每日晨报

2024年3月13日 银河观点集萃： 责任编辑 zhou周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻[Table_News]美国2月CPI同比增3.2%，核心CPI连续第二个月超预期 宏 观 ：2024年 财 政 系 列 展 望 总 结 梳 理 。3%的 目 标 赤 字 率 更 多 体 现 的 是 对 于 政府 行 政 开 支 的 财 政 约 束 ， 而 非 政 策 力 度 的 紧 缩 ，2024年 “ 适 度 加 力 ” 的 财 政力 度 并 未 弱 于 去 年 。虽 然 财 政 政 策 力 度 未 有 减 弱 ，但 从 今 年 财 政 预 算 草 案 中 可以 看 出 政 策 支 持 方 向 及 方 式 均 有 所 转 变 。几 处 关 键 变 化 ：一 是 财 政 首 要 支 持 政策 转 向 经 济 转 型 和 科 技 创 新 ；二 是“ 大 国 大 城 ”战 略 下 财 政 和 基 建 转 向 人 口 流入 的 发 达 经 济 带 ；三 是 广 义 财 政 显 著 扩 张 ，但 主 体 转 向 中 央 负 债 ；四 是 土 地 收入 目 标 背 后 隐 含 了 中 央对 于 地 产 的 预 期 趋 于 平 稳 ； 五 是 国 有 资 本 经 营 预 算 反映 地 方 “ 盘 活 存 量 ” 压 力 大 幅 缓 解 。 国常会讨论通过《新一轮千亿斤粮食产能提升行动方案(2024-2030年)》 国常会讨论通过《以标准升级助力经济高质量发展工作方案》 中 小 盘&金 工 ：全 市 场 公 募 基 金 规 模 超5万 亿 ， 关 注 数 字 经 济 科 技 高 成 长 赛道 投 资 方 向 。建 议 关 注 两 条 主 线 。（1）成 长 性 突 显 、PEG估 值 水 位 适 宜 、中 长期 产 业 趋 势 持 续 看 好 的 方 向 ： 博 时 中 证5G产 业50 ETF、 博 时 恒 生 科 技ETF、华 夏 中 证 人 工 智 能 主 题ETF联 接A、华 夏 中 证5G通 信 主 题ETF联 接A、招 商中 证 半 导 体 产 业 联 接A等 ， 关 注 科 技 行 业 变 革 带 来 的 新 机 遇 ；（2） 跟 踪 优 质指 数 、 经 济 修 复 进 程 中 行 情 向 好 的 新 成 立 基 金 ： 国 联 安 沪 深300指 数 增 强A、华 安 睿 信优 选A、 鹏 华 道 琼 斯 工 业 平 均ETF等 。 化 工 ：尿 素 、聚 酯 切 片 价 差 改 善 ，重 点 把 握 周 期 弹 性 与 成 长 性 投 资 机 会 。我 们看 好 供 需 持 续 改 善 预 期 下 龙 头 企 业 盈 利 表 现 ， 以 及 积 极 进 行 国 产 替 代 的 高 端新 材 料 企 业 、实 施 规 模 扩 张 的 成 长 型 周 期 龙 头 企 业 。1）看 好 供 需 边 际 改 善 预期 下 ，制 冷 剂 、化 纤 、轮 胎 龙 头 表 现 ，推 荐 巨 化 股 份 、 永 和 股 份 、三 美 股 份 、新 凤 鸣 、桐 昆 股 份 、赛 轮 轮 胎 、森 麒 麟 、玲 珑 轮 胎 等 。2）看 好 突 破 国 外 技 术垄 断 ，加 速 实 现 国 产 替 代 的 高 端 新 材 料 企 业 ，推 荐 泰 和 新 材 、瑞 华 泰 、呈 和 科技 等 。3）看 好 实 施 规 模 扩 张 同 时 兼 具 周 期 弹 性 的 成 长 型 周 期 龙 头 ，推 荐 宝 丰能 源 、 卫 星 化 学 、 亚 钾 国 际 、 广 汇 能 源 、 万 华 化 学 、 华 鲁 恒 升 等 。 农 业 ：畜 禽 价 格 低 位 震 荡 ，产 能 去 化 进 行 中 。农 业 板 块 整 体 估 值 处 历 史 低 位 区间 。个 股 建 议 关 注 生 猪 养 殖 中 的 牧 原 股 份 、温 氏 股 份 、天 康 生 物 等 ；白 羽 鸡 养殖 中 的 益 生 股 份 、民 和 股 份 等 ；黄 羽 鸡 养 殖 中 的 立 华 股 份 ；种 业 中 的 转 基 因 龙头 企 业 及 隆 平 高 科 、登 海 种 业 等 ；饲 料 业 务 中 的 海 大 集 团 ；动 保 业 务 中 的 科 前生 物 、中 牧 股 份 、普 莱 柯 等 ；宠 物 板 块 中 的 中 宠 股 份 、 乖 宝 宠 物 、佩 蒂 股 份 。 汽 车 ：两 会 明 确 促 进 新 能 源 汽 车 消 费 ， 拉 动 新 质 生 产 力 。 整 车 端 推 荐 广 汽 集团 、比 亚 迪 、长 安 汽 车 、 长 城 汽 车 等 ；智 能 化 零 部件 推 荐 华 域 汽 车 、伯 特 利 、德 赛 西 威 、中 科 创 达 、科 博 达 、均 胜 电 子 、星 宇 股 份 等 ；新 能 源 零 部 件 推 荐 法拉 电 子 、 中 熔 电 气 、 华 纬 科 技 、 精 锻 科 技 、 拓 普 集 团 、 旭 升 集 团 等 。 宏观：探讨美联储降息的多重演绎路径——短期与中长期的通胀框架 1、 核 心 观 点 鲍 威 尔 暗 示 降 息 在 路 上 ， 但 目 前 的 市 场 预 期 存 在 哪 些 风 险 ？年 初 市 场 的 降 息 预 测 较 为 激 进 ，一 度 为3月 进 行 首 次 降 息 ，全 年 最 多 可 能 降 息7次 。 不 过 ， 随 着 劳 动 市 场 、 通 胀 和 经 济 数 据 展 现 超 预 期 的 韧 性 ， 当 前 的 主 流 预 测 已 经 变 为6月 首 次 降息 ， 全 年 累 计4次 共100BP， 也 有 部 分 意 见 认 为 存 在2024年 不 降 息 的 风 险 。 令 市 场 松 了 一 口 气 的 是 ， 鲍 威 尔 在3月6日 的国 会 听 证 中 表 示 “ 适 时 在 今 年 某 个 时 候 开 始 缓 和 限 制 性 的 货 币 政 策 ”。 虽 然 如 此 ， 近 期 强 于 预 期 的 数 据 令 投 资 者 不 得 不 考 虑一 些 问 题 ：（1） 什 么 因 素 可 能 导 致 美 联 储 在2024年 降 息 幅 度 不 及 预 期 ？ （2） 美 联 储2024年 不 降 息 的 概 率 有 多 大 ？ 通 胀 隐忧 之 下 ， 降 息 时 点 和 幅 度 可 能 发 生 什 么 变 化 ？ 可 能 导 致 降 息 不 及 预 期 的 短 期 因 素 ：居 住 成 本 相 关 的 统 计 问 题 可 能 是 导 致 通 胀 回 落 不 及 预 期 的 最 直 接 的 风 险 ，核 心 服 务价 格 在 劳 动 供 需 缺 口 下 的 粘 性 短 期 保 持 ，但 终 将 回 落 ，意 外 的 冲 突 对 能 源 价 格 的 扰 动 也 应 警 惕 ，食 品 和 核 心 商 品 无 需 过 度 忧虑 。通 胀 在 前 三 季 度 曲 折 下 行 的 趋 势 仍 在 ，但 四 季 度 可 能 回 升 并 向3%靠 拢 ，这 也 易 导 致 美 联 储 的 降 息 幅 度 更 加 克 制 。CPI统计 修 订 了 业 主 等 价 租 金 的 分 项 权 重 ，增 加 了 涨 价 幅 度 更 明 显 的“ 独 户 住 宅 ”占 比 ，这 也 直 接 导 致2024年1月3.1%的CPI同比 增 速 显 著 超 过2.9%的 市 场 预 期 。在 目 前 的 地 产 供 需 格 局 下 ，预 计 业 主 等 价 租金（OER）的 环 比 增 速 可 能 在2024年 小 幅高于 主 要 居 所 租 金 ， 为 通 胀 更 顺 畅 的 下 行 制 造 小 幅 阻 力 。 值 得 关 注 的 中 长 期 因 素 中 ，债 务 影 响 可 能 最 为 明 显 ：如 有 证据 表 明 美 国 老 龄 人 口 退 休 加 剧 并 带 动 储 蓄 率 下 行 、政 治 因 素导 致（ 计 划 ）立 法 通 过 大 量 新 增 关 税 、地 缘 政 治 冲 突 长 期 持 续 并 提 升 大 宗 商 品 成 本 、美 国 财 政 支 出 再 度 超 预 期 扩 张 ，则2024年 的 降 息 幅 度 可 能 也 会 被 这 些 中 长 期 因 素 所 限 制 。老 龄 化 方 面 ，（1）在 不 考 虑 技 术 进 步 的 情 况 下 ，老 龄 抚 养 比 的 上 升 对 总 产出 的 负 面 贡 献 不 利 于 低 通 胀 的 保 持 ；（2）部 分 研 究 认 为 老 龄 化 导 致 储 蓄 率 降 低 ，而 储 蓄 可 能 被 转 换 为 需求 和 流 动 性 ，增 加 通胀 。（3）持 续 的 超 额 退 休 使 美 国 劳 动 缺 口 闭 合 十 分 缓 慢 ，偏 高 劳 动 需 求 下 薪 资 和 通 胀 形 成 循 环 。逆 全 球 化 方 面 ，特 朗 普 潜 在的 “ 回 归 ” 与 其 关 税 政 策 是 重 要 担 忧 。 中 长 期 框 架 中 目 前 最 明 显 的 压 力 来 自 于 拜 登 政 府 新 公 布 的 财 政 计 划 ， 白 宫 预 计2024和2025年 赤 字 率 仍 高 达6.6%和6.1%。 而 贫 富 差 距 、 生 产 力 与 经 济 扩 张 和 绿 色 低 碳 等 问 题 影 响 尚 不 突 出 。 美 联 储2024年 不 降 息 的 概 率 有 多 大 ？ 降 息 的 幅 度 和 时 点 可 能 发 生 什 么 变 化 ？不 降 息 的 概 率 目 前 很 低 ，在 鲍 威 尔 等 重 要官 员 表 态 会 在 某 一 时 点 降 低 政 策 利 率 的 基 础 上 ，美 联 储 的“ 实 际 利 率 ”框架 和 泰 勒 规 则 也 并 不 支 持 联 邦 基 金 利 率 在 通 胀 继 续放 缓 的 基 础 上 保 持 高 位 。 但 如 果 通 胀 出 人 意 料 的 大 幅 反 弹 引 发 不 降 息 ，10年 期 美 债 收 益 率 在 赤 字 率 不 低 的 基 础 上 可 能 再 度挑 战5%， 美 元 指 数 回 升 超 过105， 美 股 也 面 临 更 长 期 高 利 率 下 的 业 绩 压 力 。 考 虑 到 通 胀 数 据 中 居 住 成 本 对 通 胀 降 低 形 成 的阻 碍 、劳 动 市 场 和 核 心 服 务 价 格 粘 性 略 强 于 预 期 、白 宫 计 划 的 财 政 支 出 力 度 和 赤 字 率 仍 然 较 强 ，我 们 维 持 美 联 储 在 二 季 度 末进 行 首 次 降 息 的 判 断 ， 但 将 全 年 降 息 次 数 修 正 为3次75BP。 在 年 中 进 行 首 次 降 息 后 ， 美 联 储 可 能 在 有 充 分 数 据 观 察 时 间 的9月 和12月 进 行 第 二 和 第 三 次 降 息； 而 如 果 四 季 度CPI快 速 回 升 至3%以 上 ， 核 心CPI仍 未 降 至3%附 近 ， 则 美 联 储 可 能 选择 在12月 不 降 息 ， 全 年 仅 降 息2次 。 风 险 提 示 ： 1.美 国 市 场 流 动 性 意 外 紧 张 的 风 险 。2.美 国 财 政 力 度 意 外 放 缓 的 风 险 。3.大 选 年 政 治 不 确 定 性 的 相 关 风 险 。 （分析师：章俊） 宏观：2024年财政系列展望总结梳理 1、 核 心 观 点 伴 随 今 年 财 政 预 算 草 案 的 发 布 ，2024年 财 政 政 策 的 基 调 和 方 向 基 本“ 尘 埃 落 定 ”。银 河 宏 观 团 队 自 去 年 年 底 便 开 始 密 切关 注 财 政 政 策 的 变 化