利润短期承压，国内业务放量有望带动业绩增长

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：国防军工 | 公司点评报告 2024年3月18日 股票投资评级 增持|下调 个股表现 资料来源：聚源，中邮证券研究所 公司基本情况 最新收盘价（元） 39.58 总股本/流通股本（亿股） 6.75 / 1.85 总市值/流通市值（亿元） 267 / 73 52周内最高/最低价 60.90 / 27.56 资产负债率(%) 20.6% 市盈率 87.96 第一大股东 中国航空工业集团有限公司 研究所 分析师:鲍学博 SAC登记编号:S1340523020002 Email:baoxuebo@cnpsec.com 分析师:王煜童 SAC登记编号:S1340523070004 Email:wangyutong@cnpsec.com 中无人机(688297) 利润短期承压，国内业务放量有望带动业绩增长  事件 3月14日，中无人机发布2023年年报 。2023年，公司实现营收26.63亿元，同比下降3.94%；归母净利润3.03亿元，同比下降18.27%。  点评 1、无人机系统相关产品收入下降导致营收同比下滑。2023年，公司实现营收26.63亿元，同比下降3.94%。其中，无人机系统及相关产品收入25.58亿元，同比下降6.24%；无人机技术服务收入1.06亿元，同比增长136.37%。 2、市场需求及产品交付结构变化导致毛利率下滑。2023年，公司实现综合毛利率18.95%，同比下降5.32pcts，主要是受市场需求影响，并且本年产品交付结构不同导致。2023年，公司期间费用率7.24%，同比 下降2.12pcts，其中，销售、管理、研发和财务费用率分别为0.75%、3.5%、6.48%和-3.49%，销售、管理费用率基本保持稳定，研发费用率同比下降0.34pcts，财务费用率同比下降1.80pcts。2023年，公司归母净利润实现3.03亿元，同比下降18.27%。 3、看好公司国内业务放量。翼龙系列无人机目前已发展了翼龙-1、翼龙-1D、翼龙-1E、翼龙-2、翼龙-2D、翼龙-2H、翼龙-3 等平台，具备全自主多种控制模式、多种复合侦察手段、多种载荷武器集成、精确侦察与打击能力和全面灵活的支持保障能力，已在国内国外多个用户、多种场景得到大量实践应用。公司正加大国内市场拓展，伴随国内市场需求放量，公司国内业务未来增幅可能超过军贸市场，带动公司业绩增长。 4、盈利预测与投资评级：我们预计公司2024-2026年的归母净利润分别为3.60、4.33、5.29亿元，同比增长19%、20%、22%，对应当前股价PE分别为74、62、51倍，给予“增持”评级。  风险提示： 军品订单不及预期；军品降价超出市场预期；市场拓展不及预期等。  盈利预测和财务指标 -50%-44%-38%-32%-26%-20%-14%-8%-2%4%10%2023-032023-052023-082023-102024-012024-03中无人机国防军工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 项目\年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 2664 3335 4177 5232 增长率(%) -3.94 25.20 25.25 25.26 EBITDA（百万元） 296.46 382.05 461.59 566.45 归属母公司净利润（百万元） 302.57 359.96 432.90 528.71 增长率(%) -18.27 18.97 20.26 22.13 EPS(元/股) 0.45 0.53 0.64 0.78 市盈率（P/E） 88.30 74.22 61.71 50.53 市净率（P/B） 4.57 4.34 4.05 3.75 EV/EBITDA 71.71 57.79 47.64 38.63 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表 成长能力 营业收入 2664 3335 4177 5232 营业收入 -3.9% 25.2% 25.2% 25.3% 营业成本 2159 2734 3462 4384 营业利润 -19.2% 20.2% 19.6% 21.9% 税金及附加 19 15 23 29 归属于母公司净利润 -18.3% 19.0% 20.3% 22.1% 销售费用 20 24 30 38 获利能力 管理费用 93 103 113 124 毛利率 18.9% 18.0% 17.1% 16.2% 研发费用 173 190 209 230 净利率 11.4% 10.8% 10.4% 10.1% 财务费用 -93 -94 -94 -96 ROE 5.2% 5.8% 6.6% 7.4% 资产减值损失 0 0 0 0 ROIC 3.4% 4.4% 5.2% 6.1% 营业利润 328 394 472 575 偿债能力 营业外收入 0 4 6 2 资产负债率 20.6% 23.3% 26.1% 29.0% 营业外支出 0 3 5 0 流动比率 5.09 4.41 3.89 3.48 利润总额 328 395 473 577 营运能力 所得税 25 35 40 48 应收账款周转率 2.73 2.17 2.17 2.17 净利润 303 360 433 529 存货周转率 2.18 2.98 2.94 2.91 归母净利润 303 360 433 529 总资产周转率 0.35 0.43 0.49 0.55 每股收益（元） 0.45 0.53 0.64 0.78 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 0.45 0.53 0.64 0.78 货币资金 4693 4719 4808 4914 每股净资产 8.66 9.12 9.76 10.54 交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率 应收票据及应收账款 1365 1709 2141 2682 PE 88.30 74.22 61.71 50.53 预付款项 15 19 24 31 PB 4.57 4.34 4.05 3.75 存货 989 1252 1585 2007 流动资产合计 7075 7714 8574 9652 现金流量表 固定资产 91 102 111 117 净利润 303 360 433 529 在建工程 74 149 223 298 折旧和摊销 76 81 83 86 无形资产 25 -22 -69 -116 营运资本变动 -244 -254 -318 -398 非流动资产合计 287 316 343 368 其他 -16 -10 -16 -22 资产总计 7362 8031 8917 10019 经营活动现金流净额 118 177 182 195 短期借款 0 0 0 0 资本开支 -107 -109 -108 -108 应付票据及应付账款 1146 1451 1838 2327 其他 1821 9 15 20 其他流动负债 244 297 364 449 投资活动现金流净额 1715 -100 -94 -88 流动负债合计 1390 1749 2202 2776 股权融资 0 0 0 0 其他 126 126 126 126 债务融资 0 0 0 0 非流动负债合计 126 126 126 126 其他 -240 0 0 0 负债合计 1516 1874 2328 2902 筹资活动现金流净额 -240 0 0 0 股本 675 675 675 675 现金及现金等价物净增加 1593 77 88 107 资本公积金 4397 4397 4397 4397 未分配利润 637 893 1261 1710 少数股东权益 0 0 0 0 其他 137 191 256 335 所有者权益合计 5846 6156 6589 7118 负债和所有者权益总计 7362 8031 8917 10019 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。 市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上 增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间 中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下 行业评级 强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间 弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下 可转债 评级 推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上 谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间 中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间 回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下 分析师声明 撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。 本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。 免责声明 中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。 本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。 中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。 中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。 《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。 本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。 中邮证券对于本申明具有最终解释权。 请务必阅读正文之后的免责条款部分