向马来西亚和中东地区积极扩张的新兴节能公司

敬请参阅尾页之免责声明 请到彭博 (搜索代码: RESP CMBR <GO>)或http:// www.cmbi.com.hk下载更多招银国际环球市场研究报告 本报告摘要自英文版本，如欲进一步了解，敬请参阅英文报告。 1 MN 2024 年 2 月 2 日 招银国际环球市场 | 睿智投资 | 首次覆盖 知行集团 (1539 HK) 向马来西亚和中东地区积极扩张的新兴节能公司 知行集团是一家LED照明产品的能源管理合同（EMC）服务供应商。自2022年以来，公司与马来西亚的地区政府签署了多项协议，巩固其当地的市场地位。我们预计这些协议将推动知行的租赁服务收入在25-26财年（3月年结）达到100%的复合年增长率。财务方面，知行在完成债务重组后已经度过了困难时期。更重要的是, 公司在2023年引入来自阿布扎比的资本, 这不仅能改善公司的股权结构和资产负债表，还将为知行打开正在快速增长的中东市场的大门。我们预计公司在25-26财年的核心每股盈利复合年增长率将达到~180%，而中东市场的突破将会在我们当前的预测上带来进一步的提升。首次覆盖给予“买入”评级，目标价0.64港元。  公司简介。知行的主要业务为（1）LED照明系统（主要是EMC模式和贸易），以及（2）可再生能源项目的建设。公司的业务在传统上覆盖中国香港、中国内地、日本和印度尼西亚，马来西亚和中东则是公司新的业务增长地区。  马来西亚节能项目驱动业绩增长。早在2022年2月，知行承接了马来西亚州政府的一个大型节能项目（“黑暗中的光”项目）。该项目旨在通过安装LED照明系统, 帮助雪兰莪州的当地公寓解决照明问题和提高能源效率。在能源管理合同期内的项目总节能将会转化为收益分成。该项目的最终目标是在2025年左右为雪兰莪州的8,320家公寓安装600万支LED灯。介于该规划目标相当进取，我们只预测公司在2026财年将安装150万支LED灯。  欧力士提供所需融资。为满足马来西亚项目不断增长的资金需求，知行自2023年初开始与欧力士财务（欧力士公司[8591 JP / IX US, NR]的全资子公司）合作。欧力士将为知行提供基于其应收账款的融资。我们认为，在LED灯安装的快速发展阶段，此类合作可以帮助知行减少初始现金的外流。  估值。鉴于我们预测25-26财年的核心每股盈利复合年增长率将达到180%，我们认为PEG估值法可以很好的反映知行强劲增长的前景。我们的目标价为0.64港元，基于2025财年的100倍市盈率, 对应2026财年的每股收益增长约100%，相当于一倍PEG比率。  主要风险。（1）利率风险；（2）汇率风险；（3）初始阶段经营现金流出；（4）潜在的项目延误风险。 目标价 0.64港元 潜在升幅 32.0% 当前股价 0.49港元 中国装备制造 冯键嵘, CFA (852) 3900 0826 waynefung@cmbi.com.hk 公司数据 市值(百万港元） 1,624.5 3月平均流通量(百万港元） 1.8 52周内股价高/低(百万港元) 0.67/0.11 总股本 (百万) 3349.4 资料来源： FactSet 股东结构 黃文輝 57.4% Asia JIT Capital 10.6% 资料来源： 港交所 股价表现 绝对回报 相对回报 1 -月 -10.2% -2.9% 3 -月 -23.0% -14.6% 6 -月 10.2% 38.5% 资料来源： FactSet 股份表现 资料来源：FactSet 财务资料 (截至03月31日) FY22A FY23A FY24E FY25E FY26E 销售收入 (百万港元) 80 47 125 223 402 同比增长 (%) 49.6 (42.1) 168.5 78.0 80.6 调整后净利润 (百万港元) (37.0) (38.7) 4.8 21.2 42.9 调整后每股收益 (港元) (0.02) (0.02) 0.00 0.01 0.01 市盈率 (倍) na na 69.2 76.7 37.8 市净率 (倍) 7.6 7.3 5.4 5.1 4.5 股息 (%) 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 股本回报率 (%) (347.6) (17.0) 9.2 6.9 12.6 净负债比率 (%) 51.4 126.3 9.2 22.2 49.7 资料来源：公司资料、彭博及招银国际环球市场预测 2024 年 2 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 2 财务分析 损益表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结 03月31日（百万港元） 销售收入 54 80 47 125 223 402 销售成本 (27) (48) (19) (41) (69) (121) 毛利润 26 33 28 84 154 281 EBIT (261) (354) (13) 26 30 61 利息收入 0 0 1 1 1 1 利息支出 (56) (49) (23) (4) (7) (11) 净利息收入(支出) (55) (49) (23) (4) (6) (10) 税前利润 (307) (396) (35) 24 26 52 所得税 24 9 11 (4) (4) (9) 税后利润 (283) (387) (24) 20 21 43 非控股权益 3 5 (1) 0 0 0 停业部门损益 0 0 0 0 0 0 净利润 (280) (383) (25) 20 21 43 调整后净利润 (2) (37) (39) 5 21 43 资产负债表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结 03月31日（百万港元） 流动资产 243 254 202 316 371 474 现金与现金等价物 8 26 18 93 99 50 应收账款 198 187 155 187 240 377 存货 1 1 2 10 5 21 预付款项 9 13 12 12 12 12 其他流动资产 27 27 15 15 15 15 非流动资产 162 164 172 194 213 266 物业及厂房及设备（净额） 16 7 4 2 1 0 Right-of-use assets 0 0 0 0 0 0 合资及联营公司投资 58 66 67 69 70 71 无形资产 0 0 0 0 0 0 以公允价值计入损益的资产 28 29 26 26 26 26 其他非流动资产 60 62 75 97 116 169 总资产 405 418 374 510 583 740 流动负债 334 209 204 150 153 207 短期债务 82 33 9 9 9 9 应付账款 17 32 9 37 39 93 其他流动负债 233 142 184 102 102 102 Lease liabilities 1 2 3 3 3 3 非流动负债 16 63 43 72 122 182 长期债务 0 0 0 10 60 120 Convertible bonds 0 0 0 20 20 20 其他非流动负债 16 63 43 43 43 43 总负债 350 272 247 222 275 389 股东权益总额 62 158 138 298 319 362 少数股东权益 (8) (12) (11) (11) (11) (11) 总负债和股东权益 405 418 374 510 583 740 2024 年 2 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 3 现金流量表 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结 03月31日（百万港元） 经营现金流 税前利润 (307) (396) (35) 24 26 52 折旧摊销 40 5 3 2 2 1 税款 0 0 0 (4) (4) (9) 营运资金变化 (22) (21) (2) (34) (65) (151) 其他 291 399 25 2 5 9 净经营现金流 2 (14) (9) (9) (37) (98) 投资现金流 资本开支 (0) (1) (0) (1) (1) (1) 收购与投资 0 0 0 0 0 0 其他 15 0 7 1 1 1 净投资现金流 15 (1) 7 0 0 0 融资现金流 已支付股息 0 0 0 0 0 0 凈借贷 (20) (40) 3 10 50 60 发行股票所得现金 18 114 0 58 0 0 其他 (18) (42) (9) 15 (7) (11) 净融资现金流 (19) 32 (5) 84 43 49 净现金流变动 年初现金 9 8 26 18 93 99 汇率变动 1 1 (1) 0 0 0 年末现金 8 26 18 93 99 50 增长率 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结 03月31日 销售收入 (58.4%) 49.6% (42.1%) 168.5% 78.0% 80.6% 毛利润 (62.4%) 23.5% (14.9%) 202.2% 83.3% 83.2% EBIT na na na na 16.2% 101.9% 净利润 na na na na 5.4% 102.8% 调整后净利润 na na na na 340.6% 102.8% 盈利能力比率 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结 03月31日 毛利率 49.0% 40.5% 59.5% 67.0% 69.0% 70.0% 调整后净利润率 (2.9%) (46.0%) (83.2%) 3.8% 9.5% 10.7% 股本回报率 (146.4%) (347.6%) (17.0%) 9.2% 6.9% 12.6% 资产负债比率 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结 03月31日 凈负债/股东权益比率（倍） 1.2 0.5 1.3 0.1 0.2 0.5 流动比率（倍） 0.7 1.2 1.0 2.1 2.4 2.3 应收账款周转天数 1,788.4 873.4 1,340.6 500.0 350.0 280.0 存货周转天数 11.5 8.0 28.4 50.0 40.0 40.0 应付帐款周转天数 188.9 186.4 390.8 200.0 200.0 200.0 估值指标 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 年结 03月31日 市盈率 na na na 69.2 76.7 37.8 市盈率（摊薄） na na na na na na 市帐率 1.8 7.6 7.3 5.4 5.1 4.5 市现率 na na na na na na 股息（%） 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 企业价值 na na na na na na 企业价值 / 销售额 na na na na na na 企业价值 / EBIT na na na na na na 企业价值 / EBITDA na na na na na na 资料来源：公司资料及招银国际环球市场。预测注释：现金净额计算包括金融资产。 2024 年 2 月 2 日 敬请参阅尾页之免责声明 4 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观