2023年年报点评：赛恺泽上市，期待2024年商业化

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2024年03月26日 证 券研究报告•2023年 年报点评 当前价： 6.11港元 科济药业-B（2171.HK） 医 疗保健 目标价： ——港元 赛恺泽上市，期待2024年商业化 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002 电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001 电话：021-68416017 邮箱：ttm@sw sc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 52周区间(港元) 3.91-14.86 3个月平均成交量(百万) 1.39 流通股数(亿) 5.76 市值(亿) 35.00 相 关研究 [Table_Report] 1. 科济药业（2171.HK）：CT053落地在即，全球产能持续扩张 (2023-08-24) [Table_Summary]  事件：公司发布2023年度报告，净亏损为7.5亿元，较2022年8.9亿元减少1.4亿元。截至2023年12月31日，现金及现金等价物为18.5亿元。  核心品种赛恺泽获批上市。赛恺泽（泽沃基奥仑赛注射液，CT053）于2024年3月1日获国家药监局批准上市，用于治疗复发或难治性多发性骨髓瘤成人患者，既往经过至少3线治疗后进展（至少使用过一种蛋白酶体抑制剂及免疫调节剂）；在北美进行的R/R MM 2期试验(NCT03915184)已完成超过100名患者的入组。由于位于北卡罗来纳州达勒姆市的三角研究园(RTP)生产工厂存在CMC相关问题，此项研究已被FDA要求暂停临床试验。  CT041正就胃癌和胰腺癌展开临床研究。CT041是公司旗下一款潜在全球同类首创的、靶向CLDN 18.2的自体CAR-T候选产品，正在开发以用于CLDN18.2阳性实体瘤如胃癌/胃食管结合部癌以及胰腺癌的临床治疗。CT041正在中国针对晚期胃癌/食管胃结合部腺癌及PC的Ib期试验和针对晚期GC/GEJ的确证性II期临床试验。2023年4月，CT041获得国家药品监督管理局的IND批准用于Claudin18.2表 达 阳 性 的 胰 腺 癌(PC)术 后 辅 助 治 疗(CT041-ST-05, NCT05911217)；CT041于2023年5月启动在美国的II期临床试验，用于治疗至少二线治疗失败的Claudin 18.2表达阳性的GC/GEJ患者，由于RTP生产工厂存在CMC相关问题，此项研究被FDA要求暂停临床试验。  持续扩张全球产能，在制造的三个关键阶段建立了垂直一体化的生产能力。公司针对CAR-T制造的三个关键阶段建立了内部垂直一体化的生产能力，包括质粒生产、慢病毒载体生产及CAR-T细胞生产，持续在中国及美国扩张全球产能。通过位于上海徐汇的临床生产厂房及位于上海金山的商业化GMP生产厂房，可自主生产CAR-T细胞产品以支持中国的临床试验。位于北卡罗来纳州达勒姆的三角研究园CGMP生产工厂已经开始自体CAR-T细胞产品的GMP生产，可每年为700名患者生产自体CAR-T细胞产品的额外产能，将用于支援在美国、加拿大及欧洲的临床研究和早期商业化。  盈利预测：随着公司核心品种CT053 和CT041获批上市，我们预计公司2024-2026年收入分别为1、3和7亿元。  风险提示：研发进展或不及预期、核心品种商业化进展或不及预期、政策风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 0.00 100.00 300.00 700.00 增长率 - - 200.00% 133.33% 归属母公司净利润（百万元） -747.79 -671.11 -555.27 -215.37 增长率 16.19% 10.25% 17.26% 61.21% 每股收益EPS（元） -1.30 -1.17 -0.96 -0.37 净资产收益率ROE -41.50% -59.36% -96.52% -59.83% PE - - - - 数据来源：公司公告，西南证券 -70%-53%-36%-19%-2%14%23/323/523/723/923/1124/124/3科济药业-B 恒生指数 科 济药业-B（2171.HK）2023年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 盈利预测 关 键假设： 假设1：假设2024-2026年CAR-T药物在末线多发性骨髓瘤渗透率分别为0.4%、1%和1.6%，CT053 治疗多发性骨髓瘤2024-2026年市占率为31%、34%和34%，我们预计对应2024-2026年收入为1、3和5亿元。 假设2：假设2026年CA R-T药物在末线胃癌渗透率为0.1%，CT041末线胃癌适应症于2026年在中国获批上市，假设CT041治疗末线胃癌2026年在CAR-T药物的市占率为100%，我们预计对应2026年收入达2亿元。 随着CT053和CT041的逐步落地，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为1、3和7亿元。 表：公司收入预测 2024E 2025E 2026E 合计（亿元） 1 3 7 CT053 1 3 5 CT041 2 数据来源：wind，西南证券 科 济药业-B（2171.HK）2023年年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 附：财务报表 [Table_ProfitDetail] 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 1849.75 1173.66 683.79 533.08 营业额 0.00 100.00 300.00 700.00 应收账款 0.00 10.96 16.44 19.18 销售成本 0.00 60.00 180.00 400.00 预 付款 项 、 按 金及 其 他 应 收款项 22.65 0.00 0.00 0.00 研发费用 0.00 0.00 0.00 0.00 其他应收款 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用 0.00 14.55 34.92 33.95 存货 0.68 0.00 0.00 0.00 管理费用 793.35 727.50 669.30 509.25 其他流动资产 0.00 0.00 0.00 0.00 财务费用 -20.26 -5.24 -3.25 -2.13 流动资产总计 1873.09 1184.62 700.23 552.26 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 0.00 0.00 0.00 0.00 投资收益 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 311.95 263.08 214.21 165.33 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 -773.09 -696.81 -580.97 -241.07 无形资产 58.10 48.42 38.73 29.05 其他非经营损益 25.70 25.70 25.70 25.70 长期待摊费用 0.00 0.00 0.00 0.00 税前利润 -747.39 -671.11 -555.27 -215.37 其他非流动资产 14.08 14.08 14.08 14.08 所得税 0.41 -0.00 -0.00 -0.00 非流动资产合计 384.13 325.57 267.02 208.46 税后利润 -747.79 -671.11 -555.27 -215.37 资产总计 2257.21 1510.19 967.24 760.72 归属于非控制股股东利润 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 2.52 0.00 0.00 0.00 归属于母公司股东利润 -747.79 -671.11 -555.27 -215.37 应付账款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA -767.65 -617.80 -499.97 -158.95 其他流动负债 193.70 120.31 132.63 141.48 NOPLAT -793.78 -702.09 -584.25 -243.23 流动负债合计 196.22 120.31 132.63 141.48 EPS(元) -1.30 -1.17 -0.96 -0.37 长期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 其他非流动负债 259.30 259.30 259.30 259.30 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 259.30 259.30 259.30 259.30 成长能力 负债合计 455.51 379.60 391.93 400.78 营收额增长率 - - 200.00% 133.33% 股本 0.00 0.00 0.00 0.00 EBIT增长率 12.90% 11.89% 17.42% 61.06% 储备 1801.70 1801.70 1801.70 1801.70 EBITDA增长率 4.02% 19.52% 19.07% 68.21% 留存收益 0.00 -671.11 -1226.39 -1441.76 税后利润增长率 16.19% 10.25% 17.26% 61.21% 归属于母公司股东权益 1801.70 1130.59 575.31 359.94 盈利能力 归属 于非 控 制股 股东 权益 0.00 0.00 0.00 0.00 毛利率 - 40.00% 40.00% 42.86% 权益合计 1801.70 1130.59 575.31 359.94 净利率 - -671.11% -185.09% -30.77% 负债和权益合计 2257.21 1510.19 967.24 760.72 ROE -41.50% -59.36% -96.52% -59.83% ROA -33.13% -44.44% -57.41% -28.31% 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E ROIC -373.52% 1542.03% 1575.87% 268.83% 税后经营利润 -773.51 -696.81 -580.97 -241.07 估值倍数 折旧与摊销 0.00 58.56 58.56 58.56 P/E -4.26 -4.75 -5.74 -14.79 财务费用 -20.26 -5.24 -3.25 -2.13 P/S - 31.85 10.62 4.55 其他经营资金 338.83 -61.01 6.85 6.11 P/B 1.77 2.82 5.54 8.85 经营性现金净流量 -454.94 -704.50 -518.82 -178.54 股息率 0.00 0.00 0.00 0.00 投资性现金净流量 39.25 25.70 25.70 25.70 EV/EBIT 2.41 1.73 1.19