利率债周报：债市做多情绪高涨，30年期国债收益率跌破2.5%

核心观点 上周债市做多情绪高涨，长端利率波动下行。上周（2 月 26 日当周），在基本面预期偏弱，货币政策宽松预期较强，资金面平稳偏宽以及“资产荒”等多重利好推动下，债市做多情绪高涨。周一至周四长端利率持续下行，迭创历史新低，10 年期国债和 30 年期国债收益率分别降至 2.35%和 2.48%。周五，受“两会”召开在即推升稳增长政策预期，止盈落袋情绪升温，以及股市上涨影响，债市转而回调。整体来看，上周长债利率波动下行。短端利率方面，尽管上周资金面较为宽松，但短期资金价格仍相对偏高，债市短端利率下行受阻，整体小幅上行，收益率曲线进一步平坦化。 东方金诚 研究发展部 分析师 瞿瑞高级分析师 冯琳 时间 2024 年 3 月 4 日 本周债市或以震荡为主。在基本面仍然偏弱、货币宽松预期较为一致、资金面平稳以及机构欠配等多方面因素支撑下，目前看债市仍处在牛市环境中。但当前利率水平偏低，市场存在一定“恐高情绪”，加之本周政策面和基本面增量信息较多——本周两会即将召开，需要密切关注政府工作报告传递出的政策信号，同时，本周 1-2 月物价和贸易数据也将陆续公布——这意味着债市面临的扰动因素较多，可能会放大市场波动，预计短期内 10 年期国债收益率将以震荡为主。 一 、 本 周 关 注 ： 为 何 近 期30年 期 国 债 受 到 市 场 追 捧 ？ 在基本面预期偏弱，货币政策宽松预期较强，资金面平稳偏宽以及“资产荒”等多重利好因素推动下，上周债市持续处于牛市行情，各期限国债收益率均有不同程度下行，其中超长债收益率下行幅度更为明显。上周三（2 月 28 日），30 年期国债收益率跌至一年期 MLF 利率（2.5%）以下且继续震荡下行，与 10年期国债之间的利差一度缩小至约 10 bp。 数据来源：Wind 东方金诚 近期 30 年期国债持续走强，收益率曲线超长端明显变平，主要原因是在经济转型期，市场对于长期基本面的预期正在发生变化，债市长牛基调下，投资机构存在向久期要收益的诉求，推动债市超长端参与者日渐多元化。从配置盘来看，在“长期利率下行”的一致预期下，配置盘对长久期资产的需求大幅增加，加之“资产荒”持续演绎，30 年期国债受到追捧。保险机构作为超长债市场的核心配置力量，受年初保费“开门红”推动，对 30 年期国债的配置需求大增。与此同时，交易盘对 30 年期国债的重视程度也明显上升并大幅增持，带动30 年期国债交易活跃度提升。从交易数据看，春节前基金是 30 年期国债的主 要净买入方，近期城商行和农商行购买力度上升。在配置盘和交易盘对超长债需求增加的情况下，今年年初政府债券供给偏缓，供需失衡下，超长债利率持续大幅下行。 往后看，“基本面偏弱+货币宽松预期+资产荒”背景下，债牛的基础并未扭转，但超长债利率下行至 2.5%以下、期限利差极度压缩，市场博弈空间越来越小，本身也蕴含着调整风险。我们判断，短期内债市超长端波动性将加大，并可能出现一定幅度的回调。 二 、 上 周 市 场 回 顾 2.1 二级市场 上周债市持续走强，长端利率波动下行。全周看，上周五 10 年期国债收益率较前一周五下行 3.34bps，1 年期国债收益率较前一周五上行 1.34bps，期限利差有所收窄。不过，上周国债期货表现弱于现券，10 年期国债期货主力合约累计下跌 0.16%。 2 月 26 日：周一，股市走弱加之银行负债成本进一步降低的预期升温，债市持续走强，银行间主要利率债收益率普遍下行，10 年期国债收益率下行2.20bps；国债期货各期限主力合约全线上涨，10 年期主力合约涨 0.07%。 2 月 27 日：周二，债市在止盈压力以及股市企稳回升背景下小幅回调，银行间主要利率债收益率普遍上行，10 年期国债收益率上行 0.20bps，但超长债仍继续走强；当日国债期货各期限主力合约涨跌不一，其中，10 年期主力合约跌 0.01%。 2 月 28 日：周三，在股市走弱以及跨月资金面无忧的助推下，银行间主要利率债收益率多数下行，10 年期国债到期收益率下行 4.33bps，30 年期国债收益率突破 2.5%关口；当日国债期货各期限主力合约集体收涨，10 年期主力合约涨 0.17%。 2 月 29 日：周四，受资金面宽松以及基本面悲观预期提振，债市做多热情高涨，超长债延续强势。当日银行间主要利率债收益率多数下行，10 年期国债收益率下行 0.01bps；国债期货各期限主力合约集体上涨，10 年期主力合约涨 0.12%。 3 月 1 日：周五，“两会”召开在即推升稳增长政策预期加之股市反弹，债市止盈盘涌现。当日银行间主要利率债收益率多数上行，其中，10 年期国债收益率上行 3.00bps；国债期货各期限主力合约单边下行，其中，10 年期主力合约跌 0.43%。 数据来源：Wind 东方金诚 2.2一级市场 上周共发行利率债 63 只，环比增加 25 只，发行量 4056 亿，环比减少 2344亿，净融资额-772 亿，环比减少 4957 亿。上周国债和政金债发行量、净融资均环比减少；地方债发行量、净融资环比均增加，其中，净融资环比增加 1396亿。 上周利率债认购需求整体尚可：共发行 2 只国债，平均认购倍数为 2.78 倍;共发行 17 只政金债，平均认购倍数为 4.63 倍;共发行 44 只地方政府债，平均认购倍数为 20.62 倍。(上周利率债发行情况详见附表 1-3) 三 、 上 周 重 要 事 件 2 月 LPR 报价非对称下调，降幅超出市场预期。2 月 20 日，全国银行间同业拆借中心公布新版 LPR 报价：1 年期品种报 3.45%，与上月持平；5 年期以上品种报 3.95%，较上月下调 25bps，降幅超出市场预期。 2 月 1 年期 LPR 报价不变，5 年期以上 LPR 报价下调，降幅超出市场预期，主要原因是受近期降准落地等因素影响，银行资金成本下降，报价行有动力下调 LPR 报价加点。本次 5 年期以上 LPR 报价下调，将直接带动新发放企业中长期贷款和居民房贷利率跟进下调，有助于提振企业投资需求，稳定房地产市场运行。同时，在价格方面释放了稳增长、稳楼市政策加力的明确信号，有助于提振市场信心，改善社会预期。而本次 1 年期 LPR 报价保持不动，则有助于稳定已处历史低位的银行净息差，为 5 年期以上 LPR报价较大幅度下调腾出空间。 展望未来，受 MLF 利率下调的可能性仍然较大带动，LPR 报价仍有下调的空间，主要是当前房地产行业下滑、物价偏低、以及消费需求不振，意味着近期宏观经济运行稳中见弱，宏观政策实施逆周期调节的必要性上升。两 个期限品种的 LPR 报价继续下调，将能带动企业和居民贷款利率持续下行，提振宏观经济总需求。与此同时，LPR 报价持续下调带动贷款利率下行，也将为今年地方债务风险化解提供更为有利的条件。 四 、 实 体 经 济 观 察 上周生产端高频数据涨跌不一，其中，石油沥青装置开工率、半钢胎开工率持续上涨，但高炉开工率和日均铁水产量均持续下滑。从需求端来看，上周进口干散货运价指数 CDFI、BDI 指数均持续上涨，但出口集装箱运价指数 CCFI持续下跌；上周 30 大中城市商品房销售面积因春节假期结束而有所回升。通胀方面，上周猪肉价格持续下跌，大宗商品价格也多数下滑，其中，螺纹钢价格和铜价均持续小幅下跌，但原油价格小幅回升。 数据来源：Wind 东方金诚 五 、 上 周 流 动 性 观 察 附 表: 权利及免责声明： 本研究报告及相关的信用分析数据、模型、软件、研究观点等所有内容的著作权和其他相关知识产权均归东方金诚所有，东方金诚保留一切与此相关的权利，任何机构及个人未经东方金诚书面授权不得修改、复制、逆向工程、销售、分发、储存、引用或以任何方式传播。未获书面授权的机构及人士不应获取或以任何方式使用本研究报告，东方金诚对本研究报告的未授权使用、超授权使用和非法使用等不当使用行为所造成的一切后果均不承担任何责任。 本研究报告中引用的标明出处的公开资料，其合法性、真实性、准确性、完整性均由资料提供方或/及发布方负责，东方金诚对该等资料进行了合理审慎的核查，但不应视为东方金诚对其合法性、真实性、准确性及完整性提供了任何形式的保证。 本研究报告的结论，是在最初发表本报告日期当日按照东方金诚的研究流程及标准做出的独立判断，遵循了客观、公正的原则，未受第三方组织或个人的干预和影响。东方金诚可能不时补充、修订或更新有关信息，也可能发出其他与本报告所载内容不一致或有不同结论的报告，但没有义务和责任更新本报告并通知报告使用者。 本研究报告仅用于为投资人、发行人等授权使用方提供第三方参考意见，并非是对某种决策的结论或建议；投资者应审慎使用本研究报告，自行对投资行为和投资结果负责，东方金诚不对其承担任何责任。 本声明为本研究报告不可分割的内容，任何使用者使用或引用本报告，应转载本声明。并且，相关引用必须注明来自东方金诚且不得篡改、歪曲或有任何类似性质的修改行为。 地址：北京市丰台区丽泽路 24 号院平安幸福中心 A 座 45-47 层电话：86-10-62299800 (总机)传真：86-10-62299803邮箱：DFJCPX@coamc.com.cn