全年业绩增长31%，派息率提升至55%

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2024年03月28日买入华润万象生活（01209.HK）全年业绩增长31%，派息率提升至55%核心观点公司研究·海外公司财报点评房地产·房地产服务证券分析师：任鹤证券分析师：王粤雷010-880053150755-81981019renhe@guosen.com.cnwangyuelei@guosen.com.cnS0980520040006S0980520030001证券分析师：王静021-60893314wangjing20@guosen.com.cnS0980522100002基础数据投资评级买入(维持)合理估值收盘价25.00港元总市值/流通市值57063/57063百万港元52周最高价/最低价43.78/20.45港元近3个月日均成交额97.25百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《华润万象生活（01209.HK）-在管购物中心突破百座，经营优势料将持续扩大》——2023-12-28《华润万象生活（01209.HK）-资源能力兼备，商管物管同辉》——2023-11-20业绩增长31%，派息率提升至55%：2023全年，公司实现营业收入148亿元，同比+23%；归母净利润29.3亿元，同比+33%；核心净利润29.2亿元，同比+31%；核心净利率19.8%，同比提升1.3个百分点，主要是毛利率31.8%，同比提升1.7个百分点。此外得益于管理效率提升，管理费率6.8%，同比下降2.3个百分点。2023年，公司加权ROE为19.3%，同比提升3.5个百分点。公司重视股东回报，2023年每股派息0.704元，同比+60%；派息率55%，同比提升10个百分点。住宅物管收入稳步增长：2023年，公司两大主营业务住宅物管和商写运管的收入占比分别为65%和35%，毛利占比分别为36%和64%，住宅物管仍是收入贡献主力。2023年，公司住宅物管收入为96亿元，同比+23%；毛利率17.5%，同比下降1.4个百分点。收入增长主要来自于在管规模的增长，2023年末，公司住宅物管在管面积为3.70亿㎡，同比+25%。细拆构成，核心业务收入占比提升但毛利率微降，基础物业服务、社区增值服务、非业主增值服务的收入占比分别为75%、16%、9%，而毛利率分别为13.6%、26.7%、55.0%。商写运管毛利率显著提升：2023年，公司商写运管收入为52亿元，同比+23%；毛利率58.4%，同比提升7.7个百分点。细拆构成，购物中心和写字楼的收入占比分别为63%和37%，收入同比增速分别为31%和11%，毛利率分别为71.9%和35.6%，毛利占比分别为77%和23%。2023年末，公司在营购物中心项目数量增至101个，管理面积1097万㎡，同比+19%；在营重奢项目数量增至13个，仍排名行业第一；零售额排名当地市场前三的项目数量增至82个，占比微升至81%。投资建议：我们基本维持此前的盈利预测，预计公司2024-2025年归母净利润分别为36.5/44.1亿元（原值为36.5/45.1亿元），对应每股收益分别为1.60/1.93元，对应当前股价PE分别为13.3/11.0倍，维持“买入”评级。风险提示：第三方外拓进展缓慢导致规模扩张不及预期；消费复苏缓慢导致购物中心经营业绩不及预期；业务经营成本上涨导致利润率水平不及预期。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)12,01614,76717,67820,52623,557(+/-%)35.4%22.9%19.7%16.1%14.8%归母净利润(百万元)22062929365344075290(+/-%)27.9%32.8%24.7%20.6%20.0%每股收益（元）0.971.281.601.932.32EBITMargin19.7%23.1%23.3%24.8%26.7%净资产收益率（ROE）15.7%19.4%21.8%23.7%25.5%市盈率（PE）22.016.613.311.09.2EV/EBITDA23.016.513.911.69.7市净率（PB）3.403.042.762.482.21资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2业绩同比增长31%，派息率提升至55%：2023全年，公司实现营业收入148亿元，同比+23%；归母净利润29.3亿元，同比+33%；核心净利润29.2亿元，同比+31%；核心净利率19.8%，同比提升1.3个百分点，主要是毛利率31.8%，同比提升1.7个百分点。此外得益于管理效率提升，管理费率6.8%，同比下降2.3个百分点。2023年，公司加权ROE为19.3%，同比提升3.5个百分点。公司重视股东回报，2023年每股派息0.704元，同比+60%；派息率55%，同比提升10个百分点。图1：公司营业收入及增速图2：公司核心净利润及增速资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图3：公司毛利率及净利率图4：公司营销、管理及财务费率资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图5：公司加权ROE图6：公司每股派息及派息率资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理住宅物管收入稳步增长：2023年，公司两大主营业务住宅物管和商写运管的收入占比分别为65%和35%，毛利占比分别为36%和64%，住宅物管仍是收入贡献主力。2023年，公司住宅物管收入为96亿元，同比+23%；毛利率17.5%，同比下降1.4个百分点。收入增长主要来自于在管规模的增长，2023年末，公司住宅物管在管面积为3.70亿㎡，同比+25%。细拆构成，核心业务收入占比提升但毛利率微降，基础物业服务、社区增值服务、非业主增值服务的收入占比分别为75%、16%、9%，而毛利率分别为13.6%、26.7%、34.3%。图7：公司各业务类型收入占比图8：公司各业务类型毛利润占比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4图9：公司住宅物管在管面积及同比图10：公司住宅物管收入及同比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图11：公司住宅物管各业务类型收入占比图12：公司住宅物管各业务类型毛利率资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理商写运管毛利率显著提升：2023年，公司商写运管收入为52亿元，同比+23%；毛利率58.4%，同比提升7.7个百分点。细拆构成，购物中心和写字楼的收入占比分别为63%和37%，收入同比增速分别为31%和11%，毛利率分别为71.9%和35.6%，毛利占比分别为77%和23%。2023年末，公司在营购物中心项目数量增至101个，管理面积1097万㎡，同比+19%；在营重奢项目数量增至13个，仍排名行业第一；零售额排名当地市场前三的项目数量增至82个，占比微升至81%。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图13：公司商写运管收入及同比图14：公司商写运管各业务类型收入占比资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图15：公司商写运管各业务类型毛利占比图16：公司商写运管各业务类型毛利率资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理图17：公司在管购物中心销售额在当地排名图18：公司在管购物中心未来开业计划资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告6投资建议：我们基本维持此前的盈利预测，预计公司2024-2025年归母净利润分别为36.5/44.1亿元（原值为36.5/45.1亿元），对应每股收益分别为1.60/1.93元，对应当前股价PE分别为13.3/11.0倍，维持“买入”评级。风险提示：第三方外拓进展缓慢导致规模扩张不及预期；消费复苏缓慢导致购物中心经营业绩不及预期；业务经营成本上涨导致利润率水平不及预期。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告7财务预测与估值资产负债表（百万元）202220232024E2025E2026E利润表（百万元）202220232024E2025E2026E现金及现金等价物1259311580137861373312512营业收入1201614767176782052623557应收款项29683616432050165757营业成本840510073120201374915437存货净额148203242277311营业税金及附加00000其他流动资产130678093106销售费用151285341349353流动资产合计1583919518224802560329061管理费用1091999119613341484固定资产5695527639801198财务费用(337)(278)(317)(344)(328)无形资产及其他33773586345733273198投资收益00647586投资性房地产60514123412341234123资产减值及公允价值变动00181181181长期股权投资24444其他收入65124000资产总计2583827783308273403837584营业利润27713813468456946877短期借款及交易性金融负债00000营业外净收支13599210210210应付款项16361933230326392966利润总额29063912489459047087其他流动负债64036407742883109137所得税费用693969122414761772流动负债合计8040834097311094912103少数股东损益714172125长期借款及应付债券00000归属于母公司净利润22062929365344075290其他长期负债34733408340834083408长期负债合计34733408340834083408现金流量表（百万元）202220232024E2025E2026E负债合计1151211747131391435715511净利润22062929365344075290少数股东权益468896105116资产减值准备00000股东权益1428015948175921957621956折旧摊销235235299319343负债和股东权益总计2583827783308273403837584公允价值变动损失00(181)(181)(181)财务费用(337)(278)(317)(344)(328)关键财务与估值指标202220232024E2025E2026E营运资本变动24641524636474365每股收益0.971.281.601.932.32其它(3014)68911每股红利0.440.700.881.061.27经营活动现金流18914694441550295828每股净资产6.266.997.718.589.62资本开支(277)(218)(200)(225)(250)ROIC12%20%27%35%45%其它投资现金流0(4053)0(2432)(3891)ROE16%19%22%24%25%投资活动现金流(1064)(4273)(200)(2657)(4141)毛利率30%32%32%33%34%权益性融资00000EBITMargin20%23%23%25%27%负债净变化00000EBITDAMargin22%25%25%26%28