国君:周期论剑周观点-三季报总结及展望-20241103

策略核心观点 震荡分化但不“歇脚松劲”，决断在年末 核心观点：政策态度明确，股指底部抬高，N型中期走势。政策分歧减小，短期股指震荡，年末行情决断。题材余热还在，留意分化降温，宽基大盘更优，中期布局产能触底。 ▶政策□期分歧减小，股指震□仍有反复，中□无虞N型走□。国君策略9月24日所提“股指先拉升后震□、□构先□重后成□”与10月20日以来“分歧减小、震□延展”、“□期向□□回看”、“□材股余□□在但留意降温”的判断，与股市□□运行□体□合。□□股市行情的演□，我□的考在于：首先，决策□□于□□形□与□本市□□度的□□，□是行情启□与推升市□□情的基石，也是股市有望中□N型走□与股市底部抬高的基□。其次，在短期情□狂□与政策工具箱相□明确后，市□会重新□□政策的空□、效果与股价拉高后所□含的□期并相机抉□，政策分歧减小以后，□交易□期而忽□□□的行情很□持□推□，行情□入震□分化，□一点□于材股而言也是□似，余□□在但留意降温（□手减速）。我□□□，当前股指以震□□主，□程中仍会有上上下下的反复，□一□段我□更看好大□股的相□收益。行情决断在年末，政策取向能否从“□□□”向“□信用”□□是行情可否再度推升的关□。 ▶美国大□倒□□，从□期与潜在政策影响考□投□□□。当前博彩网站Polymarket□□共和党有望□得全面□利，但□□依旧□料。市□一致□期倘若特朗普当□，国内逆周期政策将加 ，□在□□□面具□合理性，但□□中其□奏仍具有□高的复□性与不确定性：1）当前市□普遍□期特朗普关税、减税以及移民政策将推升二次通□□□，美□、美元快速走高。但考□到政策□施到□效存在□滞，而短期利率快速上行□于需求□的□力将更快□□，因此先□松交易、后二次通□□是更□合理的□□演□路径。后□偏□的流□性□期有望□□修正，关注利率敏感型的有色/□新□/港股互□网等；2）当前市□普遍□期特朗普关税政策将□我国外需形成□大冲□，短期□避取消最惠国待遇税率提升□高的□□密集型□品：□服/家具/箱包等 ，以及□美出口依□度高的医□用品/日用化工/汽□零部件等。但考□到国内可能通□□率□□的方式吸收部分关税□力，非美出口□或因此受益，如两□□/商用□/船舶等。 ▶行□比□：□材分化余□□在，留意逐步降温；短期看好大□股相□收益；中期把握景气拐点机会。政策分歧减小，市□情□退□，我□□□□材余□□在，但□手或逐步减速，□材□入分化和降温。从□基□度，短期更看好大□股相□收益，推荐：（1）流□性□松，前期股价表□平平的□力/□信运□商/□路公路有望反□。（2）短期受海外影响□小，有望受益内需政策（化□/促消□）□力的建筑/□保/□工，与港股互□网；（3）既然“政策底”已□，□整后布局□能周期触底、□□□□明□的□子/汽□/工程机械/新能源。 ▶主□推荐：1、地方化□。政策力度空前，看好政府支付□收□力大的□保市政工程/信□。2、珠海航展。重磅新型装□首□，看好□装和无人化/智能化装□□□□。3、冰雪□□。普及□展下冰雪□□□□施工/冰雪装□/冰雪旅游受益。4、国□并□。看好国有□本□略新□□域□重□和能源□源/公共服□□域整合。 ▶□□提示：海外□□衰退超□期、全球地□政治的不确定性。 有色核心观点 宏观重磅陆续来临，金属波动或加剧行业跟踪： ①周期研判：11月5日当周，美国大选即将落幕，叠加美联储11月议息会议将至，贵金属价格波动或加剧，但后续美国经济数据无论指向软着陆、还是硬着陆，贵金属均面临调整压力。工业金属方面，我国制造业PMI回升至50.1%、政策效应开始显现、11月国家重要常委会即将召开，静待政策再度催化。宏观经济向好，内需工业金属品种有望淡季不淡，同时环保因素可能影响供给，相关品种或维持较好表现。 贵金属：美经济软/硬着陆下，贵金属均面临调整压力。美国10月ADP就业人数为23.3万人、高于预期和前值。9月美国核心PCE为2.7%、高于预期，与前值持平。10月非农就业人口为1.2万人、远低于预期与前值，飓风和波音罢工 对就业数据造成了影响，但失业率维持在4.1%，符合市场预期。目前，市场认为11/12月共计降50BP的概率较上周有所上升。在美国大选结果落地后，美国经济的软着陆或硬着陆将逐渐得到确认。如果软着陆成型，降息空间可能会受到限制，黄金价格可能进入阴跌阶段。反之，如果大选后美国经济数据出现下滑，硬着陆的担忧上升，初期将面临流动性收紧的阶段，同时考虑金价在很大程度上已经反映了衰退的担忧，可能面临调整压力。 工业金属：宏观经济向好，内需品种或淡季不淡。2024年9月全国发行新增债券11371亿元，10月我国制造业PMI指数为50.1%，时隔5月重回荣枯线以上，政策效果逐步体现，11月4日国家重要常委会议即将召开，静待利好政策的再度催化。虽然目前将步入淡季阶段，铜铝等主要工业金属品种开工率可能有所调整，但在国内经济预期向好，政策支持下，内需品种有望淡季不淡。同时需关注供给端受环保因素影响而限产的程度，供需格局有望维持稳定，对价格形成有力支撑。 ②新能源金属周度研判：维持锂钴行业增持评级。锂板块：市场行情平淡，下游维持刚需采买。1）无锡盘2501合约周度涨2.05%至7.45万元/吨；广期所2501合约周度涨2.41%至7.65万元/吨；2）锂精矿：上海有色网锂精矿价格为74 7美元/吨，环比跌4美元/吨。锂矿现货紧张，现货供应跟不上需求，持货商挺价态度明显。钴板块：下游需求平淡，钴价偏弱运行。钴业公司多向电新下游制造业延伸，构成钴-镍-前驱体-三元的一体化成本优势，增强竞争壁垒。 期现行情背离，交割行情驱动期货反弹。上周碳酸锂价格震荡小幅上涨，上游锂盐厂维持强烈的挺价情绪。但市场行情交易整体平淡，下游材料厂目前并无大幅补库动作，维持谨慎观望刚需采买，成交重心有小幅上移。据SMM，上周国内碳酸锂周度产量环比下降0.44%、周度库存量环比下降2.12%，碳酸锂整体去库进程延续。上周由于LC2411合约面临到期，非法人户的持仓不得不在10月31日平仓，过于集中的空头头寸平仓引发了LC2411盘面的反弹。且上周市场对11月的需求预期有改善——预期11月正极材料排产环比走弱调整至持平，且对电池排产预期更加乐观。11月需求的预期分歧也是造成盘面波动的更深层原因。根据SMM数据，上周电池级碳酸锂价格为7.23-7.54万元/吨，均价较前周涨0.75%。电池级氢氧化锂（粗颗粒）价格为6.45-6.93万元/吨，均价较前周跌0.37%。 下游需求平淡，钴价偏弱运行。电钴方面，上周电解钴价格维持坚挺，目前冶炼厂整体开工率维持偏高水平，社会基本供给保持充足。但从需求端来看，下游合金及磁材市场仅维持基本刚需采购，暂无更多备货意愿，市场仍处于供给过剩的局面。钴盐方面，目前3C数码终端需求低迷、新能源汽车市场需求不及预期，终端消费偏弱，导致钴盐需求下降。但钴原料供给不减，导致钴盐库存累积，产品市场流通性减弱，市场情绪消极以及抛售行为也加速了钴盐价格的下跌。钴粉方面，目前虽终端需求未有明显好转，但成本端支撑钴粉价格坚挺 。根据SMM数据，上周电解钴价格为16.00-19.00万元/吨，均价较前周持平。 煤炭核心观点 不确定中寻找确定性 当下的政策博弈阶段更加适合攻守兼备的指数红利龙头，同时在后续经济政策 持续落地，可能超预期背景下，布局2025年的弹性所在——焦煤。 投资建议：我们认为当下煤炭板块投资需“聚焦指数核心的红利龙头，把握周期弹性”。 常态化配置下的煤炭，确定性更高。从刚刚披露的基金三季报情况来看，煤炭板块基金重仓占比从Q2的1.5%下降至1.2%，煤炭十大重仓持股占基金市值比也从Q2的0.59%下降至0.40%，当前煤炭板块基金重仓已经回落至2020年以来的中值水平。从8月份以来煤炭板块的基本面持续超预期，8-9月用电量增速直冲近9%增长，同时水电快速边际走弱带动火电需求快速从6月的-7.4%增长大幅抬升至9月单月的8.9%增长，煤炭最大需求的火电保持着超越市场预期的韧性。当前来看煤炭行业供需格局稳态化带来的未来盈利的清晰度及可预见性均较强，同时煤炭行业缺乏新增资本开支方向，分红长期提升的趋势不改。在海内外利率周期中期下行的背景下，红利资产的投资吸引力仍在。 动力煤：价格小幅回落，进入11月逐步淡旺季切换。本周黄骅港Q5500平仓价858元/吨，较上周下跌7元/吨（-0.8%）。在国庆后日耗终于季节性回落带动煤价逐步降低后，本周煤价小幅度回落，反应的是港口库存累积，日耗稳定情况下，市场价格小幅度回调。我们认为参考历史惯例，进入11月中旬开始北方全面进入采暖的需求旺季，煤炭日耗将稳步抬升，预计煤炭价格当前位置小幅震荡，逐步淡旺季切换。 焦煤：预计价格回落至底部，关注11-12月政策面。本周京唐港主焦煤库提价 （山西产）1740元/吨，较上周下跌20元/吨（-1.1%）。上周开始受钢铁下游需求显现疲弱态势带动焦煤焦炭价格均有所下行，但考虑到当前钢铁盈利情况 ，预计再继续压降的可能性不大。本周调研铁水日均产量235.4万吨，基本环比保持稳定；同时近期模拟螺纹钢利润虽然有所回落但仍处于年内盈利的高位 。我们判断后续钢铁产量依然会保持稳定，对于焦煤需求有支撑。 行业回顾：1） 截至2024年11月2日，秦皇岛港库存为598.0万吨（3.8%）。京唐港主焦煤库提价1740元/吨（-1.1%），港口一级焦1926元/吨（0.0%），炼焦煤库存三港合计419.2万吨（2.8%），200万吨以上的焦企开工率为79.12%（-0.39PCT ）。2）澳洲纽卡斯尔港Q5500离岸价上涨0美元/吨（0.3%），北方港(Q5500 )下水煤较澳洲进口煤成本高713元/吨；澳洲焦煤到岸价218美元/吨，较上周上涨5美元/吨（2.4%），京唐港山西产主焦煤较澳洲进口硬焦煤成本低41元/吨。 风险提示：宏观经济增长不及预期；进口煤大规模进入；供给超预期。交运核心观点 三季报大航超预期，集运公司积极挺价 维持航空与油运增持评级。航空：大航三季报超预期，且近期公商务需求与航司收益策略有改善，建议淡季逆向布局。油运：三季报略好于预期，近期业界预期OPEC+或再次推迟增产，建议放低旺季逆向布局。集运：货量平稳，集运公司积极挺价。 航空：大航三季报超预期，建议淡季逆向布局。1)大航：三大航盈利同比回落17%，超2019年9%，扣汇后仍明显好于预期。机队周转继续提升，客座率提升部分对冲票价回落，且宽体机消化加速改善成本压力；2）小航：春秋吉祥盈利同比回落约三成，超2019年33%，符合预期。新航季继续国内减班国际增班保障供需继续恢复，近期公商务需求有所改善，且航司收益管理策略亦有积极改善。2023年机队周转逐步恢复，2024年客座率基本恢复，2025年期待收益与盈利表现。待供需恢复，考虑票价市场化与机队增速放缓，盈利中枢上升可期。提示市场预期处低位，且具有油价下跌期权，建议淡季逆向布局。 油运：OPEC+或再次推迟增产，建议逆向布局。1）原油油运：近期国内炼厂开工率再次回落，上周中东-中国VLCCTCE回落至3万美元上下。2）成品油运：新澳线MRTCE略降至1.5万美元。业界预期OPEC+或考虑将增产计划推迟一个月或更久 ，建议放低旺季预期。2024Q3油运公司业绩略好于预期，其中，招商南油Q3业绩同比增长超两成，超预期；中远海能Q3扣非净利同比下降19%，符合我们前瞻预测；招商轮船Q3干散对冲油运保障主业盈利同比持平，略好于预期，汇兑与补贴主导业绩下降。预计全球原油需求将稳健增长，且油轮供给刚性凸显 ，建议放低旺季博弈，逆向布局。 集运：货量平稳停航增加，集运公司积极挺价助力长协谈判。2023年底以来红海局势致欧线绕行推升干线载运率，较2022年运价历史高位，2024上半年欧线升至六成，美线接近高位。Q3传统旺季高运价抑制部分低端商品，且大船持续交付，载运率松动致运价三个月内回落近半。近期圣诞备货旺季