.515.015.115.0净利润32563805451551755887ROIC(%)10.711.412.112.412.4折旧摊销1891077114412251297偿债能力财务费用-243-421-558-647-772资产负债率(%)48.947.844.442.038.9投资损失-186-170-170-170-170流动比率1.61.61.82.02.3营运资金变动3181923200244220速动比率1.01.11.31.51.8其他经营现金流-155-335-132-151-175营运能力投资活动现金流-10250-2199-661-486-449总资产周转率0.70.70.70.70.6筹资活动现金流-1614-1676-174-342-277应收账款周转率241.3258.4258.4258.4258.4应付账款周转率6.75.85.85.85.8每股指标（元）估值比率每股收益(最新摊薄)2.312.723.193.654.18P/E47.040.034.129.726.0每股经营现金流(最新摊薄)4.433.583.664.164.61P/B6.45.85.14.53.9每股净资产(最新摊薄)16.8618.6921.3724.3027.71EV/EBITDA32.123.919.816.814.4资料来源：最闻、山西证券研究所 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4分析师承诺：本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信息为自己或他人谋取私利。投资评级的说明：以报告发布日后的6--12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）评级体系：——公司评级买入：预计涨幅领先相对基准指数15%以上；增持：预计涨幅领先相对基准指数介于5%-15%之间；中性：预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；减持：预计涨幅落后相对基准指数介于-5%--15%之间；卖出：预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。——行业评级领先大市：预计涨幅超越相对基准指数10%以上；同步大市：预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；落后大市：预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。——风险评级A：预计波动率小于等于相对基准指数；B：预计波动率大于相对基准指数。 公司研究/公司快报请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5免责声明：山西证券股份有限公司(以下简称“公司”)具备证券投资咨询业务资格。本报告是基于公司认为可靠的已公开信息，但公司不保证该等信息的准确性和完整性。入市有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，公司不对任何人因使用本报告中的任何内容引致的损失负任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映发布当日的判断。在不同时期，公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。公司或其关联机构在法律许可的情况下可能持有或交易本报告中提到的上市公司发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。客户应当考虑到公司可能存在