乘用车整车行业2024年投资策略：智电重塑秩序 自主海阔天空

乘用车整车行业2024年投资策略 智电重塑秩序自主海阔天空 2024年02月27日 回顾2023年：电动化竞争加剧出海+原材料成本提振盈利。2023年，总 推荐 维持评级 量端，整体批零表现较好，高折扣+增换购驱动内需向上；疫情+地缘因素+自主强产品力驱动出口，2023年中国乘用车批发2,601.2万辆，同比+10.5%。结构端，中国市场新能源加速渗透，2023年月度渗透率提升至37%-40%区间，混动车型实现同比+93.0%的高速增长；自主市占率进一步提升，单月份额最高达57+%；出口销量414.0万辆，同比+63.6%。盈利能力方面，虽然行业竞争加剧，受益出海+原材料成本下降，整车企业从2023Q3起盈利表现超预期。 展望2024年：总量有支撑智能化+出海是核心主线。2024年，总量端， 报废置换+技术创新缩短换车年限+增换购持续驱动，预计2024年市场格局将比2023年更为明晰，合资品牌再降价的空间比2023年有所减少，且特斯拉等 分析师崔琰 车企在2024年没有明显的产能扩张计划，自主与合资的竞争相对于2023年会有所缓和，新能源车企为加速抢夺市场份额整体折扣率较高。在高性价比及增换 执业证书：S0100523110002邮箱：cuiyan@mszq.com 购需求的支撑下，我们预计2024年总批发将达2,711万辆，同比+4.0%；上险 相关研究1.汽车和汽车零部件行业周报20240225：政策预期再起+机器人催化密集看多汽车板块-2024/02/252.汽车和汽车零部件行业周报20240218：多重催化可期汽车景气向上-2024/02/183.汽车和汽车零部件行业周报20240204：1月新势力销量分化问界无图NCA全国推送-2024/02/044.新势力系列点评三：1月新势力分化智驾奇点已至-2024/02/025.汽车和汽车零部件行业周报20240128：特斯拉FSDV12推送2024智驾群雄逐鹿-2024/01/28 将达2,148万辆，同比+2.6%。结构端，智能化+出海为核心主线：城市NOA加速落地智能驾驶重塑秩序。智能驾驶奇点已至，政策端，L3路测政策出台，为智驾产业化提供政策支持；供给端，华为、小鹏、理想、小米无图城市NOA2024年将加速开通，特斯拉FSDV12端到端版本在北美将进一步开放测试、使用；需求端，智驾逐步成为购车重要影响因素。三重拐点向上，2024年智能驾驶将迎来为产业化加速的元年，对标电动化元年有望引领板块大行情，能够找准差异化卖点、技术领先的头部车企将在2024年形成差异化，并保持一定时间的领先优势。我们看好智能驾驶已形成闭环的华为、小鹏及相关产业链，其他如理想、小米、比亚迪等智驾表现亦值得期待。出海增量可期海外本地化建厂加速。2024年，地缘政治&疫后海外市场红利仍将持续，各地政府对新能源汽车提供较大支持，伴随各车企海外车型进一步推出、渠道进一步完善，我们预计2024年乘用车出口量将达到501万辆，同比+21.0%；奇瑞、比亚迪、长城、吉利、长安海外销量分别有望达125、45、40、38、33万辆，出海占比提升亦有望促进自主车企盈利进一步提升。2024年是出海阶段性的拐点，自主车企加速开启海外建厂步伐，车企及供应链全球化海阔天空。 行业格局：拨云见日优质自主有望强势突围。2024年单车BOM下降和自 主新能源汽车的上攻有望带来新能源渗透率的持续提升和自主份额进一步增长。我们认为2024年整体会呈现如下特征：1）低端价格带（0-10万元）持续萎缩，汽车消费均价维持增长；2）中端市场（10-20万元）新能源有望加速替代燃油车；3）中高端市场（20-30万元）竞争激烈度最高，但合资品牌力转弱，自主车企有望实现全面反超，理想、华为、吉利、小米热点新车值得期待；4）高端市场（30+万元）竞争格局稳定，理想作为头部自主车企势能有望维持，华为、小鹏、长安（阿维塔）、比亚迪有望凭借强势车型加速突破。 投资建议： 乘用车：优质供给加速，智能驾驶决胜未来。我们看好智能化布局领先、且产品周期、品牌周期向上的优质自主车企，推荐【长安汽车、理想汽车H、比亚迪、小鹏汽车H、赛力斯、吉利汽车H、长城汽车】。 风险提示：汽车行业竞争加剧；智能驾驶推进进度不及预期；原材料成本波 动超出预期；汽车行业终端需求不及预期。 目录 1引言3 2回顾2023：批发总量超预期出口促进盈利释放6 2.1总量：需求端：高折扣+增换购驱动需求向上6 2.2结构端：自主加速崛起新能源、出海增长强劲8 2.3竞争格局：头部效应形成比亚迪、理想、长安新能源份额提升明显13 2.4盈利端：受益出海+原材料成本下降整车盈利表现超预期14 2.5小结16 3展望2024：出海+智能化主线新能源持续渗透17 3.1总量稳健增长预计Q1、Q4同比表现较优17 3.2出海：自主出海拐点向上海外建厂加速18 3.3智能化：城市NOA落地智能驾驶格局重塑20 3.4小结30 4展望2024竞争格局：百家争鸣谁主春秋32 4.1高端化继续演进20-30万元将成主战场32 4.2低端市场：新能源乘用车渗透率高企市场集中度较高33 4.3中端市场：百花齐放燃油汽车最后的堡垒37 4.4中高端市场：自主全面上攻2024竞争主战场43 4.5高端市场：BBA主导新能源乘用车竞争格局稳定50 4.6小结57 5投资建议61 5.1行业投资建议61 5.2重点公司63 6风险提示73 插图目录77 表格目录78 1引言 本篇报告为2024年策略报告之整车篇，详细展望了2024年乘用车行业总量、结构及行业竞争格局。 首先我们回顾2023年乘用车市场总量、结构端的核心变化并总结原因。2023年，高折扣+增换购驱动内需向上；疫情+地缘因素+自主强产品力驱动出口向上，整体批零表现超出预期；自主向上、竞争加剧、原材料降本为关键词；格局方面，头部效应已现，其他车企也加速转型。 展望2024年，我们先从总量、销量释放节奏整体分析2024年汽车整体批零、 出口销量，预计总批发销量将达2,710.6万辆，同比+4.0%；上险将达2,148万 辆，同比+2.6%；新能源乘用车批发量将达到1,150.5万辆，同比+28.2%，新能源乘用车渗透率将达到42.4%；乘用车出口量将达到501.0万辆，同比+21.0%；再重点分享2个结构端重要变化：出海及智能化。 基于【民生整车研究框架】上分析，我们认为，整车估值短期由车企营收、利润的成长性决定（进一步取决于产品周期、份额提升、利润向上）；长期由车企智能化水平决定（软件收费改变商业模式）。出海、智能化为2024年提振估值的核心变化： 1）出海：2024年，车企加速发力海外市场，自主新能源汽车技术领先+燃油汽车凭借性价比加速抢夺份额，出海将持续保持快速增长，叠加海外利润率高于国内，有助于提振车企营收、利润，提振估值； 2）智能化：2024年智能驾驶将迎来为产业化加速的元年，对标电动化元年有望引领板块大行情，我们看好智能驾驶已形成闭环的车企在智驾认知度提升的过程中树立品牌形象，通过智驾带动销量，实现业绩、估值的双重提升。 其次，我们分价格带讨论不同细分市场的竞争激烈程度，并对看好的重点新车型做出判断。我们看好：1）高端市场（30+万元），理想作为头部自主车企势能有望继续维持，华为、小鹏、长安（阿维塔）、比亚迪（方程豹、腾势、仰望）凭借强势车型加速实现突破；2）中高端市场（20-30万元），自主份额提升最快，关注理想、华为、吉利、小米热点新车上量；3）中端市场（10-20万元），比亚迪、吉利、长安加速替代合资燃油车主流市场。 本篇报告与市场不同之处： 1）站在【民生整车研究框架】基础上，分析智能化、全球化、高端化对整车估值、业绩提升的意义，2024年明确看好智能、全球、高端化； 2）综合海内外智能化发展路径进行分析展望，对国内车企智能驾驶能力作出比较，看好2024年智驾逐步带动销量，实现业绩、估值的双重提升； 3）对于各个价格带细分市场竞争格局、新车竞争力作出详细分析，并对后续 格局明确展望，看好理想、华为、比亚迪、长安自主高端化。 图1：民生汽车整车研究框架 资料来源：民生证券研究院绘制 图2：智能电动变革重塑百年产业秩序 资料来源：民生证券研究院绘制 图3：软件和服务打开新盈利通道特斯拉引领整车商业模式重塑 资料来源：路咖汽车、机器之心、TechWeb，民生证券研究院绘制 2回顾2023：批发总量超预期出口促进盈利释放 2.1总量：需求端：高折扣+增换购驱动需求向上 2020年起底部向上，需求稳步提升。2017年之前，首购需求占主导，轿车、SUV加速下沉，总量快速提升；2017-2019年，首购需求增长乏力，进入存量市场，总量上持续萎缩，但增换购需求开始逐步兴起，支撑销量；2020-2023年，需求稳步提升，2022年乘用车累计销量2,356.3万辆，同比+9.0%，疫情后强政策刺激是外因，电动智能化产品力驱动是内因。 2023年4月起需求稳步回暖，年中起持续超预期。2023年初，受新能源汽车补贴退坡、燃油汽车购置税政策到期影响，需求大幅下滑；4-5月起，受益新能源汽车优质供给频出驱动，需求向好，6-8月销量数据持续超预期；9-11月，金九银十催化下，整体需求保持稳健。2023年乘用车批发2,601.2万辆，同比+10.5%，其中燃油乘用车同比+0.1%，新能源乘用车同比+37.3%；乘用车上险2,093.7万辆，同比+6.1%。 图4：乘用车年度批发销量及同比增速（万辆；%）图5：乘用车月度批发销量及同比增速（万辆；%） 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 40% 30% 20% 10% 0% -10% 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 -20% 300 240 180 120 60 0 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 105% 70% 35% 0% -35% -70% 乘用车批发销量（万辆；LHS）同比增速（%；RHS） 20202021202220232023同比 资料来源：中汽协，民生证券研究院资料来源：中汽协，民生证券研究院 折扣：3月起折扣持续处于高位，推动需求上行。1）2021Q1~2022Q1：前期缺芯影响，折扣率收窄。受缺芯影响，行业整体终端折扣率2021年持续收缩；2）2022Q2~2022Q4：缺芯逐步缓和，折扣温和上升。行业整体折扣率小幅向上，新能源汽车、燃油汽车折扣变化幅度基本相当；3）2023Q1~2023Q2：竞争加剧，折扣快速放开。该阶段受需求不振、竞争加剧、新能源新车内卷影响，行业折扣加速放大；4）2023Q3以来：折扣力度已达较高水平，放开幅度趋缓。整体看，2023年高折扣有效提振了终端需求。 图6：自主/合资乘用车终端折扣率（%）图7：燃油/新能源乘用车总体平均折扣率（%） 20% 16% 12% 8% 4% 0% 20% 16% 12% 8% 4% 2021-1月上 2021-3月上 2021-5月上 2021-7月上 2021-9月上 2021-11月上 2022-1月上 2022-3月上 2022-5月上 2022-7月上 2022-9月上 2022-11月上 2023-1月上 2023-3月上 2023-5月上 2023-7月上 2023-9月上 2023-11月上 0% 2021-1月上 2021-3月上 2021-5月上 2021-7月上 2021-9月上 2021-11月上 2022-1月上 2022-3月上 2022-5月上 2022-7月上 2022-9月上 2022-11月上 2023-1月上 2023-3月上 2023-5月上 2023-7月上 2023-9月上 2023-11月上 合资自主 燃