2月PMI数据解读：PMI节后表现如何？

分析师陈兴 SAC证书编号：S0160523030002 chenxing@ctsec.com 分析师马骏 SAC证书编号：S0160523080004 majun@ctsec.com 相关报告 1.《价格继续“跳涨”——2023年8月 PMI数据解读》2023-08-31 2.《向好态势逐步显现——2023年9月 PMI数据解读》2023-09-30 3.《PMI因何降至线下？——2023年 10月PMI数据解读》2023-10-31 4.《PMI没有再上升——2023年11月 PMI数据解读》2023-11-30 5.《PMI回落中有哪些变化？——2023年12月PMI数据解读》2023-12-31 6.《PMI节前还比较弱——1月PMI数据解读》2024-01-31 证券研究报告 宏观月报/2024.03.01 PMI节后表现如何？ ——2月PMI数据解读 核心观点 2月制造业PMI略降，主因生产指数有所回落，而受春节假日等因素带动，服务业PMI继续回升。虽然制造业受到春节效应的部分影响，但读数较历年同期或仍显疲弱。首先，从历年同期数据来看，制造业PMI分项中，反映生产和需求的相关指标，均处于历年低位水平。即便剔除春节扰动来看，数据仍呈现类似特点。其次，从节后开工情况来看，剔除春节效应影响，全国工地开复工率和劳务上工率仅略高于去年同期，仍低于2021年和2022年同期水平。最后，从近期实体高频指标来看，反映耐用品需求的房车销售走低，钢铁和煤炭等主要行业生产指标表现较为平淡。此外，有两点变化值得关注：一是不同类型企业PMI有所分化。大企业持续扩张，生产指数和新订单指数已连续10个月高于荣枯线。而小企业受节日影响更明显，新出口订单回落幅度较大，导致整体出口有所恶化。二是高新技术行业较其他行业表现较好，PMI连续4个月保持在扩张区间，延续增长态势。而同期装备制造业和消费品行业，PMI较上月均有下降，景气水平有所回落。 制造业PMI略降。2月全国制造业PMI录得49.1%，较前值下降0.1个百分点，指向制造业景气度略有回落。剔除春节效应来看，自2013年以来，PMI位于历年同期次低。主要分项中，除了新订单指数与上月持平，其余指标均有下行，其中生产指数与供货商配送时间下行幅度较大，主因春节假期企业员工返乡，生产配送放缓，原材料价格降、出厂价格升，原材料库存去化，而产成品库存回落，各项指标均低于临界值。从PMI的构成来看，2月生产指数拉动PMI下行约0.4个百分点，为本月PMI下降的主要原因。 产需一降一平，生产位于线下，供需仍处历年中低位。由于春节假期的影响，叠加疫情后企业员工返乡增多，企业生产经营受较大影响，以及内外需求景气度整体回落，2月产需一降一平，生产景气度环比降幅高于需求。从生产端来看，2月PMI生产指数降至49.8%，较上月下行1.5个百分点，剔除春节效应来看，处于历年同期的中低位。分行业看，食品及酒饮料精制茶、医药、有色金属冶炼及压延加工、电气机械器材等行业两个指数均连续两个月位于临界点以上；化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个指数均位于临界点以下。从需求端来看，2月新订单指数录得49%，与上月持平，而新出口订单指数录得46.3%，较上月下行0.9个百分点，指向海外需求有所回落。剔除春节效应，新订单和新出口订单指数位于历年同期较低位。分行业看，装备制造业、高技术制造业和消费品行业新订单指数分别为49.5%、50.8%和50%，与上月相比均有所下降，景气水平有所回落，而高耗能行业新订单指数为47.9%，较上月上升0.3个百分点，景气水平边际回升。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 请阅读最后一页的重要声明！ 图表目录 图1.剔除春节效应的制造业PMI指数（%）3 图2.全国制造业PMI（%）4 图3.大中小型企业PMI（%）5 图4.制造业PMI新订单指数（%）5 图5.PMI出厂价格和原材料购进价格指数（%）6 图6.建筑业和服务业商务活动指数（%）7 2月制造业PMI略降，主因生产指数有所回落，而受春节假日等因素带动，服务业PMI继续回升。虽然制造业受到春节效应的部分影响，但读数较历年同期或仍显疲弱。首先，从历年同期数据来看，制造业PMI分项中，反映生产和需求的相关指标，均处于历年低位水平。即便剔除春节扰动来看，数据仍呈现类似特点。其次，从节后开工情况来看，剔除春节效应影响，全国工地开复工率和劳务上工率 仅略高于去年同期，仍低于2021年和2022年同期水平。最后，从近期实体高频指标来看，反映耐用品需求的房车销售走低，钢铁和煤炭等主要行业生产指标表现较为平淡。此外，有两点变化值得关注：一是不同类型企业PMI有所分化。大企业持续扩张，生产指数和新订单指数已连续10个月高于荣枯线。而小企业受节日 影响更明显，新出口订单回落幅度较大，导致整体出口有所恶化。二是高新技术行业 较其他行业表现较好，PMI连续4个月保持在扩张区间，延续增长态势。而同期装备制造业和消费品行业，PMI较上月均有下降，景气水平有所回落。 剔除春节效应，供需仍处历年低位。2月制造业PMI录得49.1%，较前值下降0.1个百分点。从分项来看，生产指数下行是本月PMI回落的主要拖累。虽然制造业受到春节效应的部分影响，但供需较历年同期或仍显疲弱。首先，从历年同期数 据来看，制造业PMI分项中，反映生产的指标处于低位水平，同时反映需求的相关指标，如新订单指数和新出口订单指数，也处于历年低位水平。即便剔除春节扰动来看，数据仍呈现类似特点。其次，从节后开工情况来看，剔除春节效应影 响，全国工地开复工率和劳务上工率仅略高于去年同期，但仍低于2021年和2022年同期水平。最后，从近期实体高频指标来看，反映耐用品需求的房车销售走低，钢铁和煤炭等主要行业生产指标表现较为平淡。 图1.剔除春节效应的制造业PMI指数（%） 2016 2021 2017 2022 2018 2023 2019 2024 2020 56 54 52 50 48 46 44 -2-1012 数据来源：WIND，财通证券研究所，横轴时间0为春节假期所在月，数字分别为对齐春节前后的月份 制造业PMI略降。2月全国制造业PMI录得49.1%，较前值下降0.1个百分点，指向制造业景气度略有回落。剔除春节效应来看，自2013年以来，PMI位于历年同期次低。主要分项中，除了新订单指数与上月持平，其余指标均有下行，其 中生产指数与供货商配送时间下行幅度较大，主因春节假期企业员工返乡，生产配送放缓，原材料价格降、出厂价格升，原材料库存去化，而产成品库存回落，各项指标均低于临界值。从PMI的构成来看，2月生产指数拉动PMI下行约0.4个百分点，为本月PMI下降的主要原因。 图2.全国制造业PMI（%） 2016 2019 2022 2024 2017 2020 2023 2018 2021 过去5年中位数 55 54 53 52 51 50 49 48 47 1-23456789101112 数据来源：WIND，财通证券研究所 小企业PMI受春节影响，下降明显。2月大型企业制造业PMI录得50.4%，与上 月持平，高于临界点。1-2月整体相较去年12月，除了生产经营活动预期、主要原材料购进价格、出厂价格以及从业人员等分项下行外，其余各分项有所上行，其中新出口订单大幅回升3.1个百分点，生产指数和新订单指数连续10个月保持在临界点以上。2月中型企业PMI较上月上升0.2个百分点至49.1%，其中，1-2月整体相较去年12月，生产与出厂价格分项分别回升0.9个百分点和1.8个百分点，带动PMI整体改善。2月小型企业PMI降至46.4%，其中，1-2月整体相较去年12月，新出口订单下降5.9个百分点，仅主要原材料购进价格回升0.6个 百分点，主因受春节假期影响。剔除春节效应来看，除小型企业PMI位于历年同 期的中位水平，大型和中型企业均处于较低位置。 图3.大中小型企业PMI（%） PMI:大型企业 PMI:中型企业 PMI:小型企业 54 53 52 51 50 49 48 47 46 45 44 22/222/522/822/1123/223/523/823/1124/2 数据来源：WIND，财通证券研究所 产需一降一平，生产位于线下，供需仍处历年中低位。由于春节假期的影响，叠加疫情后企业员工返乡增多，企业生产经营受较大影响，以及内外需求景气度整体回落，2月产需一降一平，生产景气度环比降幅高于需求。从生产端来看，2月 PMI生产指数降至49.8%，较上月下行1.5个百分点，剔除春节效应来看，处于 历年同期低位。分行业看，食品及酒饮料精制茶、医药、有色金属冶炼及压延加工、电气机械器材等行业两个指数均连续两个月位于临界点以上；化学纤维及橡胶塑料制品、黑色金属冶炼及压延加工等行业两个指数均位于临界点以下。从需 求端来看，2月新订单指数录得49%，与上月持平，而新出口订单指数录得46.3%， 较上月下行0.9个百分点，指向海外需求有所回落。剔除春节效应，新订单和新出口订单指数位于历年同期较低位。分行业看，装备制造业、高技术制造业和消费品行业新订单指数分别为49.5%、50.8%和50%，与上月相比均有所下降，景 气水平有所回落，而高耗能行业新订单指数为47.9%，较上月上升0.3个百分点，景气水平边际回升。 图4.制造业PMI新订单指数（%） 2016 2018 2020 2022 2024 2017 2019 2021 2023 过去5年中位数 56 54 52 50 48 46 44 42 1-23456789101112 数据来源：WIND，财通证券研究所 出厂价格升，原材料降，库存双双去化。2月原材料价格指数较上月下行0.3个百分点至50.1%，从2月以来的高频数据来看，国际油价有所回升，钢材价格有 所走跌，煤价涨跌平互现。而2月出厂价格指数较上月上行1.1个百分点至48.1%，原材料购进价格与出厂价格之差有所收窄，指向中下游企业的利润有所释放。2月 原材料库存指数略降至47.4%，采购量下降1.2个百分点至48%，在产需一降一平的背景下，2月产成品库存下降至47.9%，指向需求端库存有所去化。剔除春节效应来看，自2013年以来原材料库存指数位于历年同期次低位，仅高于2019 年，而产成品库存位于历年同期次高位，仅低于2021年。 图5.PMI出厂价格和原材料购进价格指数（%） 出厂价格 原材料购进价格 80 70 60 50 40 30 20/220/821/221/822/222/823/223/824/2 数据来源：WIND，财通证券研究所 非制造业景气度持续扩张。2月非制造业商务活动指数为51.4%，较上月上升0.7 个百分点，但景气水平处于2013年以来同期次低位。即便剔除春节效应来看， 非制造业商务活动指数处于历年同期最低位，与2021年相同。服务业方面，服 务业景气度有所回升，2月服务业PMI录得51%，较上月上行0.9个百分点，但 自2013年以来仍位于历年同期较低位，仅高于2020年。在春节假日等因素影响下，与节日出行和消费密切相关的行业生产经营较为活跃。分行业来看，零售、铁路运输、道路运输、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数位于 53%以上；航空运输、货币金融服务、文化体育娱乐等行业商务活动指数位于60% 以上高位景气区间，业务总量增长较快。同时，房地产、居民服务等行业商务活动指数继续低于临界点，景气水平较低。建筑业方面，2月建筑业PMI录得53.5%，较上月下行0.4个百分点，主因春节假期及低温雨雪天气等。但从市场预期来看，建筑业企业对未来行业发展保持乐观，2月建筑业业务活动预期录得55.7%，虽有所下行，但仍位于较高景气区间。 图6.建筑业和服务业商务活动指数（%） 非制造业PMI:建筑业 非制造业PMI:服务业 70 65 60 55 50 45 4