近四十年沉淀，造就PCB业务璀璨前景
世运电路(603920) /元件 /公司深度研究报告 /2024.03.10 请阅读最后一页的重要声明！ 近四十年沉淀，造就PCB业务璀璨前景 证券研究报告 投资评级:增持(首次) 核心观点 基本数据 2024-03-08 收盘价(元) 21.05 流通股本(亿股) 5.38 每股净资产(元) 5.56 总股本(亿股) 5.38 最近12月市场表现 分析师 张益敏 SAC证书编号：S0160522070002 zhangym02@ctsec.com 分析师 吴姣晨 SAC证书编号：S0160522090001 wujc01@ctsec.com 相关报告 1. 《去伪存真》 2021-01-09 2. 《结构优化》 2020-11-03 3. 《静待爆发》 2020-09-04 ❖ 重点布局汽车和风光储赛道的优质PCB公司。公司主营PCB产品广泛应用于汽车电子、家电、工控、通信等领域。公司2023年前三季度，汽车和风光储业务用PCB合计占总营收61.20%。公司稳健经营近四十年，获得松下、特斯拉、三菱、博世、戴森和新思等国际一线品牌厂商认证。公司近十年连续实现营收稳健增长，2012-2022年营收从10.93亿元增长至44.32亿元，CAGR达到15.02%；2023前三季度实现营收33.49亿元，同比+0.18%。 ❖ 绑定新能源汽车龙头，为公司业绩提供支撑。公司自2012年拓展至新能源汽车领域，研发成果涵盖新能源汽车的总控制系统用高精密PCB、自动驾驶77GHz毫米波雷达PCB、4D高精度毫米波雷达PCB及自动驾驶数据中心服务器PCB等。公司在汽车PCB领域积累了众多优质客户如特斯拉/宝马/大众/保时捷/克莱斯勒/奔驰/小鹏/广汽/长城等。据公司公告，特斯拉自2019年已成为公司最大的汽车终端客户，2021年公司与其签署了采购供应合约应对其新工厂投产的配套供应。据乘联会，特斯拉汽车2021年与2022年销量同比增速分别为87.4%、40.4%，公司相关业务量与之匹配也保持高速成长。 ❖ 风光储、服务器、机器人等方向引领公司迈向新台阶。公司在巩固优势业务地位的同时大力拓展风光储以及服务器相关PCB产品，并已取得了较好的进展。据公司公告，公司作为特斯拉主要PCB供应商，除为其提供新能源车PCB产品外，基于技术同源发展进入其光伏、储能等新产品供应链。其中针对客户海外储能供应在2021Q4已开始量产，目前稳定供应；也在与客户上海储能工厂紧密对接，供应时间预计与客户的规划投产时间相同。 ❖ 投资建议：公司以新能源汽车作为着力点，不断开拓国内外市场。获得众多客户的智能座舱、自动驾驶、车身域控制器等定点项目。我们预计公司2023-2025年实现营业收入44.70/50.26/57.12亿元，归母净利润4.98/5.65/6.55亿元。对应PE分别为22.70/20.02/17.28倍，首次覆盖，给予“增持”评级。 ❖ 风险提示：下游需求不及预期风险、汇率风险、行业竞争加剧等风险。 盈利预测： [Table_FinchinaSimple] 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 3759 4432 4470 5026 5712 收入增长率(%) 48.23 17.90 0.85 12.45 13.65 归母净利润(百万元) 210 434 498 565 655 净利润增长率(%) -30.97 107.01 14.85 13.37 15.86 EPS(元/股) 0.39 0.82 0.93 1.05 1.22 PE 57.18 17.54 22.70 20.02 17.28 ROE(%) 7.46 14.51 15.60 16.65 17.85 PB 4.22 2.56 3.54 3.33 3.09 数据来源：wind数据，财通证券研究所 -31%-19%-7%6%18%31%世运电路沪深300元件 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司深度研究报告/证券研究报告 1 PCB行业领军企业，开拓创新与品质卓越的典范 .............................................................................. 4 1.1 电路板制造翘楚，稳健经营近四十年 ............................................................................................... 4 1.2 财务指标持续向好，重点布局汽车、风光储赛道 ........................................................................... 7 1.3 股权结构集中，管理经营稳健，注重股东回报 ............................................................................. 11 2 绑定优质客户资源，充分利用先发优势 ............................................................................................. 13 2.1 汽车新四化推动PCB产品创新与发展，特斯拉赋能公司高确定性 ........................................... 14 2.2 Dojo服务器引领公司迈向新台阶 .................................................................................................... 16 3 盈利预测 ................................................................................................................................................. 18 4 风险提示 ................................................................................................................................................. 21 图1. 公司发展历程 .......................................................................................................................................... 4 图2. 世运电路产品能力介绍 .......................................................................................................................... 5 图3. 世运电路海外营收占比 .......................................................................................................................... 7 图4. 世运电路客户 .......................................................................................................................................... 7 图5. 世运电路营收(亿元)与同比增速 ........................................................................................................... 7 图6. 2022年世运电路营收构成 ..................................................................................................................... 7 图7. 2022-2023Q3世运电路下游应用领域营业占比变化........................................................................... 8 图8. 世运电路净利润(亿元)与同比增速 ....................................................................................................... 8 图9. 世运电路毛利率、净利率 ...................................................................................................................... 9 图10. 世运电路各项费用率 ............................................................................................................................ 9 图11. 世运电路研发费用、同比、占营收比 ................................................................................................ 9 图12. 世运电路产品组合 .............................................................................................................................. 10 图13. 世运电路产销及库存情况 .................................................................................................................. 11 图14. 世运电路股权结构(截至2023年第三季度) ..................................................................................... 11 图15. 世运电路参/控股子公司（截至2023H1）....................................................................................... 12 图16. 世运电路分红与股息率 ...................................................................................................................... 12 图17. 全球PCB产值及增速（含预测） ............................................
