低空经济：转债标的有哪些？

低空经济以通用航空产业为主体，以无人机产业为主导。低空经济包括通用航空、警用航空、海关航空以及部分军用航空，在低空经济口径下，通用航空产业的规模占据绝大部分，未来通用航空的规模还会有效增长，其作为低空经济主体的状况不会改变。而无人机产业虽然起步较晚，但势头强劲，在低空经济发展中的牵引和带动作用日益增强。规模化应用的无人机对有人机的替代程度将逐步提高，对各行业的渗透程度也会日益深广。2035年，低空经济规模预计达到6万亿。根据前瞻产业研究院数据，2021年和2022年，我国低空经济市场规模分别为2.34万亿元和2.5万亿元，2035年，我国低空经济市场规模预计达到6万亿元。 低空经济产业链上游为原材料与核心零部件等，其中零部件包括芯片、锂电池，航空材料包括钛合金、铝合金、航空涂料、特种橡胶等；中游包括无人机、航空器以及诸如航空维修、租赁等配套服务；下游主要为低空与各种产业的融合，包括低空旅游、低空物流等。 产业链中游的无人机市场规模增长较快，我国无人机规模在全球无人机市场规模中占比较高。根据Frost&Sullivan预测，2015-2019年，民用无人机年均复合增长率为32.31%，2020E-2024E预计年均复合增长率为43.03%，2024年民用无人机市场规模预计为4,157.27亿元，其中消费和工业无人机分别为949.07亿元和3,208.20亿元；而我国2020E-2024E消费和工业无人机市场规模年均复合增长率分别为14.89%和53.27%，2024年我国无人机规模占全球无人机规模约50%，其中消费和工业无人机市场规模分别为567.73亿元和1,507.85亿元。 产业链中游的eVTOL是指以电力作为飞行动力来源且具备垂直起降功能的飞行器，具有垂直起降、智能操作、快捷机动、低成本、低噪音、零排放、易维护、高安全等特点，相对传统飞行器相比，安全性、智能性、经济性和环保性的优势显著，可使人和货物以无缝、经济的方式在城市低空快速流动与灵活作业。eVTOL最早的概念机型出现在2010年前后，2014年，美国直升机国际协会和美国航空宇航协会在弗吉尼亚大会正式将eVTOL概念引入。根据保时捷管理咨询预测，我国载人eVTOL市场规模在中性预期条件下在2030年将达到年新增500台左右的市场规模，乐观预期下这一数字将近千台，我国预计将占到全球eVTOL市场25%-30%左右份额。 符合低空经济概念的转债有6只，包括航新转债、通裕转债、商络转债、广联转债、天箭转债和广泰转债。站在当前时点，我们认为值得关注的转债包括广联转债和通裕转债。 广联转债发行于2023年3月，评级为A+。截至2024年3月21日，债券余额为7亿元，剩余期限5年，转债价格为118.75元，转股溢价率为32.40%。2月6日以来，转债和正股涨跌幅分别为14.21%和64.97%。正股广联航空专注于航空航天高端装备的研发、生产、制造，是国内知名的民营航空航天工业配套产品供应商。2018-2022年，公司营收由2.06亿元增加至6.64亿元，复合增长率为34%，公司归母净利润由0.53亿元增加至1.50亿元，复合增长率为30%。2023年前三季度，公司营收为5.45亿元，同比增长35%。归母净利润为0.96亿元，同比增长26.75%。除2021年外，其余年份公司毛利率和净利率相对稳定。2024年1月29日，公司发布公告，公司与华有信签署了《无人机采购合同》，合同不含税金额为0.75亿元，约占公司2022年经审计营业收入的11.33%。合同标的为DL-U20无人机系统。 通裕转债发行于2022年6月，评级为AA。截至2024年3月21日，债券余额为14.84亿元，剩余期限为4年，转债价格为113.39元，转股溢价率为31.09%。2月6日以来，转债和正股涨跌幅分别为5.65%和13.81%。正股通裕重工主要从事大型锻件、铸件、结构件及硬质合金等功能材料的研发、制造及销售。2018-2022年，通裕重工营业总收入由35.35亿元增加至59.13亿元，复合增长率为14%，归母净利润有所波动，2022年末为2.46亿元；2023年前三季度，公司营业总收入为43.86亿元，同比增长0.58%，归母净利润为2.51亿元，同比增长45.78%。 转债市场周度回顾：3月22日，上证指数收于3,048.03点，较上周下跌0.22%，万得全A收于4,500.32点，较上周基本无变化，中证转债收于389.53点，较上周上涨0.69%。分行业看，本周多数行业转债涨跌幅为正。 本周转债及正股成交额均环比上涨。本周，转债市场成交额为2,071.63亿元，环比上涨4.92%，正股市场成交额为4,942.68亿元，环比上涨8.85%。科思转债公告不强赎，淮22转债公告强赎。本周16只转债公告不下修，包括兴发转债、帝欧转债等；2只转债公告下修，为长集转债和未来转债。 风险提示：低空经济、无人机等市场规模测算参考第三方数据；数据更新不及时及提取失误等风险。 一、低空经济：转债标的有哪些？ 2021年2月，低空经济首次被写入《国家综合立体交通规划纲要》； 2023年12月，中央经济工作会议提出“打造生物制造、商业航天、低空经济等若干战略性新兴产业”；2024年3月，政府工作报告中提到“积极打造生物制造、商业航天、低空经济等新增长引擎”。本文梳理了值得关注的低空经济概念转债，以供投资者参考。 1、什么是低空经济？ 低空经济是指在垂直高度1000米以下、根据实际需要延伸至不超过3000米的低空空域范围内，以民用有人驾驶和无人驾驶航空器为载体，以载人、载货及其他作业等多场景低空飞行活动为牵引，带动相关领域融合发展的综合性经济业态。据不完全统计，2024年政府工作报告中提及低空经济的省份有18个，包括安徽、江苏、江西等。 图表1：2024年政府工作报告重提及低空经济的省份 低空经济以通用航空产业为主体，以无人机产业为主导。低空经济包括通用航空、警用航空、海关航空以及部分军用航空，在低空经济口径下，通用航空产业的规模占据绝大部分，未来通用航空的规模还会有效增长，其作为低空经济主体的状况不会改变。而无人机产业虽然起步较晚，但势头强劲，在低空经济发展中的牵引和带动作用日益增强。规模化应用的无人机对有人机的替代程度将逐步提高，对各行业的渗透程度也会日益深广。 图表2：低空经济包括通用航空、警用航空和海关航空及部分军用航空 图表3：低空经济与通用航空、无人机的区别 2035年，低空经济规模预计达到6万亿。根据前瞻产业研究院数据，2021年和2022年，我国低空经济市场规模分别为2.34万亿元和2.5万亿元，2035年，我国低空经济市场规模预计达到6万亿元。 图表4：我国低空经济市场规模（万亿元） 2、低空经济产业链 低空经济产业链上游为原材料与核心零部件等，其中零部件包括芯片、锂电池，航空材料包括钛合金、铝合金、航空涂料、特种橡胶等；中游包括无人机、航空器以及诸如航空维修、租赁等配套服务；下游主要为低空与各种产业的融合，包括低空旅游、低空物流等。 图表5：低空经济产业链 产业链中游的无人机分为军用无人机和民用无人机，军用无人机指用于执行军事任务的无人机，常用于执行侦察预警、跟踪定位、军事打击、战场搜救等任务；民用无人机是指用于执行军事任务以外的无人机，根据下游用户的类型，民用无人机可分为消费无人机和工业无人机，其中消费无人机主要满足普通消费者对航拍及娱乐的需求，操作便利性较好，售价集中于3千元至1万元区间，工业无人机主要用于协同或代替人工完成多种商业领域的任务，目前主要用于测绘与地理信息、安防监控、巡检、应急、农林植保等专业领域。 无人机市场规模增长较快，我国无人机规模在全球无人机市场规模中占比较高。根据Frost&Sullivan预测，2015-2019年，民用无人机年均复合增长率为32.31%，2020E-2024E预计年均复合增长率为43.03%，2024年民用无人机市场规模预计为4,157.27亿元，其中消费和工业无人机分别为949.07亿元和3,208.20亿元；而我国2020E-2024E消费和工业无人机市场规模年均复合增长率分别为14.89%和53.27%，2024年我国无人机规模占全球无人机规模约50%，其中消费和工业无人机市场规模分别为567.73亿元和1,507.85亿元。 图表6：全球民用无人机市场规模（亿元） 图表7：中国民用无人机市场规模（亿元） 民用无人机注册数量增长较快。根据民航行业发展统计公报数据，2019-2022年，我国民用无人机注册数量为39.2/51.7/83.2/95.8万架，同比增长36.59/31.89/60.93/15.14%。2022年，全年无人机累计飞行小时2067万小时，同比增长6.17%。 图表8：我国民用无人机注册数量（万架、%） 产业链中游的eVTOL是指以电力作为飞行动力来源且具备垂直起降功能的飞行器，具有垂直起降、智能操作、快捷机动、低成本、低噪音、零排放、易维护、高安全等特点，相对传统飞行器相比，安全性、智能性、经济性和环保性的优势显著，可使人和货物以无缝、经济的方式在城市低空快速流动与灵活作业。eVTOL最早的概念机型出现在2010年前后，2014年，美国直升机国际协会和美国航空宇航协会在弗吉尼亚大会正式将eVTOL概念引入。根据保时捷管理咨询预测，我国载人eVTOL市场规模在中性预期条件下在2030年将达到年新增500台左右的市场规模，乐观预期下这一数字将近千台，我国预计将占到全球eVTOL市场25%-30%左右份额。 图表9：eVTOL与各类出行方式对比 图表10：eVTOL市场规模预测（台） 3、值得关注的低空经济概念转债 符合低空经济概念的转债有6只，包括航新转债、通裕转债、商络转债、广联转债、天箭转债和广泰转债。 航新转债正股航新科技业务已覆盖设备研制及保障、航空维修及服务两大领域。截至2024年3月21日，航新转债价格为122.31元，转股溢价率为43.05%。 商络转债正股商络电子是国内领先的电子元器件分销商之一，主要面向汽车电子、工业控制、网络通信、消费电子等应用领域的电子产品制造商，为其提供电子元器件产品。2023年7月5日，公司发布公告，公司全资子公司商络海南投资作为亿维特原股东，拟对亿维特以增资形式追加投资，增资交易完成后，商络海南投资将持有亿维特14.62%的股份。亿维特成立于2022年1月，专注载人eVTOL研发、制造，公告发布时，公司已经完成了缩比验证机，正在进行原型机研制，计划于2023年底前首飞，并开始进行适航取证，力争2026年底前获得中国民航适航证，并进入商业运营。截至2024年3月21日，商络转债价格为171.43元，转股溢价率为负值。 天箭转债正股中天火箭主要从事小型固体火箭及其延伸产品的研发、生产和销售，截至2024年3月21日，天箭转债价格为115.45元，转股溢价率为35.87%。 广泰转债正股威海广泰业务主要包括空港装备、消防救援装备、电力电子装备等，其中空港装备产业覆盖机场的客舱服务、机务服务、货运装卸、场道维护、航油加注、机场消防六大作业单元，涵盖飞机所需的全部机场地面装备。截至2024年3月21日，广泰转债价格为134.90元，转股溢价率为19.49%。 站在当前时点，我们认为值得关注的转债包括广联转债和通裕转债。 图表11：低空经济概念转债（元、%、亿元） 广联转债 广联转债发行于2023年3月，评级为A+。截至2024年3月21日，债券余额为7亿元，剩余期限5年，转债价格为118.75元，转股溢价率为32.40%。2月6日以来，转债和正股涨跌幅分别为14.21%和64.97%。 正股广联航空专注于航空航天高端装备的研发、生产、制造，是国内知名的民营航空航天工业配套产品供应商。2018-2022年，公司营收由2.06亿元增加至6.64亿元，复合增长率为34%，公司归母净利润由0.53亿元增加至1.