产业经济周报：经济复苏有望一触即发

近期观点 1、过去多年里美国的移动互联网和创新药等科技发展一定程度上限制了全球要素生产率增长，而这一限制或是中国全球化的重要基础，中国的全新商业范式或将带动全球要素生产率重回上行趋势。 2、本轮中国经济复苏的路径或由中低端消费和制造开启，价格机制形成正反馈后高端消费和制造的利润格局有望逐步改善。 3、美国通胀粘性具有长期性，海外半导体周期回暖，美国信息业劳动力薪资有上行动力，服务业通胀易上难下。 4、行业配置：关注股份行、保险、券商、新能源车、社服。 宏观与中观趋势： 1、预计人工智能的发展难以扭转美国科技创新周期回落带来的盈利增速放缓。 2、美国科技、制造、地产或均衡发展，中低收入人群薪资增速或难大幅回落，美国通胀具有粘性。 3、关注美国从长期衰退走向长期滞胀的可能，长期滞胀特征或将加剧美国经济短期波动。 4、关注美国逆全球化趋势下，离岸美元融资或将走弱，人民币国际化进程或有提速。 5、中国共同富裕与中低收入人群消费升级具有长期性。 6、低回报时代重点关注供给格局带来的长期超额收益。 7、传统行业国有化，国有企业市场化是中国经济效率上升的重要突破方向。 8、高端制造供需缺口最大阶段或已过，产能过剩导致的利润下行或将改善。 长期和中期行业选择： 1、长期看全球经济可能走向杠杆周期的繁荣，通胀中枢拾级而上。我们建议关注传统行业中供给格局好的行业。 2、全球科技产业将持续数据化、智能化演进，先进封装或接棒摩尔定律。 3、中国去杠杆周期的尾声，可选消费或将具有显著超额增速。 4、看好中国相对低价推动的全面出海，以及未来品牌和渠道优势带动的量价齐升。 风险提示：美国就业超预期改善；中美关系改善不及预期；半导体周期再度下行 1.周观点 2024年1月FED会议纪要公布，对于政策利率、经济前景和缩表进程有以下三点判断： 第一，政策利率高点已至，但降息需通胀去化情况给予更多信心。与会者判断政策利率可能处于紧缩周期的最高点（likely at its peak）。但不意味着立即降息，与会者普遍（generally）指出，在通胀率持续走向2%有更大的信心之前，不宜降低联邦基金利率的目标区间。 过快降息会冲击美联储预期管理的效果，根据数据制定政策非常重要。大多数（Most）与会者指出，过快采取行动有放松政策立场的风险，并强调在判断通胀是否正持续下降到2%时，仔细评估即将公布的数据非常重要。然而，一些（A couple of）与会者指出，长期保持过度限制的姿态会给经济带来下行风险。 第二，经济和通胀前景仍有不确定性，经济韧性强劲，通胀去化进程有可能停滞。与会者讨论了围绕经济前景的不确定性，总需求的增长势头可能比目前估计的更为强劲，多位（several）与会者提到金融环境的限制性减弱可能会导致通胀去化进程停滞，且不排除对于地缘政治事件升温带来的核心商品价格反弹风险的担忧。 第三，下一次会议适合探讨放缓缩表的事宜。鉴于ON RRP使用正在减少，许多（many）与会者建议，下一次会议上开始深入讨论放慢缩表速度的事宜。 2024年1月FED会议纪要公布后降息预期再度下修。CME利率观察工具显示3月利率维持概率为96%、5月利率维持概率上升至73.8%。 图1：截至2月24日，CME利率观察工具显示5月不降息概率超过73.8% 降息预期降温，加息可能性较低。汽油和柴油的表需高频数据可以很好地衡量美国消费和生产情况，从车用汽油表需来看，美国消费情况并未有超季节性的强势，从柴油表需来看，美国制造和生产年初以来表现弱于季节性。1月美国零售销售数据遇冷，工业产出月率和制造业产出月率同比增速下行，也可验证年初以美国经济并未出现超季节性的强势，支撑加息的动力明显不足。 图2：美国车用汽油表需（4周MA，万桶/日） 图3：美国柴油表需（4周MA，万桶/日） 美股盈利驱动主导近期交易方向，降息预期走弱，美股反而走强。1月美联储会议纪要弱化了降息预期，但美股反而在会议纪要公布后走强，纳斯达克一度创历史新高，其主要原因是近期美股财报季，英伟达24Q4及全年业绩超预期推动美股气势高涨，盈利驱动成为主导因素。 2.市场复盘：延续反弹，轮动修复 2.1.宽基和因子：风险偏好上行，小盘行情修复 上周（2.19-2.23）市场延续反弹。上证指数收涨4.85%，中证1000领涨4.66%，沪深300和上证50分别收涨3.71%和3.44%。 图4：宽基指数周涨跌幅（%） 期指收涨，期货贴水，基差走弱。股指期货全线收涨，基差全线走弱，期货贴水持续改善。 表1：股指期货基差走势（基差单位：点） 从市场因子表现来看，市场风险偏好上行，微盘修复。微盘股、高贝塔值、业绩预亏涨幅居前，陆股通重仓、机构重仓股、大盘股涨幅居末。 图5：周度市场因子表现（%） 2.2.产业和行业：科技强势反弹 从产业层面来看，全产业反弹，科技涨幅居前。产业全面收涨，科技（+9.06%）强势反弹，先进制造（+4.93%）、周期（+4.86%）和金融地产（+4.44%）皆有较高涨幅。 图6：产业周涨跌幅（%） 细分行业层面，传媒细分行业超额领先。从超额表现来看：教育（+13.28%）、出版（+12.28%）、数字媒体（+11.10%）相对上证指数涨幅领先；医疗器械（-4.76%）、工程机械（-4.65%）、小家电（-4.40%）相对上证指数跌幅居前。 图7：细分行业周度相对上证指数涨跌幅（%） 图8：重点关注细分行业超额情况（%） 2.3.外资期指持仓：震荡下行 上周外资机构的股指净持仓多呈现冲高回落态势，IH和IC的净持仓回落较为明显，IM和IF净持仓相对平稳。 图9：摩根+乾坤+瑞银三大外资机构的期指净持仓（单位：手） 3.下周热点：关注中美经济领先指标 下周（2.26-3.1）重点关注美国经济和通胀数据，中国官方和财新PMI数据。 表2：下周热点 4.风险提示 美国就业超预期改善；中美关系改善不及预期；半导体周期再度下行