2023年报点评：产业链一体化优势凸显，23年业绩再创历史新高

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2024年3月26日 公司研究 产业链一体化优势凸显，23年业绩再创历史新高 ——中国石油（601857.SH/0857.HK）2023年报点评 A股：买入（维持） 当前价：9.28元 H股：买入（维持） 当前价：6.46港元 作者 分析师：赵乃迪 执业证书编号：S0930517050005 010-57378026 zhaond@ebscn.com 分析师：蔡嘉豪 执业证书编号：S0930523070003 021-52523800 caijiahao@ebscn.com 联系人：王礼沫 010-56513142 wanglimo@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 1830.21 总市值(亿元)： 16984.35 一年最低/最高(元)： 5.21/9.38 近3月换手率： 6.89% 股价相对走势 -21%1%24%46%69%03/2306/2309/2312/23中国石油沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 2.88 28.78 78.44 绝对 4.98 34.10 75.61 资料来源：Wind 相关研报 油气龙头厚积薄发，新时代盈利能力站上新台阶——中国石油（601857.SH0857.HK）深度分析系列报告之一（2023-09-27） 事件： 2024年3月25日，公司发布2023年报。2023年公司实现营业总收入30110亿元，同比-7.0%，实现归母净利润1611亿元，同比+8.3%（追溯后）。2023Q4单季，公司实现营业总收入7289亿元，同比-7.0%，环比-9.1%；实现归母净利润295亿元，同比+2.4%，环比-36.4%。 点评： 一、一体化优势更加凸显，产业链韧性持续增强，归母净利润、现金流创历史最好水平 2023年，需求担忧、供给限制、地缘政治风险共振，国际油价上半年震荡下行、下半年先涨后跌，全年布伦特原油均价为82.17美元/桶，同比-17%，国内成品油市场需求恢复性增长，天然气市场消费量较快增长。公司克服国际油价同比下降、化工下游需求恢复缓慢的不利因素，持续推动增储上产，深入推进炼化转型升级，加大市场营销力度，加强天然气产业链的盈利能力，实现了经营业绩的持续增长，归母净利润同比增长8.3%，连续两年创历史新高，表明公司应对油价等行业周期性变化的韧性明显增强，全产业链一体化优势愈加凸显。 公司23年现金流表现优异，经营活动产生的现金流量净额4566亿元，同比增长16.0％；自由现金流1761亿元，同比增长17.1％，经营现金流、自由现金流均创历史最好水平。公司资产负债结构进一步优化，财务状况持续稳健。资产负债率40.8％，比22年末下降1.7pct，为近13年来最低；资本负债率15.2％，比22年末下降2.2pct，为近15年来最低。2023年，按照有关部门规定，公司新增缴纳矿业权出让收益人民币237亿元。 二、分板块回顾：上游、炼化业绩企稳，销售、天然气销售盈利能力显著提升 1、上游加强“增储上产”工作，油气当量产量再创新高 2023年，公司油气和新能源分部实现经营利润1487亿元，同比-10.3%，其中23Q4单季实现经营利润160亿元，同比-40%，环比-66%，主要受油价下跌和缴纳矿业权出让收益的影响。2023年公司原油实现价格76.60美元/桶，同比-16.8%，天然气实现价格2.076元/方，同比-22.7%。公司深化提质增效工作，油气单位操作成本 11.95 美元/桶，比上年同期的 12.42美元/桶下降3.8%。 公司大力加强油气勘探开发，努力推动增储上产，原油产量稳中有增，天然气产量保持较快增长；扎实推进新能源大基地建设，促进油气和新能源融合发展。2023年公司油气当量产量17.6亿桶，同比增长4.4％。国内油气当量产量15.6亿桶，同比增长3.4％，其中原油产量7.7亿桶，同比增长0.8％，可销售天然气产量4.7万亿立方英尺，同比增长6.0％。公司新能源业务实现规模化跨越式发展，新能源开发利用能力达到1150万吨标煤/年,同比增长44％。 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 中国石油（601857.SH/0857.HK） 2、持续优化资源配置，天然气销售盈利能力显著提升 2023年，公司天然气销售业务实现经营利润430亿元，同比大增232%，其中23Q4单季实现经营利润236亿元，同比增利263亿元，环比+340%。统筹各类天然气资源采购，优化进口气资源池结构，合理安排天然气进口节奏，有效控制进口气成本；与城燃企业签署中长期购销合同，充分发挥线上交易价值发现作用，努力增销增效，持续做优做强天然气终端销售业务。2023年公司销售天然气2736亿立方米，同比增长5.1％；国内销售天然气2198亿立方米，同比增长6.1％。 3、炼化业务优化布局，转型升级深入推进 2023年，公司炼油化工和新材料分部实现经营利润369亿元，同比-9.0%，其中炼油业务实现经营利润363亿元，同比-11.9%，化工业务实现经营利润6.84亿元，同比增利12.82亿元。公司优化生产组织，保持生产装置安全平稳高负荷运行；以市场为导向持续优化业务布局，努力增产高附加值和特色炼油产品；推进“基础+高端”化工战略，大力发展特色优势化工产品；大力发展新材料业务，不断提高化工新材料产品产销量；重点项目建设有序推进，广东石化炼化一体化项目一次投产成功并投入商业运营，吉林石化、广西石化、独山子石化塔里木二期等重点乙烯项目建设进展顺利。2023年，公司共加工原油1399百万桶，同比增长15.3%，生产汽油、煤油、柴油12273万吨，同比增长16.5%，化工产品商品量3431万吨，同比增长8.7%。 4、成品油销售增销增效，盈利能力持续提升 2023年，公司销售分部实现经营利润240亿元，同比增长67%，其中Q4单季实现经营利润67亿元，同比-6.3%，环比+5.6%，销售业务盈利能力持续提升。公司抓住国内成品油市场需求回暖、成品油市场秩序不断规范的有利时机，加大高效市场开发力度，提升营销网络质量，努力扩大成品油销量；积极推进汽车充电领域布局，成功收购普天新能源有限责任公司，不断完善充电网络；持续提升贸易营销实力、跨市运作能力，助力提升产业链整体价值。2023年，公司共销售汽油、煤油、柴油1.7亿吨，同比增长10.1％；国内销售汽油、煤油、柴油1.2亿吨，同比增长17.3％。 三、坚持高分红政策，高股息回报价值凸显 公司一贯注重股东回报，积极分享发展成果。董事会已建议派发2023年末期股息每股0.23元（含税），连同2023年中期股息每股0.21元（含税），2023年度末期股息及中期股息合计每股0.44元（含税），派息率为50.0%，以2023年12月31日股价计算的股息率为6.2%。公司归母净利润、现金流持续创新高，长期分红稳定性显著增强。低利率背景下，内地市场高分红和分红持续性公司较为稀缺，公司坚持稳定高分红政策，投资价值凸显。 四、估值相较国际石油巨头仍位于低位，坚定看好公司投资价值 对标国际油气巨头，公司估值水平依然位于低位。我们将公司的估值与海外油气巨头进行对比，截至2024年3月24日，埃克森美孚、雪佛龙、壳牌、BP、道达尔五家海外油气巨头的PB-MRQ均值为1.60倍，而公司A股、H股的PB-MRQ分别仅为1.17、0.76倍。此外，中国石化A、H股PB-MRQ分别为0.94、0.62倍，中国海油A、H股PB-MRQ分别为1.95、1.15倍。当下公司估值水平相较海外巨头仍被低估，我们坚决看好以中国石油为代表的中国石油化工产业链长期投资价值。 uVdY9XmUeVrY8VlXhYeVdV8VhZgVbRaO7NsQmMnPrNjMoOoNjMoMrP6MmNnNvPsRpOvPsPpM 敬请参阅最后一页特别声明 -3- 证券研究报告 中国石油（601857.SH/0857.HK） 盈利预测、估值与评级 公司2024年归母净利润再创历史新高，盈利抗周期波动能力显著增强，在油价中枢下行、炼化需求修复缓慢的环境下有望维持较好业绩。我们维持公司24-25年盈利预测，新增26年盈利预测，预计公司24-26年归母净利润分别为1716/1777/1820亿元，对应EPS分别为0.94/0.97/0.99元/股，维持公司A+H股的“买入”评级。 风险提示：原油和天然气价格下行风险，炼油和化工景气度下行风险。 表1：公司盈利预测与估值简表 指标 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（亿元） 32,392 30,110 29,701 29,613 29,977 营业收入增长率 23.90% -7.04% -1.36% -0.30% 1.23% 净利润（亿元） 1,494 1,611 1,716 1,777 1,820 净利润增长率 62.08% 7.88% 6.49% 3.58% 2.41% EPS（元） 0.82 0.88 0.94 0.97 0.99 ROE（归属母公司)（摊薄） 10.91% 11.14% 10.89% 10.38% 9.85% P/E（A股） 11.4 10.5 9.9 9.6 9.3 P/E（H股） 7.3 6.8 6.4 6.1 6.0 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2024-03-25；汇率：按1HKD=0.92438CNY换算 敬请参阅最后一页特别声明 -4- 证券研究报告 中国石油（601857.SH/0857.HK） 财务报表与盈利预测 利润表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入 32392 30110 29701 29613 29977 营业成本 25279 23024 23092 22784 22997 折旧和摊销 2003 2103 1792 1957 2245 税金及附加 2768 2950 2910 2901 2937 销售费用 684 703 693 691 699 管理费用 505 550 543 541 548 研发费用 200 220 217 216 219 财务费用 196 181 32 44 88 投资收益 (111) 96 96 96 96 营业利润 2426 2530 2529 2749 2805 利润总额 2133 2375 2374 2593 2650 所得税 493 572 571 624 638 净利润 1640 1803 1802 1969 2012 少数股东损益 146 191 86 191 191 归属母公司净利润 1494 1611 1716 1777 1820 EPS(元) 0.82 0.88 0.94 0.97 0.99 现金流量表（亿元） 2022 2023 2024E 2025E 2026E 经营活动现金流 3938 4566 3537 3859 4258 净利润 1494 1611 1716 1777 1820 折旧摊销 2003 2103 1792 1957 2245 净营运资金增加 471 (368) (1380) 8 24 其他 (30) 1219 1410 116 168 投资活动产生现金流 (2330) (2558) (699) (3209) (3259) 净资本支出 (2430) (2816) (254) (2854) (2882) 长期投资变化 2697 2810 0 0 0 其他资产变化 (2596) (2552) (445) (355) (377)