经营业绩较快增长，特比澳、蔓迪销售表现强劲

三生制药（01530.HK）2023年实现营收78.16亿元，同比增长13.8%，毛利66.42亿元，毛利率提升至85.0%。公司实现归母净利润15.49亿元，经调整的经营性归母净利润19.52亿元，同比增长17.7%。生物制药、毛发健康等业务板块均实现较快增长。公司研发费用为7.95亿元，研发费用率10.2%；销售费用为30.06亿元，销售费用率38.5%；管理费用为4.81亿元，管理费用率6.2%；财务费用为2.12亿元，财务费用率2.7%。公司各项费用率同比均有小幅上升。公司拟派息0.25港元/股，对应股息率约4.5%，并有望维持可持续的派息政策。特比澳、蔓迪销售表现强劲。特比澳全年销售42.05亿元，销售出现快速增长。蔓迪全年销售11.24亿元，延续了快速增长的趋势。自研与BD并重，在优势的治疗领域中发力。三生制药在肾科、血液及肿瘤、自免、毛发皮肤等领域有众多管线开发的布局。风险提示：创新药研发失败或进度低于预期；核心产品降价幅度超预期。投资建议：维持“买入”评级。由于2023年归母净利润略低于预期，且公司各项费用率有所上升，我们下调公司24-25年的盈利预测；预计2024-2026年公司归母净利润19.3/21.5/24.2亿元（24-25年前值23.7/26.3亿元），同比增长24.7%/11.4%/12.6%，对应当前股价PE=6.9/6.2/5.5x。