装机进度在今年加快，股息率仍有吸引力，维持买入

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 电力 2024年 3月 20日 华润电力 (836 HK)装机进度在今年加快，股息率仍有吸引力，维持买入 一次性资产减值略高，常规派息比率持平。公司2023年盈利上升56%至110亿港元，比市场预期/我们的预期低6%/12%，主要受到一次性资产减值比预期高约20亿港元所影响。不计及减值影响，公司核心盈利应达133亿港元。火电板块2023年下半年经营利润达39亿港元(上半年为16亿港元)，环比明显改善，2023年燃料成本同比则下降12.6%。另外，撇除减值影响，再生能源板块的经营利润同比上升14%。新增装机方面，期内自建/并购的风/光项目为6.5/1.2吉瓦(共7.7吉瓦)，高于我们预期的6.5吉瓦。公司末期息为0.587港元，全年常规派息比率维持40%。加上早前已宣布的上市20周年特别股息0.5港元，全年派息比率为62%。 装机进度加快推动盈利，负债率将在2024年达近年高位。管理层预期2024年公司风/光新增装机为10吉瓦，高于我们原预期的7吉瓦。在目前公司在建权益风/光装机7.3/6.1吉瓦的基础上，我们倾向相信公司能完成年内装机目标，同时，亦估计公司在2025-2026年能保持10吉瓦以上的新增风光装机量。因公司加快装机进度，目前估计将推高2024年浄负债/总股本比至未来三年高位的152%，高于2021-2023年平均的128%，随经营现金流增长，我们估计浄负债/总股本比将在2026年回落至126%。对于未来的常规派息率，我们认为公司仍将在2024年保持在40%，每股派息的增长将取决于公司盈利的增长。 未来三年盈利仍处于高速增长期，7%的股息率仍有吸引力，维持买入评级。我们下调公司2024/2025年每股盈利预测16%/10%，以反映: (1) 考虑短期电网消纳能力后较保守的风/光利用小时(下调约3%); (2)额外每年约10亿港元的减值(前预测为零)。目前我们预期公司在2023-2026年间每股盈利复合增长为28%。估值方面，我们分部估值法的基准年改为2024年，考虑到过去6个月港股运营商子板块平均估值下降，我们亦将公司再生能源板块的估值由10倍预测市盈率下调至8倍。目标价从21.6港元上调至22.7港元，维持买入评级。公司年初至今股价上涨约20%，估计在短期派息比率受制于负债率的情况下令部分投资者选择先行获利。但目前预期7%的2024年股息率仍有吸引力，将支持中期估值提升。资料来源：公司资料，交银国际预测 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元17.92港元22.70↑+26.7%财务数据一览年结12月31日202220232024E2025E2026E收入(百万港元)103,305103,334108,351117,446126,665同比增长(%)14.30.04.98.47.8净利润(百万港元)7,46311,33315,86819,65223,743每股盈利(港元)1.462.293.234.024.87同比增长(%)188.856.241.224.421.2前EPS预测值(港元)3.834.44调整幅度(%)-15.6-9.5市盈率(倍)12.27.85.54.53.7每股账面净值(港元)17.1017.6619.5122.1625.34市账率(倍)1.051.010.920.810.71股息率(%)3.37.97.29.010.9个股评级买入3/237/2311/233/24-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%836 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)18.9252周低位(港元)14.04市值(百万港元)86,203.08日均成交量(百万)35.36年初至今变化(%)14.58200天平均价(港元)15.64郑民康wallace.cheng@bocomgroup.com(852)37661810文昊,CPAbob.wen@bocomgroup.com(86)2160653667 2024年 3月 20日华润电力 (836 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表1: 2023年业绩概要年结12月 (百万港元)202220232023E同比 (%)差異 (%)营业额103,305 103,334 102,441 0.0 0.9 燃料(64,283)(54,509)(54,732)(15.2) (0.4)折旧及摊销(14,430)(14,720)(16,493)2.0 (10.8)员工福利开支(6,632)(7,187)(6,966)8.4 3.2 维修和维护(2,471)(2,321)(2,885)(6.1) (19.6)材料(1,301)(1,167)(1,505)(10.3) (22.4)减值损失(1,045)(2,749)(800)163.0 243.6 税金及附加(761)(865)(767)13.7 12.8 其他经营成本(2,998)(3,863)(1,927)28.9 100.5 调整前营业利润9,385 15,954 16,367 70.0 (2.5)其他收入1,982 2,030 2,864 2.4 (29.1)其他收益净额2,184 214 1,035 (90.2) (79.3)营业利润13,551 18,198 20,265 34.3 (10.2)财务费用(3,890)(4,241)(4,553)9.0 (6.9)应占联营公司业绩(113)1,183 140 NM 745.0 应占合资企业业绩(87)358 299 NM 19.6 所得税前利润9,461 15,499 16,152 63.8 (4.0)所得税费用(1,906)(3,389)(2,746)77.8 23.4 全年利润7,556 12,110 13,406 60.3 (9.7)非控股权益(513)(1,107)(871)115.7 27.1 全年净利润7,042 11,003 12,535 56.2 (12.2)资料来源：公司资料，交银国际预测 2024年 3月 20日华润电力 (836 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 3图表2: 装机容量及售电量预测年结12月202220232024E2025E2026E应占装机容量 (兆瓦)火电 35,577 37,167 38,167 39,167 40,167 风电15,512 18,618 22,618 23,818 25,018 光伏1,212 3,442 7,442 12,942 18,442 水电280 280 280 280 280 总计 52,581 59,50768,50776,20783,907新能源装机比重3231%40%45%49%售电量 (吉瓦时)火电146,117 149,452 154,140 158,828 163,516 风电35,255 39,612 48,084 57,309 60,099 光伏1,352 2,863 6,574 12,607 26,213 水电1,880 1,337 1,400 1,400 1,400 总计184,604 193,265 210,198 230,144 251,228 资料来源：公司资料，交银国际预测图表3:分部加总估值板块 估值基准估值 (百万港元)每股价值 (港元)火电 0.75x 2024E P/B18,014 3.74 新能源 8x 2024E P/E91,181 18.95 总计109,194 22.70 资料来源：交银国际预测图表4: 历年预测市盈率区间图表5: 历年市净率区间r资料来源: Factset，交银国际预测资料来源: Factset ，交银国际预测0.04.08.012.016.020.02019-032020-032021-032022-032023-022024-02平均-1 SD+1 SD+2 SD-2 SD0.20.40.60.81.01.21.41.62019-032020-032021-032022-032023-032024-03-1 SD+1 SD平均-2 SD+2 SD 2024年 3月 20日华润电力 (836 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表6: 华润电力 (836 HK) 目标价及评级资料来源: FactSet, 交银国际预测图表7: 交银国际新能源行业覆盖公司股票代码公司名称评级收盘价 (交易货币)目标价 (交易货币)潜在涨幅最新目标价/评级发表日期子行业836 HK华润电力买入17.9222.7026.7%2024年 03月 20日运营商1798 HK大唐新能源买入1.732.2027.2%2024年 01月 25日运营商579 HK京能清洁能源买入1.631.9419.0%2024年 01月 11日运营商916 HK龙源电力买入5.538.5755.0%2023年 08月 31日运营商2380 HK中国电力买入3.314.0622.7%2023年 08月 28日运营商688390 CH固德威买入115.51135.6017.4%2024年 03月 11日光伏制造（逆变器）300274 CH阳光电源买入104.97125.5019.6%2024年 03月 11日光伏制造（逆变器）3800 HK协鑫科技买入1.421.6717.6%2024年 03月 18日光伏制造（多晶硅）1799 HK新特能源买入11.1813.5020.8%2024年 01月 25日光伏制造（多晶硅）968 HK信义光能买入6.435.93-7.8%2024年 02月 29日光伏制造（光伏玻璃）6865 HK福莱特玻璃买入20.6019.00-7.8%2023年 11月 01日光伏制造（光伏玻璃）1108 HK凯盛新能买入5.595.712.1%2023年 10月 30日光伏制造（光伏玻璃）3868 HK信义能源中性1.161.160.0%2024年 02月 29日新能源发电运营商资料来源: FactSet，交银国际预测，收盘价截至2024年3月20日19.4826.4525.8023.0616.3618.1222.3021.1422.700.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.