国君：周期论剑周观点-新开工调研及一季报展望-20240317

策略核心观点 新结构：价值中的价值，与成长中的成长 ▶新投□□构：价□中的价□，与成□中的成□。相□2023年初市□□于“高□期和高□□偏好”在□□2024年初股市波□后，市□状□□在“低□期和低□□偏好”。因此，相□明朗的在于：1市□微□□构出清，叠加两会□告明确提出“增□□本市□内在□定性”，股市底部已□出□。2生□力”、“□慎出台收□性抑制性□措”的表□与“□□□几年□行超□期特□国□”的□措安排 ，考□年前□期下修已至冰点，我□判断未来两个季度股市的投□机遇要多于□□，但依然是构性的。但是□种□构性与□去不同之□在于，在复□的地□政治、□□、社会因素下，投□者□以形成□定的□期，以及□周期性判断与展望能力下降，因此投□机会将不再以“消□、周期、科技、地□…”划分，新□构在“价□中的价□”（高分□/□定□金流股票、固定收益）、“成中的成□”（科技□材股）中□□。 ▶大□研判：股市行情从超跌反□□渡至横□震□。两会□告□于□极□政政策的安排更多□向于“重大□略□施和重点安全□域能力建□”，而非□□投□消□□□□□表的修复和□金流□造，□低于市□□□期待与限制增□□期和整体ROE的改善能力，因此指数反□的上限高度不高。在两会□于政策□期告一段落后，投□者将迎接“四月决断”，面□□□数据与企□□□的□ 。就目前来看，□后重大□目开复工以及□□上工率均明□低于往年水平，□后“企□招聘意愿”低于往年水平，表明□需求□□□力不足。□期上修缺乏新□力，叠加市□反□已□累□□大幅，我□判断股市在深蹲后全局性超跌反□接近尾声，行情□入震□□段。 ▶行□比□：迎接“四月决断”，关注投□□□改善、估□相□低位的板□。随着两会□束并□近季，市□关注点从“空□回□和市□流□性恢复”□渡至投□□□改善、估□相□低位的板□。推荐：1）关注新能源与出海受益板□的□□改善。全球光伏需求的改善以及□部企□□高排□模，新能源板□有望出□反□；1-2月份月均□比增速□2008年以来的新高，推荐受益全球制造□景气回升、海外地□□售回暖的船舶/通用□□/家具/家□。2）待一季□□期消化后，更广泛的成□行情将在年中出□。方向与□□：新能源→□子/通信/汽□/机械→□算机/□媒。3）高分□中期看好，□□段震□分化。 ▶投□主□：聚焦新□生□力，关注低空□□/国□算力/新□□能。决策□□□提及“新□生□力政策有望□□新□□/新模式/新□能培育与□力，推荐：1）低空□□：各□政策引□商□化□程加速，看好□行器制造/零部件和□行服□公司。2）AI算力：“人工智能＋”行□引□，国内智算中心建□有望加速，看好国□光互□/算力芯片/□□智算□□□。3）新□□能：□□政策密集出台，□光□制□-□运-工□用□□路打通，看好制□/□运装□和燃料□池。4）国□替代 。 ▶□□提示：海外高利率持□□□超□期，全球地□政治的不确定性。 煤炭核心观点 价格加速下行，焦煤第五轮降价落地 投资建议：我们认为煤炭板块估值的重塑正在途中，不仅反映煤炭行业深刻供需结构变化，逐步“公用事业化”，也反映稀缺无风险收益率的高股息资产投资策略的问题，推荐优质的高盈利稳定性与盈利可预见性的龙头。 动力煤：价格加速下行。3月第二周，需求侧持续低于预期，现货端抛售增多导致价格从阴跌转为加速下行，北方黄骅港Q5500平仓价883元/吨，较上周下跌40元/吨（-4.3%）。电厂日耗在全国进入春季后进入下降区间；非电煤端，下游调研、头部钢铁和建材企业出货体现终端需求恢复缓慢，动力煤市场供过于求逐步凸显，预计本轮价格下跌趋势将在3月延续，考虑到供给侧受安监影响，价格底部在800-850元/吨。 炼焦煤：焦炭第五轮降价，价格已经接近底部。本周焦炭第五轮降价落地，整体降价累计达550元/吨。考虑到当前焦炭企业全面亏损的情况，预计价格近市场底部。而焦煤在终端焦炭亏损背景下，需求较为疲软。当前焦煤重镇的山西治理“三超”安全生产驱严，预计超产部分压降后，整体供给有望收缩。我们 认为焦煤国内产能释放基本已满负荷，供给紧缺将支持焦煤价格维持高位，继续看好焦煤后续价格表现。 关键时间窗口在4-5月，依然看好后续价格弹性。我们认为当前3月的非电煤的需求形势与2023Q3较为类似，站在相似的宏观需求背景下，较难看见需求侧有继续大幅度低于预期的可能性。年后山西的“三超”治理，“增产保供”变成了“稳产保供”，《煤炭安全生产条例》的颁布实施都在供给侧收缩释放了明确的信号。行业回顾：1）截至2024年3月16日，秦皇岛港库存为497.0万吨 （-7.4%），港口一级焦2237元/吨（-2.2%），炼焦煤库存三港合计198.9万吨（-8.4%），200万吨以上的焦企开工率为71.34%（-1.70PCT）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价下跌2美元/吨（-1.6%），北方港(Q5500)下水煤较澳洲进口煤成本低88元/吨；澳洲焦煤到岸价290美元/吨，较上周下跌33美元/吨（-10.1%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低297元/吨。 风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期释。有色核心观点 YCC临近，黄金或再加速行业跟踪： ①工业金属周度研判：2024年前两个月社会融资规模增量累计为8.06万亿元，比上年同期少1.1万亿元。各分项中，实体信贷、未贴现银行承兑汇票、政府债同比少增较多，是社融偏弱的主要原因。2月末，广义货币(M2)余额299.56万亿元，同比增长8.7%。狭义货币(M1)余额66.59万亿元,同比增长1.2%。新一轮政策相继出台，包括推动大规模设备更新、消费品以旧换新、降低乘用车贷款首付比例、部分城市进一步放松地产调控等。美国2月份生产者价格指数(PPI )远超预期，环比上升0.6%，为2023年8月以来最大增幅，预期仅为0.3%，结合之前公布的全线超预期的CPI数据，美国通胀压力仍持续，为美元的降息预期增添了不确定性。本周预期显著转强，主要金属品种价格全线上涨，但库存和需求仍然承压，关注后续基本面的改善幅度能否验证预期。 电解铝：需求持续好转，库存压力仍在。①价格：本周LME/SHFE铝涨1.54%/0.49%至2274.5/19295（美）元/吨。②供给端：供应端总体持稳。云南铝厂复产减产预期暂时稳定，内蒙古地区有新投产能亦释放完毕，近期电解铝运行产能维持在4207.8万吨/年，开工率为94%。③需求、库存：节后铝加工开工率继续回升，铝锭累库，铝棒继续去库。本周铝加工企业开工率环比升1.5个百分点至62.8%，其中铝型材/铝箔开工率分别升5.2/0.4个百分点至57.0%/76.7 %。SMM社会铝锭、铝棒库存84.29（+2.19）、25.82（-0.08）万吨。④盈利端：铝价周内上涨，带动吨铝盈利提升至2596元左右。 铜：冶炼端预期减产，沪铜价格创新高。①价格：本周LME/SHFE铜涨5.74%/4.55%至9072/73130（美）元/吨。②供给：2月国内电解铜产量95.03万吨，环比-2.01%。铜精矿TC维持12.2美元的低点，中国有色金属工业协会表示，在原材料供应趋紧的情况下，已建议铜冶炼厂减产并推迟新项目。③需求、库存 ：本周精铜杆开工率71.32%，周降3.02个百分点，成品库存普遍偏高。截至3月15日，全球显性库存合计57.93万吨，环比升4.34万吨。④冶炼盈利：据SMM统计，2月国内铜精矿现货冶炼亏损1417元/吨，长单冶炼盈利918元/吨，环 比有所下滑。 ②新能源金属周度研判：锂板块：上游锂盐供给收缩，下游需求持续向好，结构性供需错配将维持短期价格坚挺走势。1）无锡盘2405合约周度涨3.64%至11.40万元/吨；广期所2407合约周度涨1.50%至11.51万元/吨；2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为1045美元/吨，环比涨30美元/吨。电池厂商竞争加剧，降本压力向上游传导对锂价形成压力，但新能源汽车等终端市场需求提供成本支撑 月中散单交易较少，锂价震荡上行：上周现货锂价总体延续上涨，期货在11-12万元/吨震荡。受期货波动影响，上周后半周碳酸锂价格基本持稳。多数锂盐企业仍延续长单出售，散单挺价情绪不一。由于正极企业当下通过长协和客供能覆盖多数订单，期货价格的大幅波动引发了部分正极企业接货的观望情绪。据公司公告，上周四PilbaraMinerals预拍卖的5000吨锂精矿成交价格为1200美元（折6%,CIF）。该批锂精矿将于2024年四季度发运，预计年底制成锂盐作为供给。该拍卖价格高于当前市场价，但未具有显著溢价空间。我们认为，该价格锂矿于2024年底落地供给，相较市场对远期下跌走势的预期，届时属于偏高水平。据SMM数据，上周电池级碳酸锂价格为11.00-11.45万元/吨，均价较前周涨3.04 %。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为9.55-10.05万元/吨，均价较前周涨5.15 %。 盐厂挺价惜售，钴价小幅上涨：电钴方面，国外市场散单成交为主报价坚挺，原料挺价情绪浓厚，国内市场需求端延续回暖，交投气氛好转。钴盐方面，需求端下游正极材料出货量转暖，补货需求显现，带动钴盐需求提升；而供给端 ，冶炼厂挺价惜售，成本刚性支撑下钴盐价格小幅上涨。根据SMM数据，上周电解钴价格为20.5-24.5万元/吨，均价较前周涨0.55%。 ③贵金属：美国2月CPI同比为3.2%，高于预期和前值3.1%，核心CPI同比为3.8%，高于预期的3.7%，低于前值3.9%，CPI超预期主要来自能源通胀反弹，核心服务类通胀仍具粘性。此外，美国2月PPI同比为1.6%，高于预期和前值，能源价格也推动了生产要素价格。此背景下，据芝商所，截至3月16日市场认为联储6月降息的概率为55.2%，较上周降2.2pct。但下周日本央行将讨论退出负利率政策，全球流动性承压，而美国中小银行风险未除，联储降息时点不排除前置可能，缩表进程或放缓。同时美国就业、消费都已出现松动迹象，2月失业率升至两年来新高3.9%，2月时薪环比降至0.1%，2月零售销售环比虽反弹至0.6%，但不及预期，后续在家庭超额储蓄逐步消耗、信贷利率高企对负债形成压力下，消费或再度回落，共同推动通胀下行。降息预期升温下，或带来黄金主升浪的再度加速。 黄金：日央行或结束负利率，美联储降息渐近，金价有望加速。价格：本周SHFE金上涨0.55%至508.16元/克、COMEX金、伦敦金现分别下跌1.19%、1.06 %至2,159.40美元/盎司、2,155.66美元/盎司。库存：SHFE金库存与上周持平为3.08吨，COMEX金库存较上周减少5.05吨至556吨。持仓：COMEX黄金非商业净多头持仓量较上周增加1.03万张，SPDR黄金ETF持仓量较上周增加53.71万盎司。央行购金：据外汇管理局数据，我国2月末黄金储备为7258万盎司，环比增加39万盎司，已连续十六个月增加。 白银：金融属性主导下，杠杆银或偏强运行。价格：本周SHFE银上涨3.10%至6,344元/千克；COMEX银、伦敦银现分别上涨3.49%、3.79%至25.41美元/盎司、25.18美元/盎司。库存：SHFE银库存为1,045吨，较上周减少59吨，金交所银库存与上周持平为1306吨，COMEX银库存较上周增加5.17吨至8,876吨 。持仓：COMEX白银非商业净多头持仓量较上周增加1.27万张，SLV白银ETF持仓量较上周减少283.52万盎司。制造业景气度：2月份，我国制造业PMI为49.1%，环比减少0.1%，未来随着经济企稳回升，光伏、电子等领域景气度提升，将拉动白银的工业需求。 公用事业核心观点 顺价信号值得关注，毛差修复有望延续 上调管道燃气售价，深圳天然气顺价改革再进一步。自2022年8月深圳市发改委出台《关于调整我市管道燃气价格与完善上下游价格联动机制的通知》并下调居民气价后，深圳居民气价处于珠三角较低水平（截至2023年6月，深圳/广州/佛山/东莞/惠州一档居民气价3.1