2024年1月宏观月报：美国降息预期下修，中国经济筑底蓄势
[Table_Yemei0]宏观研究·月度报告2024年1月31日敬请参阅尾页之免责声明[Table_Title1]美国降息预期下修，中国经济筑底蓄势——2024年1月宏观月报[Table_summary1]■美国经济延续韧性，市场修正了此前过激的降息预期。2023年四季度美国经济数据再超市场预期，居民消费动能转换，私人投资“双轮驱动”，经济增长的内生性和可持续性均在提升。从美联储政策目标看，劳动力市场仍然强劲，失业率保持低企且名义薪资保持高增，服务通胀在薪资和房价上涨的双重支撑下回落遇阻，金融条件亦未显著收紧。前瞻地看，美国经济和劳动力市场韧性仍将持续。美联储降息时点和力度或不及市场预期。■2023年中国实际GDP增速5.2%，好于年初“5%左右”的预期目标。其中，四季度实际GDP增速5.2%，但两年复合增速由4.4%降至4.0%，有效需求仍不足，价格低位运行。去年底至今，各类政策落地效果初显，经济动能筑底企稳。外需边际趋缓，内需延续分化，与公共部门相关的基建和制造业投资动能边际增强，与私人部门相关的消费和房地产投资未见明显改善。■前瞻地看，预计2024年GDP增速目标将继续锚定5%，各项政策积极进取，着力提升增长动能。2023年全年经济数据于1月下旬公布后，未来将进入两个月的宏观数据真空期。叠加今年春节时间偏晚、春节假期延长，1-2月经济修复或延续低迷。后续随着二十届三中全会召开、地方及全国“两会”部署各项经济工作，政策效力有望于二季度开始逐步显现。■金融形势方面，融资需求端，2023年12月仍呈现公共部门强于私人部门的特征；货币供给端，政府债融资加快导致资金回流，叠加2022年高基数影响，M2增速降至9.7%，M1持平上月，结束连续7个月的下跌趋势。■财政形势方面，2023年12月一般公共预算收入有望延续改善，支出或提速，土地出让收入继续拖累政府性基金收支。前瞻地看，2024年财政政策积极程度或高于2023年，官方赤字率或为3.6%，对应赤字规模5万亿。■货币政策方面，1月24日，央行超预期下调金融机构存款准备金率0.5pct，幅度较过去两年翻番，同时下调支农支小再贷款、再贴现利率0.25pct，明确释放了“提信心”“稳增长”的政策诚意。一是与国资委市值管理考核、证监会强化投资者保护等相关政策协调配合，推动资本市场平稳健康发展。二是预计可增加基础货币供应1万亿、广义货币供给7.5万亿，保持流动性合理充裕，助力政府债发行。三是预计可节约商业银行融资成本约88亿元，稳定净息差，增强金融支持实体经济的可持续性。[Table_Author1]谭卓招商银行研究院总经理助理：0755-83167787：zhuotan@cmbchina.com[Table_Author1]牛梦琦宏观研究员：0755-89278076：niumengqi@cmbchina.com王欣恬宏观研究员：0755-83199128：xintianwang@cmbchina.com刘阳宏观研究员：0755-83085255：lyldd@cmbchina.com王天程宏观研究员：0755-89278371：wangtiancheng@cmbchina.com张冰莹宏观研究员：0755-83077969：zhangbingying@cmbchina.com i[Table_Yemei1]宏观研究·月度报告目录一、海外经济：经济韧性延续，降息预期下修.......................................................1二、中国经济：筑底蓄势.........................................................................3三、宏观政策：提振信心、增量降本...............................................................6（一）金融形势：公共部门优于私人部门...........................................................6（二）财政形势：延续改善.......................................................................7（三）货币政策：超预期降准.....................................................................8图目录图1：美国四季度GDP韧性延续....................................................................1图2：财政对居民收入的支撑逐渐退坡..............................................................1图3：失业率保持低位............................................................................2图4：平均时薪环比动能进一步反弹................................................................2图5：服务通胀占据主导地位......................................................................2图6：住房市场支撑住房服务通胀..................................................................2图7：去年12月需求端动能边际放缓...............................................................3图8：四季度经济增长动能小幅放缓................................................................3图9：基建投资增速高位上行......................................................................4图10：高技术制造业投资高增长...................................................................4图11：房地产投资降幅持续走阔...................................................................4图12：商品和餐饮消费修复持续分化...............................................................4图13：出口金额环比顺季节性上行.................................................................5图14：下游消费品出口持续改善...................................................................5图15：供给端动能趋稳，结构分化.................................................................5图16：CPI通胀持续低位运行......................................................................5图17：PPI指数延续低迷表现......................................................................6图18：工业生产为工企利润修复的主要支撑.........................................................6图19：12月信贷新增1.17万亿....................................................................7图20：1万亿国债增发推升新增社融................................................................7图21：广义流动性盈余收窄至0.2pct................................................................7图22：M1增速持平上月，结束持续7个月的下跌....................................................7图23：公共财政收入结构有望改善.................................................................8图24：2024年官方赤字率或为3.6%................................................................8 bZsVdVwUdWvYaQ9R9PpNpPmOtPfQoOoMlOrRsO9PpOoPuOoOyRwMtQnN[Table_Yemei1]宏观研究·月度报告一、海外经济：经济韧性延续，降息预期下修2023年四季度美国经济数据再超市场预期。2023年四季度美国实际GDP环比折年率录得3.3%（市场预期2.0%），全年增速达到2.5%，接近2017-2019年均值2.7%，证伪了去年初市场对美国经济将于年内陷入衰退的一致预期。居民消费方面，动能来源从“财政扩张＋疫后复苏”逐渐转变为“薪资增长＋通胀回落”，即从外生增长向内生增长过渡。2023年全年美国消费保持强劲，实际值同比增速录得2.2%。从动能来源看，美国消费增长存在两大支撑。一是实际收入，由“财政扩张＋疫后复苏”切换至“薪资增长＋通胀回落”的增长模式。2023年中起转移支付持续收缩，但名义收入仍在薪资高增影响下加速上行，叠加通胀水平进一步回落，实际收入于四季度再度实现环比转正。2023年全年美国居民名义可支配收入同比增长8.1%，实际可支配收入同比增长4.0%。二是商品消费，环比动能居高不下，主要受商品通胀显著回落支撑。2023年三、四季度美国商品消费环比折年率录得4.9%、3.8%，服务消费为2.2%、2.4%。私人投资方面，“科技＋地产”双轮驱动格局初具雏形，两者均具备一定可持续性。受大幅加息影响，2023年美国私人投资小幅收缩，实际值同比增速录得-1.2%。但科技是逆势中私人投资的支撑项之一。2023年知识产权投资同比增长4.3%，并驱动信息处理设备投资环比转正，四季度环比折年率录得17.4%。纵观季度数据，房地产的供需缺口使得地产投资增速由负转正。2023年美国房价在高利率环境中逆势上涨，地产投资随之环比转涨，三季度、四季度环比折年率分别录得6.7%、1.0%。前瞻地看，居民消费动能转换，私人投资“双轮驱动”，均反映出美国经济增长正向新范式切换，经济韧性大概率仍将延续。图1：美国四季度GDP韧性延续图2：财政对居民收入的支撑逐渐退坡资料来源：Wind，招商银行研究院资料来源：Macrobond，招商银行研究院美国劳动力市场总体依然强劲。2023年12月美国新增非农就业人数21.7万（市场预期17.0万），失业率3.7%（市场预期3.8%），劳动参与率62.5%（市场预期62.8%），平均时薪同比增速4.1%（市场预期3.9%），环比增速 ii[Table_Yemei2]宏观研究·月度报告0.4%（市场预期0.3%）。受供不应求影响，美国劳动力市场保持了相当的韧性。职位空缺率持续高于疫前水平，劳动参与率则相反。12月薪资增速超出
