蝶城布局持续落地，管理规模稳步增长

投资要点 收入结构持续优化，盈利能力稳定提升] 。2023年公司总收入331.8亿元，同比 增长10.2%；毛利48.1亿元，同比增长13.7%；毛利率为14.5%，同比提升0.4个百分点；其中，2023年循环型业务收入为266.6亿元，同比增长14.2%，占收入比例为80.4%，同比增加了2.8个百分点；2023年公司利润为20.4亿元，增长28.3%，全年经营活动所得现金流净额为25.9亿元；核心净利润为23.4亿元，较2022年同口径金额增长29.8%。 实施多元客户战略，管理规模持续增长。2023年公司在管住宅物业项目饱和收入为170.0亿元，同比增长14.8%，毛利22.7亿元，较2022年增长55.5%，毛利率同比提升3.5个百分点。2023年在管物业和设施管理服务项目数量为2241个，较去年同期增加412个，收入83.0亿元，同比增长10.0%，毛利7.1亿元，较去年同期降低22.2%。社区空间居住消费服务收入187.4亿元，同比增长13.0%；商企和城市空间综合服务收入116.6亿元，同比增长4.7%；AIoT及BPaaS解決方案收入27.8亿元，同比增长16。9% “蝶城”布局持续落地，提质增效效果得到验证。蝶城总数从2022年的584个增长到2023年的621个，其中有191个标准蝶城、188个主攻蝶城及242个目标蝶城，2023年蝶城内新增住宅物业项目319个，共有40个蝶城落地装修业务，蝶城内房屋焕新签约合同金额3.55亿元，同比+68.0%；在蝶城内试点部分维修家政业务，交易额达2.48亿元，同比增长136.8% 科技赋能提质增效，客户结构优化。2023年BPaaS解决方案收入13.6亿元，同比增长37.2%，毛利4.0亿元，同比增长26.1%，2023年BPaaS业务新增外部客户69个，空间远程服务累积在39个城市项目中落地。AIoT解决方案收入14.2亿元，同比增长2.4%，毛利4.0亿元，同比降低5。6%，其中来自开发商的收入为7.8亿元，毛利2.3亿元，来自非开发商的收入为6.4亿元，毛利1.7亿元；截止2023年末，公司在101个蝶城中落地459台灵石服务器，实现覆盖率至少99.3%。 盈利预测与评级。预计公司2024-2026年归母净利润将以20.4%/16.1%/12.6%的增长率增长。考虑到公司经营稳健、科技板块业务扩张迅猛且“蝶城”模式规模效应逐渐显现，维持“买入”评级。 风险提示：物业拓展不及预期、商企及城市服务拓展不及预期等风险。 指标/年度 盈利预测 关键假设： 假设1：社区空间居住消费服务分项：公司客户结构多元化助力在管建筑面积持续增长，预计住宅物业服务2024-2026年营收增速为18%/15%/13%。公司资产管理类增值服务需求随着管理规模的扩大而增长，预计居住相关资产服务和其他社区增值服务2024-2026年营收增速分别为2%/2%/2%以及-8%/-5%/-3%。 假设2：商企和城市空间综合服务分项：考虑物业及设施管理服务在管建筑面积增长较快，预计物业及设施管理服务2024-2026年营收增速为15%/13%/10%。综合考虑地产下行周期对房企销售的影响，2024-2026年对开发商增值服务的营收增速假设为-5%/-5%/-5%。 城市空间整合服务项目数量持续增长，考虑低基数预计2024-2026年的营收增速分别为5%/5%/5%。 假设3：AIoT及BPaaS解决方案服务分项：公司科技服务持续拓展优质客户，预计2024-2026年AIoT营收增速分别为5%/5%/5%，BPaaS营收增速分别为35%/30%/28%。 表1：分业务收入及毛利率 风险提示 物业拓展不及预期、商企及城市服务拓展不及预期等风险。