行业领先，壁垒深厚

主要观点： 报告日期：2024-02-02 公司集电动两轮车及相关零部件的研发、生产和销售于一体。23年上半年实现营业收入170.64亿元，同比+21.34%；实现归母净利润11.88亿元，同比+32.11%；实现扣非归母净利润8.87亿元，同比+15.39%。 ⚫竞争格局持续优化，壁垒深厚 新国标政策强监管、价格战叠加原材料成本上涨，低资质中小厂商大量出清、份额加速向头部集中，雅迪爱玛初步奠定双寡头份额，公司凭借规模化采购与品牌效应持续加强产业链端话语权，份额仍有进一步上行空间。 公司作为行业领先企业，在渠道布局、产品研发、产业链把控、营销投入等多方面都建立了深厚壁垒。渠道端：公司线下经销商和门店数量位于行业首位，22年线下经销商、门店数量分为4041/32000家。产品端：产品矩阵布局完善，高端子品牌VFLY定位高端产品，冠能和其他产品系列分别定位中高端和性价比产品。供应链：建立石墨烯电池、电机等核心零部件自研技术向上游延展，引领行业技术升级。营销端：通过明星代言、媒体报道、IP绑定、高铁广告等线上线下全方位营销，打造更高端电动车品牌。 ⚫海外布局领先，全球化持续推进 公司海外市场布局领先。越南工厂将孵化承接海外市场未来2-3年后的需求增量，同时海外产品布局较国内更为高端。随海外市场快速成长，海外业务将贡献更高盈利弹性。 ⚫投资建议：成长可期，首次覆盖，给予买入评级 预计23-25年收入分别为376.75、448.79、523.58亿元，对应增速分别为21%、19%、17%；归母净利润分别为26.40、35.07、43.73亿元，对应增速分别为22%、33%、25%；对应PE分别为12.93x、9.73x、7.80x。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫风险提示 新品投放及市场反应不及预期，营销效果不及预期，海外政策波动。 正文目录 1、国内电动两轮车领先企业，经营稳健.........................................................................................................................42、核心看点一：竞争格局持续优化，壁垒深厚..............................................................................................................43、核心看点二：海外布局领先，全球化持续推进..........................................................................................................54、投资建议：成长可期，首次覆盖，给予“买入”评级...................................................................................................5风险提示：.......................................................................................................................................................................5财务报表与盈利预测........................................................................................................................................................6 图表目录 图表1公司营收及增速....................................................................................................................................................4图表2公司净利及增速....................................................................................................................................................4 1、国内电动两轮车领先企业，经营稳健 公司集电动两轮车及相关零部件的研发、生产和销售于一体的电动车企业。上市以来在产能+渠道方面积极布局，借2019年以来电动两轮车行业总量快速增长东风，市占率迅速提升至行业首位。公司2023年上半年实现营业收入170.64亿元，同比+21.34%；实现净利润11.88亿元，同比+32.11%；实现扣非归母净利润8.87亿元，同比+15.39%。 资料来源：wind，华安证券研究所 资料来源：wind，华安证券研究所 2、核心看点一：竞争格局持续优化，壁垒深厚 受新国标政策强监管、价格战叠加原材料成本上涨影响，低资质中小厂商大量出清、份额加速向头部集中，雅迪爱玛初步奠定双寡头份额，23H1以来，国内电动两轮车行业加速出清，公司凭借规模化采购、完整微笑曲线与品牌效应持续加强产业链端话语权，CR2份额对标空调行业稳态格局仍有进一步上行空间。 公司作为行业领军企业，在渠道布局、产品研发、产业链把控、营销投入等多方面都建立了深厚壁垒。 1）渠道方面，公司线下经销商和门店数量位于行业首位，2022年线下经销商/门店数量分别为4041/32000家，高于第二名爱玛的1900/30000家，远超行业内新日、小牛等其他品牌。 2）产品方面，公司产品矩阵布局完善，高端子品牌VFLY定位高端产品，冠能和其他产品系列分别定位中高端和性价比产品。此外公司积极推动科技创新，继23年3月30日的全球发布会上推出冠能探索X7、冠能奢享Q9后，6月推出冠能E10、冠能闪电等高价格带产品，满足消费者的功能性和个性化需求，推动产品力向上。此外，公司领先于行业内其他品牌提前布局上游电池和电机，推出高品质铅酸/石墨烯电池和充电器产品，并携旗下华宇新能源发布首款钠离子电池“极钠1号”并配套整车。 3）营销方面，公司通过明星代言、媒体报道、IP绑定、高铁广告等线上线下全方位营销，打造全民、科技、潮流的高端品牌电动车形象。 3、核心看点二：海外布局领先，全球化持续推进 公司海外市场布局领先。公司于2014年开设海外第一家专卖店、2019年越南北江生产基地投产、2022年进驻西班牙。当前公司海外市场门店合计约8000家、全球合计用户超7000万、畅销100个国家和地区。其中，东南亚为公司海外业务重点，越南北宁旗舰店、印尼雅加达旗舰店已经落地，越南新基地正在规划中。后续越南工厂将孵化承接海外市场未来2-3年后的需求增量。公司在东南亚市场、欧洲和日本市场分别主推电摩和电轻摩、电动滑板车和E-Bike，贴合当地实际需求或消费水平，产品布局较国内更为高端。随海外市场快速成长，海外业务将贡献更高盈利弹性。 4、投资建议：成长可期，首次覆盖，给予“买入”评级 预计2023-2025年收入分别为376.75、448.79、523.58亿元，对应增速分别为21%、19%、17%；归母净利润分别为26.40、35.07、43.73亿元，对应增速分别为22%、33%、25%；对应PE分别为12.93x、9.73x、7.80x。首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示： 新品投放及市场反应不及预期，营销效果不及预期，海外政策波动。 财务报表与盈利预测 分析师：陈姝，英国华威大学金融硕士，食品科学与工程专业本科，曾任职于长城证券，水晶球团队成员。 分析师声明 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，以勤勉的执业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息，本人对这些信息的准确性或完整性不做任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。报告中的信息和意见仅供参考。本人过去不曾与、现在不与、未来也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收任何形式的补偿，分析结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 华安证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。本报告由华安证券股份有限公司在中华人民共和国（不包括香港、澳门、台湾）提供。本报告中的信息均来源于合规渠道，华安证券研究所力求准确、可靠，但对这些信息的准确性及完整性均不做任何保证。在任何情况下，本报告中的信息或表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者务必注意，其据此做出的任何投资决策与本公司、本公司员工或者关联机构无关。华安证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 本报告仅向特定客户传送，未经华安证券研究所书面授权，本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如欲引用或转载本文内容，务必联络华安证券研究所并获得许可，并需注明出处为华安证券研究所，且不得对本文进行有悖原意的引用和删改。如未经本公司授权，私自转载或者转发本报告，所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担。本公司并保留追究其法律责任的权利。 以本报告发布之日起6个月内，证券（或行业指数）相对于同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准，A股以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以纳斯达克指数或标普500指数为基准。定义如下：行业评级体系 增持—未来6个月的投资收益率领先市场基准指数5%以上;中性—未来6个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%;减持—未来6个月的投资收益率落后市场基准指数5%以上; 公司评级体系 买入—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上；增持—未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；中性—未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；减持—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至；卖出—未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；无评级—因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。